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　　貨幣政策繼續保增長(cháng)

　　據報道，7月19日與20日在吉林長(cháng)春召開(kāi)央行年中工作會(huì )，會(huì )議提出繼續實(shí)行適度寬松的貨幣政策，引導貨幣信貸適度增長(cháng)，這也是央行再次明確實(shí)施適度寬松的貨幣政策。

　　今年上半年貨幣供應量和銀行信貸增長(cháng)迅速，其中廣義貨幣供應量增加93781.32億元，銀行信貸增加7.37萬(wàn)億元，遠遠超過(guò)以往同期的水平。

　　從貨幣政策的目標層次來(lái)看，我國貨幣政策中介目標要服務(wù)于保增長(cháng)這一最終目標。在“保增長(cháng)”最終目標下，我們采取適度寬松的貨幣政策，促使貨幣供應和信貸的增長(cháng)，為經(jīng)濟增長(cháng)服務(wù)。貨幣供應量和信貸是我國貨幣政策的中介目標，在銀行信貸高速增長(cháng)下，GDP由一季度的增長(cháng)率6.1%迅速上升到第二季度的7.9%，應該說(shuō)政府采取的適度寬松貨幣政策，有力地支持了經(jīng)濟企穩。從貨幣政策的層次來(lái)看，為實(shí)現貨幣中間目標必須要有操作目標，主要是超額準備金和基礎貨幣。而影響操作目標的工具又主要是準備金率、央票和正回購等。通過(guò)這一系列的傳導，最終實(shí)現“保增長(cháng)”目標。

　　如2008年9月以來(lái)我國央行四次有區別地下調存款準備金率，保持銀行體系流動(dòng)性充足，存款準備金率下調意味著(zhù)部分法定準備金轉變?yōu)槌�額準備金，銀行體系的超額準備金上升，信貸擴張能力增強，貨幣乘數上升。同時(shí)由于受?chē)�際金融危機的沖擊，為了促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)，央行逐步減少央票的發(fā)行。2008年12月13日國務(wù)院公布的“國三十條”明確指出，停發(fā)3年期央行票據，降低1年期和3個(gè)月期央行票據發(fā)行頻率，央票增量和央票存量逐步減少。根據中國人民銀行的資產(chǎn)負債表，我國央行票據由2008年10月的最高值47429.35億元下降到2009年4月份的最低值40795.63億元，釋放了6632.72億元資金。央票發(fā)行和基礎貨幣是反向變化的，央票發(fā)行的越多，基礎貨幣下降的越多；央票發(fā)行的越少，央行凍結的資金會(huì )減少，基礎貨幣會(huì )增加。正回購的操作也是我國央行貨幣市場(chǎng)的日常操作工具，主要是調控基礎貨幣，熨平基礎貨幣的劇烈波動(dòng)。為了控制基礎貨幣，央行不斷增大了正回購操作，從央行資產(chǎn)負債表的其他負債項來(lái)看，上半年就增加了14492.49億元，反映了央行正回購操作的力度不斷擴大。因此我國央行主要是通過(guò)法定準備金率、央行票據和正回購的三種工具的有機組合來(lái)保證貨幣和信貸的合理增長(cháng)。

　　資產(chǎn)價(jià)格需引起關(guān)注

　　7月23日召開(kāi)的中共中央政治局會(huì )議再次明確，宏觀(guān)經(jīng)濟政策取向不改變，保增長(cháng)仍是首要任務(wù)。在“保增長(cháng)”的宏觀(guān)經(jīng)濟目標下，央行將仍然要采取適度寬松的貨幣政策，但是最近資產(chǎn)價(jià)格迅速上升，通貨膨脹預期上升也引起政府部門(mén)的關(guān)注。信貸的膨脹引起資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格迅速上漲，銀行壞賬和資產(chǎn)價(jià)格泡沫的風(fēng)險隨之增大，這一點(diǎn)也是貨幣政策必須注意的。央行在7月份也加大了回籠流動(dòng)性的力度，如重啟1年期央票發(fā)行，重啟定向票據來(lái)凍結銀行體系的流動(dòng)性。因此筆者認為我國貨幣政策的中間目標除了貨幣供應量和銀行信貸外，同時(shí)還應該關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，既要采取適度寬松的貨幣政策，又要防止資產(chǎn)價(jià)格增長(cháng)過(guò)快和將來(lái)的通貨膨脹。

　　因此，控制基礎貨幣很關(guān)鍵。第三季度我國公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)和債券到期釋放資金量將突破2萬(wàn)億元，達到2.58萬(wàn)億元，其中公開(kāi)市場(chǎng)資金到期量將達19725億元，比二季度再增30%，其中央票到期為15625億元，正回購到期達4100億元。而7月份的到期釋放資金量就達到7655億元，包括央票到期為3555億元，正回購到期4100億元；8、9月份更是央票集中到期的時(shí)間段，8月為4800億元，9月為7270億元。公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)到期釋放的資金都是基礎貨幣，如果沒(méi)有對沖，到期釋放的資金對貨幣供應量和信貸擴張的影響較大。筆者認為央行需要合理搭配央行票據和正回購的操作，控制基礎貨幣的增長(cháng)，保證貨幣和信貸的適度增長(cháng)。

　　日前央行原副行長(cháng)吳曉靈指出上半年貨幣信貸偏松，認為央行應恢復對沖性操作，包括動(dòng)用存款準備金率等手段。筆者認為央行是否需要提高法定準備金率還依賴(lài)于央行對貨幣政策中間目標控制的效果，至少當前不會(huì )采用法定準備金率工具，如果7月份銀行信貸增長(cháng)適度或符合預期，則法定準備金率會(huì )保持不動(dòng)；如果7月份信貸繼續激增，法定準備金率可能會(huì )被再度啟用。

　　總之，我國貨幣政策的中間目標仍然是貨幣供應量和和信貸，同時(shí)資產(chǎn)價(jià)格也將進(jìn)入央行視野。央行要控制貨幣供應量和新增貸款方面，要把握好調控的力度和節奏，既不能像上半年那樣，增長(cháng)很快，又不能剎車(chē)過(guò)猛，貨幣政策主要是微調，保持貨幣供應量和銀行信貸的適度增長(cháng)�！�(陸前進(jìn) 復旦大學(xué)副教授)