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　　1月初以來(lái)，央行在公開(kāi)市場(chǎng)上4次上調央票發(fā)行利率，2次上調回購利率。目前，3個(gè)月期和1年期央票與同期存款的息差縮小至0.30和0.32個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，央行1月18日提高存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，使得調整后的存款準備金率高達16%，為歷史上第4個(gè)次高點(diǎn)。準備金率提高抽緊了銀行可貸資金頭寸，增加利率上行動(dòng)力，從而使得利率結構的調整進(jìn)程進(jìn)一步加快。而從利率結構的變動(dòng)特點(diǎn)來(lái)看，央行加息的時(shí)機正在成熟。

　　2009年第3和第4季度M1增長(cháng)連續超過(guò)M2(分別為29.51%對29.30%，32.35%對27.68%)，引起貨幣結構發(fā)生很大變化，其中，準貨幣占比由08年底的65.02%下降至2009年底的63.71%，下降了1.31個(gè)百分點(diǎn)。準貨幣(即定期存款、儲蓄存款和其他存款)代表著(zhù)社會(huì )長(cháng)期資金供給。而銀行中長(cháng)期貸款則代表了社會(huì )長(cháng)期資金需求。2009年底銀行中長(cháng)期貸款占比由08年底的51.09%提高至55.65%，上升了4.56個(gè)百分點(diǎn)。很顯然，全社會(huì )長(cháng)期資金的需求和供給的變動(dòng)方向發(fā)生了較大背離。在這種情況下，提高準備金率將加劇長(cháng)期資金供需失衡狀況，增強長(cháng)期利率的未來(lái)上行趨勢。

　　我國加息周期正在形成。但是，加息周期的真正出現還需要具備特定的利率結構。以2006年8月起步的上一輪加息周期為例，期間(2006年8月-2007年7月)法定存款利率、央票利率和上海銀行間市場(chǎng)Shibor利率自下而上呈“多頭”排列，三者遞次代表了銀行負債成本、市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險收益和風(fēng)險溢價(jià)。作為風(fēng)險溢價(jià)，Shibor利率在加息周期中始終居于存款利率和央票利率之上。

　　當前央票與存款利率仍處于倒掛狀態(tài)，但息差正在縮小。尤其是經(jīng)過(guò)央行最近兩次提高央票發(fā)行利率，1年期央票與存款的息差已不足1個(gè)百分點(diǎn)(僅為32.36個(gè)基點(diǎn))。加息周期所必要的利率結構正在形成，央行加息的時(shí)機已逐步成熟。相反，通脹只是加息的充分條件，并非必要條件。事實(shí)上，從以往歷史上我們并不難找到實(shí)際存款負利率的例子。

　　本輪流動(dòng)性主要起因于銀行超常規貸款。2009年銀行累計新增人民幣貸款9.6萬(wàn)億元，比2008年增長(cháng)了130%。今年年初，銀行貸款沖動(dòng)依然非常強烈。筆者認為，除了提高準備金率、窗口指導等行政性手段外，加息尤其是提高存款利率以縮小銀行息差收入，則可以降低銀行的貸款沖動(dòng)。加息還將促使銀行提高實(shí)際貸款利率，從而起到抑制貸款需求的作用。當前銀行貸款利率仍處于歷史低位。按照央行2009年3季度貨幣政策報告，當季非金融公司貸款的加權平均利率為5.05%，比2008年1季度低3.67個(gè)百分點(diǎn)。貸款利率向上的空間還很大。而當前存款準備金率與2008年6月的歷史最高位相比，僅有1.5個(gè)百分點(diǎn)的上調空間。因此，與準備金率相比，央行在加息上有更大的調控余地。加息應該成為央行下一步調控的重要工具�？傊�，筆者認為，央行加息的腳步已經(jīng)走近了�！�(于建國 海通證券研究所)