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　　政府債務(wù)危機本來(lái)是新興市場(chǎng)國家的家常便飯，不過(guò)在全球金融危機的傷痛還沒(méi)有完全平復的情況下，這次“迪拜債務(wù)困局”還是有些出人意料，引起了國際投資界的格外關(guān)注，又一次對新興市場(chǎng)國家的金融開(kāi)放戰略和金融一體化進(jìn)程提出了必要警示

　　上周三，迪拜宣布將重組其政府控股公司“迪拜世界”，并要求推遲6個(gè)月償還“迪拜世界”及其子公司“棕櫚島集團”的所有債務(wù)。這一遲到的信息披露隨即引發(fā)全球金融市場(chǎng)強烈震蕩，歐美乃至亞洲股市紛紛應聲下跌。政府債務(wù)危機本來(lái)是新興市場(chǎng)國家的家常便飯，不過(guò)在全球金融危機的傷痛還沒(méi)有完全平復的情況下，這類(lèi)事件引起了國際投資界的格外關(guān)注。今年上半年，東歐債務(wù)危機就是在這種狀態(tài)下被發(fā)現的。

　　“迪拜夢(mèng)想”過(guò)度樂(lè )觀(guān)

　　首先，金融危機席卷全球的時(shí)候，人們開(kāi)始對美歐金融體系濫用金融創(chuàng )新進(jìn)行反思，與此同時(shí)，國內外學(xué)界有不少人開(kāi)始推崇“金融倫理健康”的“阿拉伯金融”運營(yíng)體系。由于伊斯蘭教嚴厲排斥對“資本利得”的追逐，以買(mǎi)空賣(mài)空為主基調的美歐金融市場(chǎng)交易模式和由此衍生的金融產(chǎn)品創(chuàng )新，在那里幾乎沒(méi)有生存之地，于是，人們普遍認定，借錢(qián)給中東世界是不會(huì )被瞎折騰掉的。況且，隨著(zhù)阿拉伯國家錢(qián)袋里石油美元的膨脹，其信用也在不斷提高。但沒(méi)有料到的是，迪拜如今竟也資不抵債！

　　第二，所謂的“迪拜夢(mèng)想”，建立在打造國際旅游中心、航運中心和為之服務(wù)的國際金融中心的長(cháng)遠戰略規劃之上。隨著(zhù)全球對迪拜關(guān)注度的不斷提高，人們對“迪拜夢(mèng)想”成真越來(lái)越充滿(mǎn)信心。石油產(chǎn)業(yè)的資源壟斷性，更使人們對相對開(kāi)放的迪拜市場(chǎng)寄予諸多向往。因此，迪拜市場(chǎng)的國際業(yè)務(wù)量不斷增加，越來(lái)越多的國際游客在對神秘阿拉伯世界好奇心的驅使下跑去那里，迪拜的房地產(chǎn)業(yè)得以日益紅火，投資者們相信，那里的房地產(chǎn)市場(chǎng)是有堅實(shí)基本面支撐的，就連保守的阿拉伯人也對迪拜市場(chǎng)充滿(mǎn)樂(lè )觀(guān)期待。正是資金借貸雙方在“迪拜困局”之前的“過(guò)度樂(lè )觀(guān)”，引起了今天也許是過(guò)度悲觀(guān)的“預期修正”行為，導致了市場(chǎng)恐慌。

　　第三，阿拉伯金融因其厭惡風(fēng)險的理念而有其“健康”的一面，但也存在讓專(zhuān)業(yè)投資者普遍擔心的風(fēng)險評估和風(fēng)險控制“能力不足”的問(wèn)題。因為排斥一些必要的“金融行為”，阿拉伯金融很少研究金融市場(chǎng)資產(chǎn)和負債值的動(dòng)態(tài)變化，甚至當金融危機演變成資產(chǎn)價(jià)格全面遭受破壞的“流動(dòng)性危機”時(shí)，阿拉伯世界對石油資產(chǎn)縮水、金融債務(wù)負擔加重的殘酷現實(shí)也沒(méi)有給予充分估計，直到“迪拜困局”全面暴露，人們才開(kāi)始意識到阿拉伯兄弟互相幫扶的必要。迪拜兩家國家主權基金公司在舉債之初，其資產(chǎn)抵押能力十分強大，但在全球化背景下，國際金融市場(chǎng)的風(fēng)云變幻還是會(huì )影響到國際化程度越來(lái)越高的阿拉伯世界。阿拉伯人可能對石油價(jià)格的波動(dòng)十分敏感，可對金融風(fēng)險的認識依然不足，做出的反應依然遲鈍，為此付出慘重代價(jià)勢所必然。

　　“迪拜困局”提出警示

　　目前的“迪拜困局”也許會(huì )因為阿拉伯世界的內部協(xié)調和他們擁有的大量石油美元而得以擺脫，但是，“迪拜困局”又一次對新興市場(chǎng)國家的金融開(kāi)放戰略和金融一體化進(jìn)程提出了必要警示———第一，新古典的“理性平滑”概念不一定適用于新興市場(chǎng)國家，因為新興市場(chǎng)國家的信用能力依然脆弱，常常會(huì )使得“動(dòng)態(tài)的非一致性問(wèn)題”凸顯出來(lái)。所謂“動(dòng)態(tài)的非一致問(wèn)題”，是指在最初的信用條件下顯得合理的債務(wù)，會(huì )由于危機的發(fā)生導致信用能力脫離基本面而出現嚴重惡化傾向；與此同時(shí)，由于樂(lè )觀(guān)預期所造成的實(shí)體部門(mén)(尤其是房地產(chǎn)部門(mén))的過(guò)度投資，會(huì )隨著(zhù)油價(jià)和房?jì)r(jià)泡沫的破滅而日益縮水，國際資本“向高質(zhì)量資產(chǎn)逃避”的狀況因此再現。

　　第二，盡管阿拉伯聯(lián)合酋長(cháng)國試圖實(shí)現從低端要素密集型產(chǎn)業(yè)(石油出口)向資金密集型產(chǎn)業(yè)(旅游服務(wù)業(yè))轉變，但是，只要對外依存度依然很高(比如依賴(lài)外國游客的消費等)，那么，高收益和高風(fēng)險的特征就基本不會(huì )變化。新興市場(chǎng)國家脆弱的金融體系和越來(lái)越疲軟的風(fēng)險(資產(chǎn)負債)管理能力，更使它們容易陷入金融危機的漩渦之中。阿拉伯世界房地產(chǎn)業(yè)泡沫的崩潰，實(shí)際上是石油美元泡沫崩潰的表現。

　　第三，對阿拉伯金融的保守療法需要重新客觀(guān)認識。阿拉伯世界盡管不認可同實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展相脫離的金融活動(dòng)，但它們的政府和企業(yè)過(guò)分依賴(lài)自己擁有豐富的石油美元儲備和房地產(chǎn)抵押能力等“信用度高”的優(yōu)勢，過(guò)度融資而未受有效監管，這些做法同樣會(huì )對原本保守的金融體系產(chǎn)生負面影響。在今天的全球化大環(huán)境中，對金融風(fēng)險的認識能力不足，一定會(huì )遭受市場(chǎng)的報復。

　　(作者為復旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院副院長(cháng)、金融學(xué)教授)