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　　受假日期間外圍市場(chǎng)走勢強勁影響，節后短期內A股市場(chǎng)可能迎來(lái)強勁反彈，但整個(gè)第四季度A股仍將延續震蕩走勢。原因在于：決定A股自身運行的根本動(dòng)力發(fā)生了變化——從單純流動(dòng)性推動(dòng)轉向業(yè)績(jì)預期推動(dòng)。

　　在這一前提下，市場(chǎng)必然出現三大特征：從單邊上漲轉向波動(dòng)震蕩，從估值擴張轉向估值化解，從系統性機會(huì )(風(fēng)險)轉向結構性機會(huì )(風(fēng)險)。我們預計，節后短線(xiàn)黃金股有機會(huì )，中期看好消費板塊和低碳概念。

　　震蕩仍是主旋律

　　2009年已過(guò)去四分之三，總體來(lái)說(shuō)前一、二季度表現為單邊上漲，第三季度表現為加速筑頂后寬幅震蕩。我們預計，十月份甚至整個(gè)第四季度，股指震蕩的格局不會(huì )改變。

　　上半年A股漲幅巨大，前兩個(gè)季度滬綜指和深成指累計上漲了62.53%和78.35%，滬深300指數和中小板100指數的漲幅也達到74.20%和52.37%。但是第三季度，滬綜指轉而下跌6.08%，深成指和滬深300指數也分別下跌了3.11%和5.11%，只有中小板100指數仍然實(shí)現1.67%的正收益。

　　我們判斷，中國的股票市場(chǎng)已經(jīng)從“快速急升”階段進(jìn)入“震蕩整理”階段，并且這一階段將至少維持到年底。

　　第一，市場(chǎng)上升的動(dòng)力逐漸從流動(dòng)性轉向業(yè)績(jì)，前者從上半年的變量轉化為下半年的常量，影響性質(zhì)趨于中性；第二，與流動(dòng)性的顯性、沖擊性相比，業(yè)績(jì)更大程度上表現為隱性、緩慢性和不確定性，因此業(yè)績(jì)預期主導下的市場(chǎng)波動(dòng)性將更大；第三，雖然經(jīng)濟已經(jīng)擺脫技術(shù)性衰退，但從世界范圍看政府支出無(wú)不扮演重要角色。隨著(zhù)明年危機式管理逐漸退出，私人投資、消費和全球貿易才是股票市場(chǎng)進(jìn)入“持續性復蘇(Sustained Rally)”階段的重要指針，而年底前這些變量徹底轉好的概率并不大。

　　估值期待業(yè)績(jì)支撐

　　2009年上半年中國股票市場(chǎng)的上漲，更大程度上表現為流動(dòng)性推動(dòng)的估值擴張。但隨著(zhù)流動(dòng)性從不確定的爆發(fā)增長(cháng)(實(shí)際上2009年上半年信貸波動(dòng)較大)轉向確定的平穩釋放，以及業(yè)績(jì)從確定的低迷轉向曲折的復蘇，應該說(shuō)不僅僅是A股，全球的股票市場(chǎng)都在從前期資金推動(dòng)、估值擴張的特征向未來(lái)經(jīng)濟復蘇、盈利確認的特征演化。我們判斷，在業(yè)績(jì)沒(méi)有進(jìn)入高速增長(cháng)通道之前，股票市場(chǎng)估值將被“鎖定”在相對合理的范圍內，估值壓力要么通過(guò)股價(jià)下跌、要么依靠盈利復蘇化解。

　　我們以滬深300指數為標的，截至9月30日該指數市盈率(當年中報X2，剔除負值，以下皆同)為19.25倍，在PEG=1的情況下，業(yè)績(jì)增速也應在19.25%；2008年EPS為0.4027元(期末股本攤薄)，照此增速2009年應為0.4802元，而Wind一致預測2009年EPS為0.4709元�？紤]到新興市場(chǎng)國家PEG可適當大于1，可以認為當前滬深300的估值比較合理。

　　但合理估值既是安全的象征，也劃定了安全的邊界。8月4日滬深300指數到達反彈以來(lái)最高峰，市盈率為23.72倍。如果想在股價(jià)上漲的情況下保持相對價(jià)值合理，唯一的途徑就是業(yè)績(jì)增長(cháng)化解估值壓力。目前全球宏觀(guān)經(jīng)濟仍然面臨許多不確定性，不僅來(lái)自于“二次探底”的經(jīng)濟風(fēng)險，同樣也來(lái)自于寬松計劃過(guò)早或過(guò)晚退出的政策風(fēng)險。上市公司業(yè)績(jì)增長(cháng)是宏觀(guān)經(jīng)濟的“放大器”，好的和壞的宏觀(guān)經(jīng)濟數據交織出現，證明業(yè)績(jì)從修復性上漲重回持續增長(cháng)通道還需時(shí)日。

　　結構性機會(huì )更突出

　　估值擴張階段伴隨的是系統性機會(huì )，估值化解階段則更多表現為結構性機會(huì )。我們認為，節后短期內黃金股有機會(huì )，中期看好消費板塊和低碳概念。

　　由于假日期間國際黃金價(jià)格創(chuàng )出歷史新高，金價(jià)走高有望提振黃金生產(chǎn)企業(yè)的盈利預期，節后黃金股勢必受到資金熱烈追捧，中金黃金、山東黃金值得關(guān)注。由于黃金股上漲的背后是投資者擔心美元地位和通脹預期，因此短期內美元指數決定黃金資產(chǎn)走勢。

　　中期看，一方面值得關(guān)注的有商貿、醫藥、汽車(chē)和通訊設備的等內需消費類(lèi)板塊。本輪反彈經(jīng)歷了從上游資源股到中游行業(yè)上漲的順序，處于下游的消費類(lèi)弱周期股票存有超額收益空間。此外，未來(lái)“CPI-PPI”上行空間有限，聯(lián)合證券統計，2000年以來(lái)“CPI-PPI”下行時(shí)，醫藥、日常消費品行業(yè)通常表現較好。

　　另一方面，四季度低碳概念也有一定機會(huì )。年底哥本哈根氣候談判將召開(kāi)，結合經(jīng)濟政策從“保增長(cháng)”向“調結構”轉變，相關(guān)政策有望在四季度密集出臺，為低碳概念股票帶來(lái)結構性機會(huì )，環(huán)保、節能減排和清潔能源都有發(fā)揮的余地。(中證證券研究中心 叢榕 )