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　　據中國證監會(huì )發(fā)行監管部有關(guān)負責人近日在武漢出席湖北省2009年企業(yè)上市推進(jìn)會(huì )時(shí)透露，近兩年IPO被否的主要原因集中在主體資格、募集資金運用、獨立性、信息披露、持續盈利能力以及規范運作等六個(gè)方面；但IPO被否的原因構成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權轉讓兩大方面的主體資格、獨立性和盈利能力等老問(wèn)題為主，但近期的被否項目則主要集中在募集資金運用問(wèn)題和信息披露問(wèn)題上，特別是信息披露問(wèn)題。

　　以歷史出資、股權轉讓合規性為代表的主體資格等老問(wèn)題的監管關(guān)注度比重下降、對募投資金運用問(wèn)題、信息披露問(wèn)題等新問(wèn)題關(guān)注度的上升反映了監管部門(mén)發(fā)行監管改革的方向和未來(lái)整個(gè)監管體制改革的制度邏輯。來(lái)自有關(guān)部門(mén)的統計數據也表明，募集資金運用問(wèn)題近兩年來(lái)一直占到被否決公司的40%以上；同時(shí)，對信息披露問(wèn)題的關(guān)注力度也在逐漸上升，且成主流態(tài)勢，譬如，2007年，因信息披露問(wèn)題而被否決的擬上市公司占到當年被否決公司的13%，而去年則迅速上升到35%。

　　“還是要往前看”，與危機爆發(fā)前證券發(fā)行監管相比，基于證券市場(chǎng)的金融脫媒性，已經(jīng)步入正常軌道的中國證券市場(chǎng)發(fā)行監管完全可以不必再拘泥于此前的歷史出資等原罪問(wèn)題，至少不將之視為IPO的決定性問(wèn)題，而是要多用發(fā)展的觀(guān)念、系統的概念和成長(cháng)的理念解讀擬上市公司的歷史問(wèn)題，譬如擬上市公司成立時(shí)的出資方式瑕疵、股東財務(wù)指標不適格等問(wèn)題，允許擬上市公司在上市前改制或上市輔導階段補正因歷史上客觀(guān)原因或體制原因造成的主體資格瑕疵問(wèn)題、獨立性問(wèn)題。

　　畢竟，瑕不掩瑜，只要擬上市公司當下的質(zhì)地是好的，其股東超過(guò)200人等歷史問(wèn)題已得到有效糾正或采取了風(fēng)險填補措施，其上市可以給股東乃至社會(huì )提供更好的回報，監管部門(mén)則應考慮給予其IPO機會(huì )，除非相關(guān)公司的歷史遺留問(wèn)題通過(guò)糾正或風(fēng)險填補措施后其對投資者或市場(chǎng)的潛在不利影響仍無(wú)法評估。事實(shí)上，中國很多國有企業(yè)、個(gè)別民營(yíng)企業(yè)都或多或少因體制原因存在主體資格瑕疵問(wèn)題，如果不給其一個(gè)IPO的制度化違規糾正出口，則對這些曾經(jīng)在歷史上發(fā)揮過(guò)特定時(shí)期作用的公司來(lái)說(shuō)，也是不公正的。

　　對于那些潛在的或存在失信背德之虞的擬上市公司IPO問(wèn)題來(lái)說(shuō)，譬如信息披露不實(shí)問(wèn)題，募集資金投向不合理問(wèn)題，監管部門(mén)則要充分考慮人為等主觀(guān)因素造成的系統風(fēng)險，透過(guò)這些問(wèn)題的表面深挖其欲掩蓋的實(shí)質(zhì)問(wèn)題，避免在其上市后造成系統風(fēng)險，使問(wèn)題因其上市造成股權公眾化而愈發(fā)不可收拾。正如中國證監會(huì )發(fā)審部有關(guān)負責人所言，“信披涉及的是表征問(wèn)題，而背后常常隱含其實(shí)質(zhì)性問(wèn)題”。對于存在該等問(wèn)題的公司IPO，監管部門(mén)嚴格審慎監管和風(fēng)險監管無(wú)疑是必要和正確的，如果相關(guān)公司不能給出合理的解釋?zhuān)�直接否掉這些公司的IPO無(wú)疑符合監管部門(mén)所倡導的發(fā)行監管目的在于保護投資者的基本制度邏輯。

　　從對擬上市公司主體資格等歷史問(wèn)題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問(wèn)題，特別是歷史上的股權轉讓問(wèn)題(涉及擬上市公司股權清晰，因而在這點(diǎn)上對其強勢關(guān)注是必要的)，但更加著(zhù)眼于信息披露監管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個(gè)現代證券市場(chǎng)監管的核心問(wèn)題，“往前看”，代表了監管部門(mén)一種全新的發(fā)行監管思路。我們認為，監管部門(mén)的這種發(fā)行監管思路既適合了中國的特殊國情，也完全符合當下國際證券市場(chǎng)監管強化信息披露監管的發(fā)展潮流，應該在下一階段的發(fā)行審核實(shí)踐中得到堅持、完善，并長(cháng)期不動(dòng)搖。

　　近兩年IPO被否的主要原因構成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權轉讓兩大方面的主體資格、獨立性和盈利能力等老問(wèn)題為主，但近期的被否項目則主要集中在募集資金運用問(wèn)題和信息披露問(wèn)題上。

　　從對擬上市公司主體資格等歷史問(wèn)題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問(wèn)題，特別是歷史上的股權轉讓問(wèn)題(涉及擬上市公司股權清晰，因而在這點(diǎn)上對其強勢關(guān)注是必要的)，但更加著(zhù)眼于信息披露監管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個(gè)現代證券市場(chǎng)監管的核心問(wèn)題，“往前看”，代表了監管部門(mén)一種全新的發(fā)行監管思路。(作者李季先 北京市萬(wàn)商天勤律師事務(wù)所合伙人)