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　　通貨膨脹不是下半年的最大壓力，需要防范的是過(guò)量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場(chǎng)推高資產(chǎn)價(jià)格，以及價(jià)格泡沫破滅以后帶來(lái)的銀行風(fēng)險

　　上半年的經(jīng)濟數據顯示，我國第一階段的刺激經(jīng)濟計劃已經(jīng)成功完成，中國經(jīng)濟已奠定了率先走出危機的基礎。如何判斷下半年的經(jīng)濟形勢？筆者認為，即便外貿形勢沒(méi)有得到較好改善，今年8%增長(cháng)的保險系數仍然很大。此外，通貨膨脹不是下半年的最大壓力，需要防范的是過(guò)量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場(chǎng)推高資產(chǎn)價(jià)格，以及價(jià)格泡沫破滅以后帶來(lái)的銀行風(fēng)險。

　　下半年應保就業(yè)

　　統計數據顯示，固定資產(chǎn)投資上半年同比增長(cháng)33.5%。因為資本形成一般低于固定資產(chǎn)投資水平，所以我們在去年17萬(wàn)億固定資產(chǎn)投資基礎上，按照全年平均15%的增速匡算，今年的資本形成可能達到19.8萬(wàn)億。如果今年經(jīng)濟增長(cháng)8%，2009年經(jīng)濟規模將達到32.5萬(wàn)億，19.8萬(wàn)億的投資將占到名義GDP的61%。如果消費平均增長(cháng)15%，按照社會(huì )消費零售總額匡算，消費將占到2009年名義GDP的38%。也就是說(shuō)，即使外貿順差增長(cháng)沒(méi)有對今年經(jīng)濟作出貢獻，按照支出方法計算的名義GDP，比較保守計算的固定資本形成加消費支出，也可以“完成”8%的經(jīng)濟增長(cháng)目標。這其中政府投資的推動(dòng)“功不可沒(méi)”。在危機階段，首先啟動(dòng)大規模投資迅速穩定經(jīng)濟增長(cháng)水平的策略，符合中國經(jīng)濟增長(cháng)的特點(diǎn)，也是危機階段正確的應急對策。

　　筆者認為，下半年政策的近期目標需要�！熬蜆I(yè)”。因為只有改善就業(yè)，當期的消費才會(huì )產(chǎn)生購買(mǎi)力，才能拉動(dòng)當期消費穩定增長(cháng)，激活經(jīng)濟的良性循環(huán)，使剛剛開(kāi)始恢復的經(jīng)濟增長(cháng)保持穩定和持續發(fā)展。

　　通脹不是最大壓力

　　由于上半年巨額新增貸款以及快速膨脹的資產(chǎn)價(jià)格，引起各界對通脹的擔心。筆者認為，無(wú)論是從總需求推動(dòng)還是總供給拉動(dòng)的角度來(lái)說(shuō)，通脹并非下半年最大壓力。

　　總需求推動(dòng)通脹的機理是，貨幣供應增長(cháng)過(guò)快，利率很低，刺激投資需求和消費需求，總需求上升，帶來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)的同時(shí)價(jià)格水平上升，推動(dòng)通貨膨脹。但目前的情況是，民間投資意愿并不高；消費增長(cháng)在剛性需求基礎上平穩增長(cháng)；貨幣環(huán)境的寬松主要是政策行為，并不是經(jīng)濟活動(dòng)活躍產(chǎn)生的貨幣需求增長(cháng)的市場(chǎng)現象；CPI還未改變負增長(cháng)狀態(tài)。也就是說(shuō)，目前所有總需求的驅動(dòng)因素還沒(méi)有真正調動(dòng)起來(lái)，總需求推動(dòng)通脹的動(dòng)力不足。另外，總需求推動(dòng)的價(jià)格水平上漲，形成較大通脹壓力一般是經(jīng)濟開(kāi)始偏熱的時(shí)候。雖然經(jīng)濟今年“保八”沒(méi)有懸念，但經(jīng)濟的良性循環(huán)還沒(méi)有形成，經(jīng)濟增長(cháng)的態(tài)勢還沒(méi)有穩定，偏熱還遠不存在。下半年還應主要是穩定經(jīng)濟增長(cháng)態(tài)勢，而不是擔心偏熱和通脹水平的上漲。所以雖然貨幣供應量空前增長(cháng)，還沒(méi)有到貨幣政策出手治理總需求推動(dòng)通脹的時(shí)候。

　　總供給拉動(dòng)通脹的機理是，生產(chǎn)成本上升，比如原材料價(jià)格、勞工成本等上升，經(jīng)濟增長(cháng)下滑同時(shí)價(jià)格水平上漲。當前，信貸增長(cháng)大大超過(guò)經(jīng)濟增長(cháng)中的貨幣需求，資金流入資產(chǎn)市場(chǎng)，特別是房地產(chǎn)市場(chǎng)，推高資產(chǎn)價(jià)格，人們開(kāi)始擔心這會(huì )帶動(dòng)房地產(chǎn)新一輪的開(kāi)發(fā)高潮，從而拉動(dòng)原材料價(jià)格上漲，帶來(lái)整體經(jīng)濟的成本上漲，形成總供給拉動(dòng)的通貨膨脹。

　　但是，當前去庫存化的過(guò)程還在進(jìn)行中，特別是鋼鐵、水泥等等產(chǎn)品產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題還比較嚴重，生產(chǎn)資料的價(jià)格水平不容易大幅提高，因此不會(huì )帶來(lái)成本大幅上升的壓力，總供給拉動(dòng)的通脹不會(huì )迅速形成威脅性影響。在去庫存化結束后，特別是在產(chǎn)能過(guò)剩的調整收到一定成效以后，生產(chǎn)資料的價(jià)格上升連帶成本上升的通貨膨脹的壓力會(huì )上升。筆者認為，下半年還不會(huì )完成這個(gè)過(guò)程。

　　筆者認為，下半年需要擔心和防范的是，過(guò)量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場(chǎng)推高資產(chǎn)價(jià)格，資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅以后帶來(lái)的銀行風(fēng)險，而不是通脹風(fēng)險。

　　引導投資和信貸結構調整

　　基于通脹不是下半年經(jīng)濟中的最大風(fēng)險，因此貨幣政策不會(huì )動(dòng)用以治理通脹為目標的市場(chǎng)化手段。也就是說(shuō)，在民間投資意愿沒(méi)有充分調動(dòng)，經(jīng)濟活動(dòng)特別是民間經(jīng)濟活動(dòng)沒(méi)有活躍，投資還未真正創(chuàng )造最終需求的時(shí)候，基準利率不會(huì )輕舉妄動(dòng)。

　　從保就業(yè)的角度來(lái)看，貨幣政策可能有必要保證信貸資金流入實(shí)體經(jīng)濟，并且引導投資結構調整，拉動(dòng)民間投資；引導信貸結構調整，增加中小企業(yè)貸款；引導產(chǎn)業(yè)結構調整，推動(dòng)服務(wù)業(yè)發(fā)展，創(chuàng )造消費需求。從防止銀行風(fēng)險的角度來(lái)看，超出經(jīng)濟運行所需要的貨幣供應量流進(jìn)了資產(chǎn)市場(chǎng)，推高了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，進(jìn)而帶來(lái)銀行風(fēng)險。所以，貨幣政策或有必要動(dòng)用一些量化型的工具收回“過(guò)多”的貨幣。(左小蕾 銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家)