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　　在以往經(jīng)濟周期中一向扮演領(lǐng)頭羊角色的美歐等國，在本輪尚未確切成形的加息潮中卻表現相對遲緩。目前，以色列、澳大利亞和挪威已先后宣布加息，其中澳大利亞更于本周二再度上調利率25基點(diǎn)；印度央行上周宣布上調金融機構流動(dòng)性比率并因此被視為加息前兆；新西蘭央行將貨幣政策的立場(chǎng)由寬松調整為中性，而韓國、新加坡等其他亞洲國家及加拿大亦有意近期加息。相比之下，美歐英日各國關(guān)于收緊策略則謹慎得多。美國是放緩資產(chǎn)購買(mǎi)計劃的步伐并小幅縮減購買(mǎi)規模，日本只是表示將如期中止購買(mǎi)資產(chǎn)計劃，而英國則被廣泛預期有可能繼續擴大量化寬松規模。這樣一種特點(diǎn)使得本輪加息有了更多看點(diǎn)。

    主持人：本報記者  陶冶
　　特邀嘉賓：北京師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院金融系主任  賀力平
　  中國社科院世經(jīng)政所國際金融室副主任  張明

　　主持人：在當前全球復蘇態(tài)勢不穩、通脹風(fēng)險潛存而資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲的敏感時(shí)期，相對較小的經(jīng)濟體如以色列、新興經(jīng)濟體如印度及資源型國家如澳大利亞為何表現相對激進(jìn)？

　　賀力平：一些規模較小的經(jīng)濟體更容易受到國際市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)和資金流動(dòng)的影響，因而更加重視“提前”的預防性應對措施。眼下，國際商品價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始大面積且顯著(zhù)程度回升，所以，“資源型”經(jīng)濟體要防范“輸入型”通貨膨脹�？偟恼f(shuō)來(lái)，各國經(jīng)濟復蘇進(jìn)度不一，經(jīng)濟結構也不一樣，不能一概而論。但是，大體上可以這樣說(shuō)，貨幣政策調整將在財政政策調整之前。也就是說(shuō)，我們很可能會(huì )從現在大多數經(jīng)濟體所實(shí)行“貨幣財政雙松”首先轉變到“緊貨幣松財政”的格局。

　　張明：從目前來(lái)看，采取明顯收緊行動(dòng)的大多是在本次危機中受損較小、恢復較快的經(jīng)濟體。其中，印度和澳大利亞都是經(jīng)濟復蘇速度較快，國內總需求明顯回升。特別是澳大利亞因為全球大宗商品市場(chǎng)恢復增長(cháng)而出口收入大幅增加，更推高國內需求，進(jìn)而加大通脹預期。

　　主持人：如何解讀本輪加息特點(diǎn)與不同國家宏觀(guān)經(jīng)濟狀況之間的關(guān)系？特別是美歐等傳統的加息領(lǐng)頭羊在本輪加息過(guò)程中所表現出來(lái)的謹慎？

　　賀力平：美歐經(jīng)濟體利率政策暫時(shí)“按兵不動(dòng)”，是因為這些經(jīng)濟體的主要經(jīng)濟指標（包括GDP、工業(yè)生產(chǎn)、消費者物價(jià)指數和失業(yè)率等）都沒(méi)有出現明顯好轉，其中GDP指標有的僅僅是看到一個(gè)季度數字的好轉，還不能說(shuō)是擺脫了危機的陰影。而且，像美國和英國金融體系仍在整頓過(guò)程中，信貸市場(chǎng)并沒(méi)有正常起來(lái)，任何提高利率的政策都可能很快將經(jīng)濟再次帶入減速之中。

　　張明：目前美、歐、日等經(jīng)濟體復蘇根基明顯不牢，且各有各的問(wèn)題。盡管美國第三季度指標向好，但在很大程度上受益于國家政策支持，而諸如消費者開(kāi)支等經(jīng)濟內生增長(cháng)動(dòng)力仍然不足，反彈能否持續還需觀(guān)察。歐洲方面，一個(gè)是勞動(dòng)力增長(cháng)缺乏彈性這一結構性問(wèn)題仍然存在，二是至今尚未出現好的經(jīng)濟增長(cháng)點(diǎn)，特別是德國仍然是出口導向型國家，其復蘇依賴(lài)外需的恢復。而英國，眾所周知是目前所有發(fā)達經(jīng)濟體中最不容樂(lè )觀(guān)的國家。因此，在宏觀(guān)經(jīng)濟元氣恢復之前，發(fā)達經(jīng)濟體在加息問(wèn)題上將始終保持謹慎態(tài)度。

　　主持人：如何衡量各國面臨的通脹風(fēng)險？這一因素又給各國收緊利率的節奏帶來(lái)了怎樣的影響？

　　賀力平：各個(gè)經(jīng)濟體中可以說(shuō)都存在通貨膨脹風(fēng)險，但程度和時(shí)間前景不完全一樣。像美國這樣的經(jīng)濟體或許還真的希望通貨膨脹能早點(diǎn)顯露一點(diǎn)（目前其消費者物價(jià)指數年度同比仍為負數）。美元近期的大幅度貶值本來(lái)是可以促進(jìn)其國內通貨膨脹率轉正或提升的，但因為進(jìn)口需求并不旺盛，所以這一進(jìn)程要比以前要長(cháng)些，也比許多人早先預料的要長(cháng)些�！拜斎胄汀蓖ㄘ浥蛎泴Α百Y源型”經(jīng)濟體或經(jīng)濟規模相對小的經(jīng)濟體的影響更大一些。就此而言，其他經(jīng)濟體在政策上行動(dòng)慢一些是可以理解的。

    但是，另一種風(fēng)險值得特別擔心：即經(jīng)濟復蘇還沒(méi)有完全開(kāi)始或沒(méi)有鞏固，通脹卻已浮現。眼下還不能肯定這種情況會(huì )出現。所以，許多經(jīng)濟體當務(wù)之急還是促使經(jīng)濟復蘇。

　　張明：應該說(shuō)，到目前為止各國央行的加息決定仍然是以通脹預期為最主要因素。相比于前面談到的澳大利亞和印度等國面臨的通脹上揚風(fēng)險，主要發(fā)達國家的通脹壓力并不明顯。以美國為例，盡管其基礎貨幣投資增加，但貨幣乘數保持低位。具體表現為，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表上現金增加有限，更多的是銀行存款準備金的增加。在對實(shí)體經(jīng)濟信心不足的情況下，銀行更愿意選擇把資金放在美聯(lián)儲而不是通過(guò)放貸流入實(shí)體經(jīng)濟，因此廣義貨幣增長(cháng)有限，隨之帶來(lái)的通脹壓力也有限。如果明年美國實(shí)體經(jīng)濟和資本市場(chǎng)的復蘇可以持續，那么銀行可能會(huì )將存放在美聯(lián)儲的超額準備金轉化為貸款注入實(shí)體經(jīng)濟，屆時(shí)或會(huì )推高通脹并促使美聯(lián)儲考慮加息。

　　主持人：盡管本輪金融危機以房市泡沫破裂為源頭且來(lái)勢洶洶，但在危機遠未離去的當下，人們已經(jīng)看到資產(chǎn)價(jià)格及大宗商品價(jià)格新一輪上漲的苗頭。這對各國央行意味著(zhù)什么？

　　賀力平：資產(chǎn)價(jià)格上漲可能的確在一定條件下吸收了或轉化了消費物價(jià)上漲的壓力。如果人們將手持貨幣的增多大部分轉做資產(chǎn)投資，包括證券購買(mǎi)和房屋購買(mǎi)，那么，反映在宏觀(guān)經(jīng)濟指標上，貨幣總量的指標變動(dòng)與消費物價(jià)指數的變動(dòng)就不一致了。過(guò)去十多年中，許多經(jīng)濟體都出現了這種情況，甚至可以說(shuō)是一種趨勢。今后還可能繼續出現。這種情況的出現，在另一方面也可能給各國中央銀行帶來(lái)新的挑戰，即貨幣政策（尤其是貨幣總量的控制政策）對消費物價(jià)指數變動(dòng)的影響力比以前降低了。資產(chǎn)價(jià)格快速上漲蘊含許多風(fēng)險。如果在證券價(jià)格變動(dòng)與國際商品價(jià)格之間發(fā)現了一定的關(guān)聯(lián)，那么，各國都應當更加重視“輸入型”通貨膨脹風(fēng)險（但其實(shí)也不完全都是百分之百的“輸入型”）。

　　總的說(shuō)來(lái)，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)能帶來(lái)多方面效應：一是如前說(shuō)的對國際商品價(jià)格行情的影響；二是促使消費物價(jià)指數變動(dòng)變得更加“捉摸不定”了；三是對金融機構金融市場(chǎng)的穩定性帶來(lái)威脅。格林斯潘過(guò)去可能只看到了（或強調了）這三點(diǎn)中的第二點(diǎn)。但是現在回過(guò)頭來(lái)看，三點(diǎn)都應當在中央銀行的視野之中。

　　張明：本輪資產(chǎn)價(jià)格上漲的原因恰恰是實(shí)體經(jīng)濟相對疲軟。全球范圍內的寬松貨幣政策導致流動(dòng)性增多，而實(shí)體經(jīng)濟欠缺投資機會(huì )，導致大量流動(dòng)性涌入資產(chǎn)市場(chǎng)。但是，至少在本輪已有的央行加息舉動(dòng)中，資產(chǎn)價(jià)格扮演的角色仍相對有限。

　　從長(cháng)期來(lái)看，次貸危機的爆發(fā)已經(jīng)引發(fā)各國對于貨幣政策的反思，這種反思會(huì )帶來(lái)怎樣的未來(lái)現在還很難說(shuō)。過(guò)去央行的利率決策并不能反映資產(chǎn)價(jià)格變化，或者只有當資產(chǎn)價(jià)格傳導到物價(jià)時(shí)才間接有所反映，現在看來(lái)這里存在很大問(wèn)題。對于許多國家來(lái)說(shuō)，可能僅僅關(guān)注核心CPI不夠，關(guān)注整體CPI也不夠。這一點(diǎn)在上世紀80年代末的日本和次貸危機前的美國都有鮮明的例子。但是，盡管人們開(kāi)始反思，但短期來(lái)看轉變的可能仍然有限。至少在本輪加息中，發(fā)達國家依然會(huì )將實(shí)體經(jīng)濟復蘇視為轉變貨幣政策的最重要因素。