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　　周三股市的震蕩令外界猜測流動(dòng)性拐點(diǎn)到來(lái)，但我們認為，從宏觀(guān)的視角看這個(gè)拐點(diǎn)還沒(méi)有到來(lái)。一般認為，流動(dòng)性拐點(diǎn)的形成有兩大標志：一是資金總量減少，二是資金流向發(fā)生變化。

　　資金總量的減少又可以從兩個(gè)方面進(jìn)行考查，一是內部新增資金是否少于預期，這主要指的是新增貸款。二是外部資金是否開(kāi)始撤離中國。

　　從絕對量上看，流動(dòng)性充裕的局面在未來(lái)兩到三個(gè)月內將不會(huì )有實(shí)質(zhì)性的變化。工商銀行與建設銀行將2009年的新增貸款規�？刂圃�10000億與9000億元，如此一來(lái)，這二行本來(lái)還將發(fā)放1755億與1910億元新增貸款。據此推算，四大行新增貸款還將發(fā)放7000-8000億，中小銀行新增10000-16000億。全年新增貸款接近1萬(wàn)億，從總量上看資金量是相對充裕的。此為其一。其二，財富效應，使得儲蓄重新搬家，這會(huì )對沖貸款減少的不利影響。其三，自3月以來(lái)，國際熱錢(qián)以日均11億美元的水平進(jìn)入中國，短期內這一趨勢還不會(huì )改變。

　　從相對量上看，過(guò)高的資產(chǎn)價(jià)格需要更多的資金。同時(shí)，融資功能的恢復，會(huì )使得資本市場(chǎng)的資金顯得相對緊張。不過(guò)，只要資產(chǎn)的定價(jià)是市場(chǎng)認同的，就不存在前述問(wèn)題。

　　資金的流向是會(huì )發(fā)生變化的，首先是資金可能會(huì )在虛擬經(jīng)濟與實(shí)體經(jīng)濟之間轉換。

　　隨著(zhù)去產(chǎn)能與去庫存的進(jìn)行，實(shí)體經(jīng)濟在逐步恢復，資金將會(huì )從虛實(shí)經(jīng)濟轉移到實(shí)體經(jīng)濟。但是實(shí)體經(jīng)濟恢復地比較慢，從環(huán)比數據來(lái)看，工業(yè)企業(yè)的利潤等增長(cháng)很快，但從同比來(lái)看，企業(yè)利潤還是下降了20%以上。因此，雖然銀監會(huì )等加強了對于實(shí)貸實(shí)付的監管，但是實(shí)體經(jīng)濟還是難以吸引大量的資本進(jìn)入的。實(shí)體經(jīng)濟吸引資本進(jìn)入的一大前提是，政府會(huì )通過(guò)讓利，開(kāi)放一些壟斷性的行業(yè)來(lái)讓民間資本進(jìn)入。從目前來(lái)看，政府的讓利還是不夠的。

　　其次，資金可能在中國與國外之間進(jìn)行轉移，這可能是流動(dòng)性形成拐點(diǎn)的重大誘因。導致這種情況的潛在風(fēng)險點(diǎn)有四個(gè)方面。

　　風(fēng)險點(diǎn)一，中美復蘇節奏決定了國際資金的流向。當中國經(jīng)濟不可能更好，美國不可能更壞時(shí)，資金會(huì )從中國回撤美國。國內巨額的經(jīng)濟刺激計劃是否能夠力挽狂瀾，扶大廈于將傾。中、美等經(jīng)濟體復蘇時(shí)間的長(cháng)短直接決定了資金的流向。風(fēng)險點(diǎn)二，央行錯誤的外匯政策，形成貶值預期。中國央行采取錯誤的貶值策略。這取決于出口壓力是否已經(jīng)讓央行采取本幣足夠幅度的貶值措施，一旦可預知的貶值趨勢形成，熱錢(qián)流出將成為必然。風(fēng)險點(diǎn)三，央行擔心通脹，快速收緊貨幣。央行擔心通脹到來(lái)，收緊貨幣政策，流動(dòng)性嚴重收斂。風(fēng)險點(diǎn)四：財政赤字超過(guò)5%，政府拖延變革。政府不進(jìn)行增收減支的改革，財政赤字率高達5%，惡性通脹來(lái)臨。

　　我們可以判斷在第三季度，上述風(fēng)險點(diǎn)不會(huì )出現。第四季度，最大的風(fēng)險點(diǎn)在于財政赤字的增大對公共風(fēng)險的擴散；其次，美國經(jīng)濟復蘇吸引涌入中國的熱錢(qián)撤出的風(fēng)險也不可忽視�！�(魏鳳春 胡艷妮 中信建投證券)