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　　公眾關(guān)注已久的新股發(fā)行制度改革終于出現新進(jìn)展，日前，中國證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)》，再次引起各界熱議。

　　事實(shí)上，在中國股市的發(fā)展歷程中，新股發(fā)行制度已經(jīng)有過(guò)多次改革。目前，資金申購方式加上詢(xún)價(jià)制度與IPO管理、保薦制、發(fā)審委等方面的相關(guān)規定，形成了現有的新股發(fā)行制度。筆者認為，借鑒成熟資本市場(chǎng)的經(jīng)驗，結合我國國情，針對現有制度的弊端，新股發(fā)行制度應在如下幾個(gè)方面有所改進(jìn)。

　　首先是真正完善新股定價(jià)機制，使其接近股票的內在市場(chǎng)價(jià)值。

　　應該說(shuō)，新股發(fā)行詢(xún)價(jià)制度的建立，本意是為了使新股定價(jià)更符合市場(chǎng)需求，但在實(shí)際操作中，卻往往會(huì )走樣，而把“圈錢(qián)”的目的充分體現出來(lái)。我們看到，新股上市后漲幅很大已成為慣例，雖然有市場(chǎng)因素作用，但更說(shuō)明詢(xún)價(jià)機制有問(wèn)題，新股的初始定價(jià)嚴重偏離其實(shí)際價(jià)值。例如，在詢(xún)價(jià)時(shí)有一些中介機構為實(shí)現更高的發(fā)行價(jià)，而選定自己熟悉的詢(xún)價(jià)對象進(jìn)行詢(xún)價(jià)，造成新股發(fā)行的高市盈率、高發(fā)行價(jià)和高首日漲幅，形成市場(chǎng)泡沫積累的源頭。

　　本次意見(jiàn)只是原則性地提出要“完善詢(xún)價(jià)和申購的報價(jià)約束機制，形成進(jìn)一步市場(chǎng)化的價(jià)格形成機制”。對此需要出臺更多可操作的辦法，做到發(fā)行價(jià)格的確定不完全依賴(lài)機構投資者的詢(xún)價(jià)。此外，推行香港市場(chǎng)的“紅鞋”制度也是必要之舉(該制度規定，只要參與申購，每個(gè)賬戶(hù)就能得到一定數量新股的方案，而不是A股市場(chǎng)按照資金量分配號碼來(lái)確定中簽率)，這樣可以明顯抑制“新股不敗”等A股市場(chǎng)的不合理現象。

　　其次，真正兼顧機構和中小投資者利益。

　　目前的發(fā)行制度帶有明顯向機構利益傾斜的嫌疑，容易給機構間接帶來(lái)利益輸送的機會(huì )，事實(shí)上中石油事件已經(jīng)把相關(guān)的弊端充分體現了出來(lái)。具體而言，一方面現有發(fā)行制度通過(guò)網(wǎng)下配售，將不少于20%的新股發(fā)行份額配售給詢(xún)價(jià)機構，這實(shí)際上是對機構投資者的典型的利益傾斜；另一方面，在網(wǎng)上資金申購的過(guò)程中，實(shí)行資金為王的申購方式，形成了機構投資者對份額的壟斷，中小投資者難以從中分一杯羹。

　　《征求意見(jiàn)稿》并沒(méi)有觸動(dòng)機構網(wǎng)下申購的利益，顯然對中小投資者還是不公平的。無(wú)論采取什么方案，只要確定了中小投資者優(yōu)先的原則，都應有具體方式，來(lái)避免機構在新股發(fā)行中的利益壟斷，這需要真正提高新股網(wǎng)上發(fā)行比例。

　　可以看到，證監會(huì )的《征求意見(jiàn)稿》已經(jīng)抓住了原有制度的癥結，并且做出方向性的努力。然而，由于還缺乏實(shí)質(zhì)性的具體措施，并且對“公平”的兼顧仍然不足，因此該意見(jiàn)仍體現出各方利益妥協(xié)的特點(diǎn)。

　　□楊濤(中國社科院金融所貨幣理論與政策研究室副主任)