不論是監管層，還是日趨理性的投資者，都希望中石油的銜玉而歸能夠在一定程度上為市場(chǎng)進(jìn)行一次添權，降低日益高企的泡沫，從而推動(dòng)市場(chǎng)進(jìn)一步理性回歸。然而，中石油上市首日表現，令這個(gè)期待的前景變得不那么明朗。
市場(chǎng)熱盼的亞洲最賺錢(qián)公司的中石油，帶著(zhù)王者的尊貴與成品油提價(jià)的利好于11月5日登國內A股市場(chǎng)。
盡管上周末幾乎所有的機構投資者提高了中石油掛牌交易的股價(jià)；然而，中石油首度開(kāi)盤(pán)價(jià)就達到48.6元的高位，讓幾乎所有投資者感覺(jué)高處不勝寒。這距離機構投資者普遍預測中石油開(kāi)盤(pán)價(jià)在35元-40元區間高出了三分之一強。
市值登頂或有合理之處
中石油首度開(kāi)盤(pán)價(jià)所對應的市盈率已經(jīng)達到了52.8倍，大大高于當前國際市場(chǎng)市值第一的�？松梨谑凸�12.86倍的市盈率。至此，中石油已然超過(guò)�？松梨谑凸�，搖升為當前全球市值最大的上市公司。
不可否認，相對于已相當成熟的�？松梨谑凸�，中石油尚存在較多增長(cháng)空間，投資者給予其高于國際同行的一定溢價(jià)具有合理性。一方面，當前國際油價(jià)在美元持續貶值、地緣政治、國際市場(chǎng)需求剛性和市場(chǎng)投機等諸多因素的炒作下，仍然存在一定程度的上漲空間。即便有所回落，就目前的形勢看，回調的空間也將相對有限。這對于資產(chǎn)主要分布于上游的原油開(kāi)采領(lǐng)域，油氣儲量位居全球第二，且油氣儲量仍有可能穩步增長(cháng)的中石油來(lái)講，無(wú)疑是一大利好。
另一方面，就當前國內外油價(jià)的比值看，國內當前的油價(jià)顯著(zhù)低于國際平均水平。而國內能源價(jià)格形成機制的市場(chǎng)化改革客觀(guān)上使中石油等能源壟斷企業(yè)的股價(jià)隱含了潛在的溢價(jià)效應。另外，中石油通過(guò)上市募資等手段增加在煉化業(yè)務(wù)的投入，改善其煉化業(yè)務(wù)的短板，進(jìn)一步優(yōu)化其原油—煉化—成品油銷(xiāo)售—化工業(yè)務(wù)等上下游產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)配置結構，將提高其產(chǎn)業(yè)上下游鏈條的協(xié)同效應，從而進(jìn)一步提高其原油和成品油產(chǎn)能和公司業(yè)績(jì)增長(cháng)。
藍籌泡沫不無(wú)后市隱憂(yōu)
然而，問(wèn)題的關(guān)鍵是中石油自身所銜帶著(zhù)的這些溢價(jià)效應能否支撐起52倍市盈率的高溢價(jià)？筆者認為，中石油高溢價(jià)的背后恰恰映射出了市場(chǎng)的泡沫之惑。
首先，中石油當前所隱含的預期溢價(jià)效應還存在一定的不確定性。一方面，雖然中石油已探明的油氣儲量呈現出不斷增長(cháng)之勢，未來(lái)很可能超過(guò)�？松梨诘挠蜌鈨α�；但中石油近年來(lái)所探明的新增油氣儲量，大都屬于地質(zhì)較為復雜，作業(yè)難度較大的情況。因此，開(kāi)發(fā)這些油氣資源所要支付的開(kāi)發(fā)成本顯然要高于當前的水平。從目前來(lái)看，中石油不論是就當前的產(chǎn)量還是開(kāi)發(fā)成本，不僅落后于�？松梨�，也落后于殼牌、BP等石油巨頭。另一方面，中石油當前的資本回報率大約為23.21%，仍比�？松梨诟哌_33.43%的資本回報率低約10個(gè)百分點(diǎn)。顯然，從價(jià)值投資的角度講，當前中石油高達52倍的市盈率已經(jīng)具有了明顯的泡沫風(fēng)險。
其次，過(guò)剩的貨幣流動(dòng)性和市場(chǎng)投資者的集體非理性正在不斷放大著(zhù)國內A股市場(chǎng)的價(jià)格泡沫。當前中石油以高達52倍市盈率開(kāi)盤(pán)和隨之而來(lái)的下行走勢，已經(jīng)進(jìn)一步把市場(chǎng)價(jià)格泡沫推上了極致。中石油之所以能夠以如此之高的價(jià)格首次公開(kāi)亮相，筆者認為主要源自于市場(chǎng)主力對當前貨幣流動(dòng)性過(guò)剩的自信。
一直以來(lái)，受銀行存款負利率和房地產(chǎn)調控等因素的影響，國內過(guò)剩的貨幣流動(dòng)性被迫進(jìn)入資本市場(chǎng)來(lái)尋求高收益以避免高通脹預期對居民財產(chǎn)的侵蝕。過(guò)剩的貨幣流動(dòng)性在國內資本市場(chǎng)非理性地追逐和炒作不斷推高市場(chǎng)價(jià)格泡沫。然而，在上市公司利潤上下游苦樂(lè )不均和投資收益所導致的上市公司業(yè)績(jì)不穩定等因素下，市場(chǎng)投資者(特別是機構投資者)更多地傾向于配置業(yè)績(jì)相對穩定和具有壟斷地位的大盤(pán)藍籌股。因此，當前的這種市場(chǎng)價(jià)格泡沫最突出的表現為日益高企的大盤(pán)藍籌泡沫。
在此之前，不論是監管層，還是日趨理性的投資者，都希望中石油的銜玉而歸能夠在一定程度上為市場(chǎng)進(jìn)行一次添權，降低日益高企的泡沫，從而推動(dòng)市場(chǎng)進(jìn)一步理性回歸。然而，中石油上市首日表現，令這個(gè)期待的前景變得不那么明朗。
(劉曉忠 北京普藍諾經(jīng)濟研究院研究員）
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