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　　刺激經(jīng)濟政策出臺以及后續政策推出的預期是本輪市場(chǎng)反彈的主要支撐因素。短期來(lái)看，在業(yè)績(jì)風(fēng)險“真空期”，政策預期將繼續支撐市場(chǎng)保持強勢震蕩格局，但越來(lái)越快的熱點(diǎn)切換以及場(chǎng)內資金的巨大分歧表明，隨著(zhù)反彈進(jìn)一步深入，特別是在國內經(jīng)濟仍然低迷、外圍股市整體破位的情況下，政策對市場(chǎng)的支撐效應正趨于弱化。

　　政策刺激效應弱化

　　在4萬(wàn)億“大禮”刺激下，滬深股市已經(jīng)連續兩周保持強勢反彈格局，反彈力度為今年以來(lái)最強的一次。滬綜指近兩周累計上漲了14.65%，機械、工程、建材、航空、旅游、紡織、醫藥等眾多板塊在相關(guān)利好政策刺激下輪番走強。

　　但是，反彈之中已經(jīng)開(kāi)始出現一絲隱憂(yōu)。首先，在眾多熱點(diǎn)之中，除基建板塊在本輪反彈初期一度持續走強外，其他多數熱點(diǎn)的持續性都明顯不足，紡織等熱點(diǎn)甚至走出“一日行情”；其次，從上周開(kāi)始，市場(chǎng)上漲動(dòng)能明顯減弱，從11月18日大盤(pán)巨量下跌開(kāi)始，市場(chǎng)多次出現大幅震蕩行情；此外，從參與行情的主力看，游資和散戶(hù)是主要構成者，基金、券商、QFII、保險在本輪反彈中基本不作為，上周甚至整體呈現凈賣(mài)出狀態(tài)，這從同屬迪斯尼概念股的界龍實(shí)業(yè)(游資關(guān)注)與陸家嘴(基金扎堆)昨日明顯不同的走勢中可見(jiàn)一斑。上述現象表明，本輪基于政策刺激的反彈行情，動(dòng)力開(kāi)始不足。

　　我們不得不重新審視政策對行情的支撐力度究竟有多大。分析人士認為，政策對行情的刺激效應將是遞減的：

　　一方面，政策預期面臨經(jīng)濟基本面的沖擊。從內外兩個(gè)角度看，國內宏觀(guān)經(jīng)濟面臨著(zhù)比1998年亞洲金融危機時(shí)更加嚴峻的挑戰。全球經(jīng)濟(特別是美日歐主要經(jīng)濟體)的衰退，使得貿易對我國經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻急劇下降；在投資領(lǐng)域，房地產(chǎn)行業(yè)以及私人部門(mén)投資的重要性顯著(zhù)提升，這使得4萬(wàn)億投資很難完全對沖投資下行的風(fēng)險；國內方面，在經(jīng)濟的周期性調整中，居民預期收入的下降使得目前消費穩定增長(cháng)的格局很可能難以持續。在宏觀(guān)經(jīng)濟走向“能見(jiàn)度”仍然很低的情況下，一旦經(jīng)濟出現超預期下行的跡象，政策刺激出的樂(lè )觀(guān)情緒難免會(huì )被嚴重削弱。

　　另一方面，政策超預期力度減弱。政策對市場(chǎng)刺激作用的大小，主要應該在于政策帶來(lái)的利好能在多大程度上超越市場(chǎng)預期。事實(shí)上，4萬(wàn)億投資規劃確實(shí)超出了市場(chǎng)預期，因此我們看到市場(chǎng)在本輪反彈初期的上漲力度還是很大的，基建板塊的反彈持續性也比較強。但是，當擴張性的財政政策以及適度寬松的貨幣政策被市場(chǎng)一致預期后，政策對行情的支撐力度就開(kāi)始減弱了，這可能也是上周市場(chǎng)開(kāi)始頻繁震蕩，而場(chǎng)內熱點(diǎn)也很難持續較長(cháng)時(shí)間的主要原因。

　　A股獨立行情難度增大

　　在本輪市場(chǎng)政策性反彈的同時(shí)，國際股市則是一片低迷，美國道瓊斯工業(yè)指數11月20日創(chuàng )出年內調整新低點(diǎn)。分析人士認為，在政策效應削弱的情況下，A股保持“獨立行情”的難度開(kāi)始增大。

　　雖然相對封閉的金融環(huán)境會(huì )賦予A股一定的估值溢價(jià)，但如果境外市場(chǎng)估值進(jìn)一步下行，A股相對高的估值很可能繼續向下修正。

　　從目前經(jīng)濟運行態(tài)勢看，境外股市仍然具備進(jìn)一步下行的動(dòng)力。美國10月份領(lǐng)先指標再度環(huán)比下降0.8%，國信證券分析師認為，領(lǐng)先指標在4-10月份累積下滑2.4%，降幅明顯高于前6個(gè)月，預示未來(lái)6個(gè)月中美國經(jīng)濟仍將處于下行趨勢中。此外，次貸危機尚未平復，美國信用卡市場(chǎng)又臨深淵。國泰君安分析師指出，隨著(zhù)失業(yè)率上升，美國信用卡違約率正在不斷升高，這或將對美國消費進(jìn)而對整體經(jīng)濟造成沉重打擊。與此同時(shí)，歐元區GDP已經(jīng)連續兩個(gè)季度萎縮，正式進(jìn)入經(jīng)濟衰退期；日本經(jīng)濟也呈現持續下行態(tài)勢，衰退風(fēng)險越來(lái)越大。

　　而在國內方面，統計顯示，上證A股以07年年報計算的靜態(tài)市盈率為15-16倍，市凈率(MRQ)為2.1倍，在主要市場(chǎng)中排名靠前。隨著(zhù)近期A(yíng)股的走勢相對獨立，恒生AH股溢價(jià)指數再度迅速走高，并逼近了前期高點(diǎn)。同時(shí)，流動(dòng)性這一估值主要決定因素仍在下降通道中。10月份，我國M1同比增速為8.85%，是15年來(lái)第二低點(diǎn)。而從居民及企業(yè)活期存款的下降態(tài)勢看，M1增速短期可能會(huì )繼續下降。

　　當然，考慮到大幅降息預期的存在、業(yè)績(jì)風(fēng)險真空期，以及中央經(jīng)濟工作會(huì )議即將召開(kāi)，年末市場(chǎng)大幅下跌的可能性也不大。分析人士認為，大盤(pán)短期有望在1800-2000點(diǎn)區間內進(jìn)行震蕩整理。(記者　龍躍)