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　　話(huà)題緣起

　　繼一周內連續上調3月期和1年期央票利率后，1月12日，央行宣布自1月18日起，上調存款類(lèi)金融機構人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　受此影響，昨日滬深兩市雙雙低開(kāi)低走，至收盤(pán)，上證綜指跌幅達3.09%，深成指跌幅為2.73%。金融、有色金屬、地產(chǎn)等權重股大跌。

　　此前，央行高層已在多個(gè)場(chǎng)合暗示今年將啟動(dòng)準備金率杠桿應對通脹預期。此次上調存款準備金率，顯示了央行對資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通脹壓力上升的擔憂(yōu)�！睹咳战�(jīng)濟新聞》邀請3位專(zhuān)家為您解析一周之內央行頻頻出手，是否意味著(zhù)“適度寬松的貨幣政策”退出已迫近，宏觀(guān)政策的拐點(diǎn)是否已經(jīng)到來(lái)？

　　管通脹預期？

　　宏觀(guān)部門(mén)可能擔憂(yōu)未來(lái)信貸和通脹失控，因而有必要發(fā)出強烈信號對市場(chǎng)預期進(jìn)行引導

　　NBD：央行這次出乎預料地上調存款準備金率，可能與傳聞“新年第一周新增信貸6000億元”有關(guān)，除此，各位認為還有什么因素？

　　劉煜輝：還應該與去年12月份的出口反彈大大超過(guò)預期有關(guān)，這說(shuō)明國內產(chǎn)品缺口在縮小，將加大通脹壓力�？偟膩�(lái)說(shuō)，原因就是通脹預期的壓力。

　　魯政委：很明顯，政策指向信貸快速增長(cháng)。宏觀(guān)部門(mén)可能擔憂(yōu)未來(lái)信貸和通脹失控，因而有必要發(fā)出強烈信號對市場(chǎng)預期進(jìn)行引導。

　　NBD：央行選擇這一時(shí)點(diǎn)調高準備金率，是否表明僅靠央票利率上升已不足以控制通脹風(fēng)險？

　　李晶：自去年11月CPI轉正后，通脹風(fēng)險就開(kāi)始上升，預計12月的CPI會(huì )超過(guò)1%，將進(jìn)一步導致通脹預期的上升。中國政府最近一周發(fā)出的信號非常明確，就是更加關(guān)注去年的大規模信貸擴張造成若干行業(yè)發(fā)展過(guò)熱，以及隨之而來(lái)的資產(chǎn)泡沫問(wèn)題。

　　劉煜輝：如果從經(jīng)濟學(xué)意義上來(lái)講，去年四五月份就已經(jīng)有通脹了，當時(shí)貨幣購買(mǎi)力急劇下降，資產(chǎn)價(jià)格影響到物價(jià)的路線(xiàn)也很明顯。市場(chǎng)人士基本上是看CPI等數據，但這個(gè)人為編制的指數，很難將服務(wù)性?xún)r(jià)格的快速上漲包容進(jìn)去。另一方面，做決策時(shí)，并不是真正參考CPI指數。比如去年三季度，信貸政策就已經(jīng)開(kāi)始收緊了，而那時(shí)CPI還在比較深的負區間。

　　實(shí)際上，去年已經(jīng)有很多政策調控都是針對通脹預期壓力，盡管CPI長(cháng)時(shí)間為負，但是央行對我國真實(shí)的通脹情況應該是非常清楚的。

　　影響地產(chǎn)股？

　　鑒于今年為預防資產(chǎn)泡沫，調整地產(chǎn)業(yè)已是大勢所趨，預計主要城市房屋銷(xiāo)售量將減少15%~20%

　　NBD：這一系列政策收緊的信號能否導致股市發(fā)生趨勢性變化？

　　劉煜輝：這次調整不直接針對A股市場(chǎng)，但是造成緊縮政策的預期加深，隨著(zhù)今后緊縮流動(dòng)性的可能加大，風(fēng)險也有所加大，投資配置和策略也需要有所調整和變化。

　　李晶：新資金流入、盈利上調等若干利好因素，將支撐年初的中國股市。但相對去年，我對今年比較看淡。央行的政策調整不會(huì )就此停步，政策的轉向對資金面的影響不可改變。今年投資增長(cháng)步伐將放緩，貨幣供應增長(cháng)也會(huì )減速，2009年推動(dòng)中國股市上揚的動(dòng)力可能逐步消退，況且今年IPO供給過(guò)多不可避免地分流資金。從當前中國經(jīng)濟復蘇步伐上看，我認為強經(jīng)濟周期板塊將讓位于非經(jīng)濟周期板塊，如醫藥、食品旅游、IT等。

　　NBD：最近政府連出組合拳調控樓市，央行一系列的收緊政策對樓市會(huì )產(chǎn)生哪些影響？

　　李晶：據摩根大通統計，2009年主要城市的房屋銷(xiāo)售量增長(cháng)76%~240%。資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險的放大，迫使政府已經(jīng)開(kāi)始收回之前刺激房地產(chǎn)的部分措施，并采取各種辦法提高房屋投機活動(dòng)的成本。鑒于今年為預防資產(chǎn)泡沫，調整房地產(chǎn)業(yè)已是大勢所趨，我預計今年中國主要城市的房屋銷(xiāo)售量將減少15%~20%，這也是我對今年房地產(chǎn)板塊比較看淡的原因。

　　劉煜輝：不管是存款準備金率還是利率，都是總量政策，難以針對樓市這種結構性問(wèn)題，總量政策沒(méi)有調結構的功能。樓市的泡沫還是要通過(guò)信貸窗口指導、二套房貸、首付、優(yōu)惠等其他措施來(lái)調節。

　　控信貸規模？

　　面對政策調整預期，金融機構反倒可能加快放貸步伐，以便在緊縮大門(mén)關(guān)閉前完成預期放貸任務(wù)

　　NBD：這次上調存款準備金率可回收流動(dòng)性約3000億元，估計還需回收多少流動(dòng)性才可以比較合理地管理通脹預期？

　　劉煜輝：這個(gè)很難講，如果跨境資本流入增加，央行要么通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作，要么提高準備金率，而這兩方面政策指向的都是約束銀行信貸擴張。央行看的是對資產(chǎn)價(jià)格預期調控，通過(guò)調控，境外資本流入減少，銀行放貸減少，也就減少了未來(lái)央行對沖措施的壓力。所以，這次調準備金率，是直接、明確地指向銀行，指向資產(chǎn)泡沫。

　　NBD：金融市場(chǎng)的流動(dòng)性會(huì )不會(huì )受到?jīng)_擊？

　　李晶：本次央行提高準備金率，反映了政府不希望銀行在今年的新借貸周期開(kāi)始就過(guò)度放貸，但是，第一季度集中放貸是銀行的傳統。有報道說(shuō)，新年第一周，銀行便放出約6000億的新增貸款，反映出目前流動(dòng)性依然寬松。

　　比貸款規模更重要的其實(shí)是貸款結構，今年新增貸款仍將集中于中長(cháng)期，為實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)提供支持，預期全年新增中長(cháng)期貸款仍將維持在4萬(wàn)億左右。盡管中資銀行于2010年的整體新增貸款將會(huì )減少，但是我們要注意政策轉移的方向。我認為今年最大的亮點(diǎn)是消費，政府的一系列政策將推動(dòng)消費對經(jīng)濟作出更大的貢獻。

　　魯政委：我認為應該注意的是，金融機構仍可能加緊放貸，監管風(fēng)險可能上升。面臨迫在眉睫的政策劇烈調整預期，金融機構反倒可能加快放貸步伐，以便在緊縮的大門(mén)關(guān)閉之前完成預期信貸任務(wù)，這或許令后續還將出臺定向央票等。

　　何時(shí)會(huì )加息？

　　如果中國率先加息，必定導致熱錢(qián)的流入。因此，中國加息必須考慮其他國家的政策退出情況

　　NBD：這次上調準備金率是否意味著(zhù)“適度寬松的貨幣政策”要轉向？

　　劉煜輝：我們一直都只做不說(shuō)，不動(dòng)聲色，其實(shí)已經(jīng)在做退出的動(dòng)作了。去年就有很多有針對性的措施，只是大家現在才那么直接地感受到政策的變化而已。

　　李晶：此次上調準備金率意在回籠流動(dòng)資金、抑制資產(chǎn)泡沫破裂的風(fēng)險，這也預示政府很可能在上半年逐步收緊政策。我預計今年上半年政策導向還是偏中性，即使會(huì )有后續政策出臺，也是比較溫和的，但是到了下半年政策會(huì )逐漸偏緊。

　　NBD：準備金率還會(huì )上調嗎？還有多少上調的空間？另外一個(gè)更強烈的緊縮措施——加息，何時(shí)會(huì )提上央行的日程？

　　劉煜輝：準備金率若再調整，要看這次調整效果。至于加息，目前基準利率是2.25%，這可以看作一個(gè)標志點(diǎn)，或者政策的觸發(fā)點(diǎn)。如果CPI超過(guò)基準利率，那么實(shí)體經(jīng)濟相當于是負利率運行。CPI上漲到2.25%時(shí)，央行會(huì )開(kāi)始考慮是否選擇加息，至于最后會(huì )不會(huì )加息，當然還要綜合當時(shí)其他的情況。

　　魯政委：我認為年內準備金率還可能繼續調整，加息時(shí)點(diǎn)也可能提前。從目前的情況看，年內準備金率還有2~3次的上調可能。必須指出的是，當前存款準備金率已高達16%的情況下，未來(lái)能夠繼續使用的空間可能不足8個(gè)百分點(diǎn)。

　　李晶：經(jīng)過(guò)本次上調，準備金率將達到16%，從歷史上看，最高峰曾達到17.5%。未來(lái)準備金率還會(huì )調整，但決策層要看此次調整后的市場(chǎng)反應，也要考慮銀行的信貸情況，預計今年準備金率會(huì )調整2%。至于加息，目前除了澳大利亞外，主要的發(fā)達國家并未開(kāi)始加息，如果中國率先加息，必定導致熱錢(qián)的流入，這會(huì )大大加劇中國流動(dòng)性管理的難度。因此，中國加息必須考慮其他國家的政策退出情況。

　　結束語(yǔ)：央行突然調高存款準備金率，討論這是否是政策轉向的標志，或許意義不大，因為央行早已有一系列的控制總量動(dòng)作了。我們也將密切關(guān)注決策層后續的措施。謝謝各位專(zhuān)家的精彩分析！( 朱小雯 胡巖)