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　　央行此次上調準備金率，毫無(wú)疑問(wèn)指向收緊流動(dòng)性，但我們更愿意理解為，這是對中國經(jīng)濟強勁復蘇的正面反映。對于A(yíng)股而言，貨幣問(wèn)題只是擾動(dòng)因素，現階段業(yè)績(jì)表現和供給加快才是真正牽動(dòng)大盤(pán)走勢的主要因素。

　　從三個(gè)月央票利率，到一年期央票利率，再到天量正回購和存款準備金率，無(wú)論是公開(kāi)市場(chǎng)操作還是貨幣乘數調節，其意圖均是對2008年底以來(lái)極度寬松流動(dòng)性的修正，是貨幣環(huán)境回歸正�；�的應有之舉。老實(shí)說(shuō)，去年底時(shí)市場(chǎng)已經(jīng)預期到貨幣收緊趨勢，因此今年以來(lái)種種政策手段并不出乎意料。不過(guò)，時(shí)間點(diǎn)大大提前卻可能讓風(fēng)險資產(chǎn)的投資者們措手不及：無(wú)論是期市還是股市，12日的盤(pán)面均未對準備金率上調有絲毫反應。

　　實(shí)際上，包括貨幣政策在內的所有宏觀(guān)政策，都是實(shí)體經(jīng)濟狀況另一面，是熨平經(jīng)濟波動(dòng)的調節器。當然，央行此時(shí)上調準備金率，可能將面臨與商業(yè)銀行之間的博弈，比如商業(yè)銀行干脆提前加速放貸。但須知，央行同時(shí)也面臨另一個(gè)更大的命題，那就是貨幣正�；�、經(jīng)濟復蘇與通脹預期(包括資產(chǎn)價(jià)格)之間的博弈。與前者相比，后一種博弈才是央行的使命所在。

　　因此對于今年以來(lái)不斷收緊的貨幣政策，我們的理解是實(shí)體經(jīng)濟復蘇十分強勁甚至未來(lái)有過(guò)熱嫌疑。一方面，短期內天氣因素導致物價(jià)上升壓力加大，CPI和PPI上升超預期概率越來(lái)越大；另一方面，中國產(chǎn)出缺口修復速度可能快于想象。

　　最新公布的出口數據顯示，季調后單月出口金額已恢復至危機前高點(diǎn)，出口行業(yè)產(chǎn)能利用率可能已經(jīng)接近飽和，再加上重工業(yè)生產(chǎn)已經(jīng)于2009年年中恢復，產(chǎn)出缺口對物價(jià)上行壓力可能不復存在。12月份高盛中國經(jīng)濟活動(dòng)指數和PMI數據，隱含2009年年底時(shí)實(shí)際GDP增速可能在13%上下。

　　考慮到2009年新增貸款接近9.6萬(wàn)億和這些“燙手”的經(jīng)濟數據，我們認為貨幣收緊已經(jīng)不是當前影響股市的主要因素：原因很簡(jiǎn)單，如果現在不作為，將來(lái)真正過(guò)熱勢必引起更加劇烈的緊縮，不管是對經(jīng)濟還是對股市，這種沖擊的負面影響都不在短期。至于有觀(guān)點(diǎn)認為流動(dòng)性收緊后將產(chǎn)生貨幣缺口，中證證券研究中心已經(jīng)反復強調這一擔心稍顯多余，更值得注意的是，在中國央行此番動(dòng)作之后，海外資金進(jìn)入的步伐可能明顯加快，流動(dòng)性構不成資產(chǎn)價(jià)格下跌的充分條件。

　　與貨幣相比，當前階段真正影響股票市場(chǎng)走勢的是公司業(yè)績(jì)和市場(chǎng)發(fā)行。對于前者，我們一直滿(mǎn)懷信心并且堅持認為市場(chǎng)一致預期過(guò)于保守——正如市場(chǎng)對經(jīng)濟復蘇強勁過(guò)于保守一樣，央行的頻繁動(dòng)作是對我們判斷的最好反證。對于股票市場(chǎng)，超預期的業(yè)績(jì)增長(cháng)需要被市場(chǎng)逐漸發(fā)現、認識、接受并最終反映到價(jià)格中，這一上漲過(guò)程肯定比不上估值擴張迅速，也必將充滿(mǎn)波折，但足以保證市場(chǎng)底部相當扎實(shí)而且結構性機會(huì )層出不窮。

　　對于后者，我們寧愿美好地認為，這是管理層對資產(chǎn)價(jià)格調控方式的進(jìn)步。包含房地產(chǎn)在內的資產(chǎn)價(jià)格，供給管理遠遠比需求管理來(lái)的更為有效更具藝術(shù)。長(cháng)遠地看，在引入可以對沖制度的新階段，也需要做大市場(chǎng)容量來(lái)預先防止可能出現的大起大落。不可否認，高密度新股發(fā)行的持續時(shí)間已經(jīng)讓市場(chǎng)感覺(jué)沉重，但除了等待我們別無(wú)選擇。

　　等待吧！市場(chǎng)的調節方式也注定會(huì )通過(guò)出現市場(chǎng)信號來(lái)宣告結束。(中證證券研究中心 叢榕 )