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　　要辯證分析央行今年年內是否會(huì )加息這個(gè)問(wèn)題。如果結合一季度GDP增長(cháng)與二季度通脹壓力看，確實(shí)存在加息條件，二季度末或現加息時(shí)間之窗。如果加息，則全年只加息一次。但如果二季度不加息，則全年就不會(huì )加息。

　　一季度亮麗的經(jīng)濟數據，令“高增長(cháng)、低通脹”的經(jīng)濟增長(cháng)神話(huà)再度顯現，引致一度流行有關(guān)“經(jīng)濟已出現過(guò)熱”的爭論趨于平息，加息或將延后的主張漸成主流。那么，中國經(jīng)濟未來(lái)能避免過(guò)熱或通脹壓力嗎？央行是否還會(huì )選擇加息呢？這些疑問(wèn)非但沒(méi)有消失，市場(chǎng)的分歧反而越來(lái)越大。

　　筆者認為，盡管綜合考慮全年經(jīng)濟增長(cháng)率、通脹壓力及國內外經(jīng)濟形勢等因素，今年全年不加息的可能性較大，但如果分階段分析會(huì )發(fā)現，一季度經(jīng)濟增長(cháng)與二季度通脹壓力會(huì )導致出現GDP和CPI在高點(diǎn)的“雙碰頭”，這就基本上具備了加息的條件。也就是說(shuō)，二季度末(或7月份)將閃現加息的時(shí)間之窗。如果加息的話(huà)，今年只有一次加息；如果二季度末不加息的話(huà)，則可斷定今年全年都不會(huì )加息。

　　具體分析，有以下四個(gè)基本理由。

　　一是從經(jīng)濟增長(cháng)率來(lái)看，目前經(jīng)濟復蘇較為確定，尚未步入“過(guò)熱”區間。事實(shí)上，市場(chǎng)普遍預期一季度經(jīng)濟高增長(cháng)。這有基數原因的影響。去年一季度經(jīng)濟增長(cháng)6.2%，為當年最低點(diǎn)，后三個(gè)季度的經(jīng)濟增長(cháng)率呈逐季加速之勢。因此，翹尾因素對今年一季度經(jīng)濟增長(cháng)影響很大，今年全年經(jīng)濟增長(cháng)走勢將呈現“前高后低”的運行態(tài)勢。預計全年GDP增長(cháng)率約為9.5%，仍略低于長(cháng)期潛在水平，也不會(huì )步入“過(guò)熱”的區間。

　　經(jīng)驗表明，政府對經(jīng)濟增速性質(zhì)的判斷標準大體為，12%以上為“過(guò)熱”，10%以上至12%為“偏快”，9%—10%為“平穩較快”，8%以下將面臨“保增長(cháng)”的壓力。據此衡量，2010年全年都不會(huì )出現經(jīng)濟過(guò)熱，這大大降低了央行動(dòng)用加息手段為經(jīng)濟降溫的必要性。另外，目前經(jīng)濟增長(cháng)還存在著(zhù)基礎不牢固、結構不平衡、發(fā)展方式面臨轉型等問(wèn)題，政策過(guò)早退出或突然大力緊縮，都有可能導致再次“保增長(cháng)”的風(fēng)險。

　　二是從通脹水平和走勢來(lái)看，全年的CPI增幅有望保持在3%之內，全年的走勢則呈現“中間高、兩頭低”的形態(tài)，其中二季度末(或7月份)的通脹水平可能達到最高值。

　　這是因為，受當前國際大宗商品價(jià)格持續上漲的影響，二季度面臨的輸入性通脹壓力將日益加大，生產(chǎn)者價(jià)格指數(PPI)可能繼續攀升；在食品、居住以及政策性調價(jià)因素(如成品油價(jià)格上調)的共同推動(dòng)下，消費者價(jià)格指數(CPI)將在二季度末和三季度初(6、7月份的CPI漲幅可能逼近4%)達到高點(diǎn)；從翹尾因素來(lái)看，無(wú)論是CPI還是PPI，在二季度均處于較高水平。正是這三方面因素的存在，將使政府和貨幣管理當局面臨管理通脹預期的巨大壓力。

　　通過(guò)分析經(jīng)濟增長(cháng)率與通脹水平兩個(gè)重要指標不難發(fā)現，央行加息將面臨兩難選擇。如果從全年經(jīng)濟增長(cháng)和通脹壓力來(lái)看，全年沒(méi)必要加息；但如果綜合分析一季度和二季度經(jīng)濟數據，就基本具備了加息條件。

　　事實(shí)上，觀(guān)察今年以來(lái)央行貨幣政策操作的手法不難看出，政策調控主要依靠數量型工具進(jìn)行，即運用公開(kāi)市場(chǎng)操作調控銀行體系流動(dòng)性，倚重貸款額度管理來(lái)控制信貸投放，存款準備金率作為備用手段應付不時(shí)之需，這構成了央行貨幣政策操作的“路線(xiàn)圖”。但是，對加息和升值一直都比較謹慎。在這種情形之下，國際經(jīng)濟環(huán)境將成為是否加息的重要參考變量。

　　三是從國際經(jīng)濟環(huán)境因素看，美聯(lián)儲何時(shí)加息將具有風(fēng)向標意義。在世界經(jīng)濟復蘇進(jìn)程中，如果中美兩國在政策退出方面能保持協(xié)調和合作，將具有非常重要的意義。如果美聯(lián)儲在二季度末開(kāi)始加息，那么中國央行同時(shí)加息的可能性會(huì )大大增加。

　　四是保持利率政策和匯率政策的協(xié)調，對中國央行而言至為重要。目前，人民幣匯率承受著(zhù)空前的外部壓力。在人民幣升值或更具彈性的人民幣匯率形成機制的預案形成之前，中國央行選擇加息的可能性相對較小。但我們也注意到，中美兩國高層在二季度交流頻密，尤其是在5月份，還將舉行中美戰略與經(jīng)濟對話(huà)，屆時(shí)，兩國就政策退出和人民幣匯率方面的談判有可能達成共識。倘若真的如此，中國央行在二季度末(或7月份)啟動(dòng)加息就水到渠成，一則對“負利率”進(jìn)行適當修正，二則劍指房地產(chǎn)價(jià)格泡沫，以防范金融風(fēng)險。(張新法 作者系中國銀河證券研究部總監、宏觀(guān)分析師)