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　　滬深市場(chǎng)獨有的雙重委托代理機制是，股民對國資委的委托代理關(guān)系很明確，而國資委對于上市公司管理層的委托代理關(guān)系則不明確。這是進(jìn)一步發(fā)展中國資本市場(chǎng)所必須解決的問(wèn)題。當國資委發(fā)現股價(jià)過(guò)低時(shí)與其主動(dòng)增持，還不如及時(shí)更換管理層，與其在股價(jià)過(guò)高時(shí)減持，還不如抓緊激勵現有管理層以求進(jìn)一步改善業(yè)績(jì)。

　　我呼吁制度救市系列專(zhuān)欄的前幾篇文章主要是呼吁改善股票發(fā)行機制、固化上市公司分紅政策和約束公司管理層的內容。今天，我想著(zhù)重呼吁一下公司大股東，期待他們發(fā)揮更大的作用，以便給數千萬(wàn)中小散戶(hù)有個(gè)“共贏(yíng)”的機會(huì )。

　　自股改破題到今天，大家普遍擔心的已不是上市公司的估值水平，而是大小非的減持問(wèn)題。在我看來(lái)，其核心問(wèn)題其實(shí)是公司治理。如果大小非感覺(jué)公司估值過(guò)高，高到他們覺(jué)得自己的管理經(jīng)營(yíng)能力已無(wú)法支撐業(yè)績(jì)時(shí)，他們自然就會(huì )拋售。所以，解決大小非減持難題，絕對不能順著(zhù)所謂的供求關(guān)系能夠決定資產(chǎn)價(jià)格的思路去謀對策，只能從現代金融學(xué)有關(guān)預期的思想出發(fā)去設法解決。我最近屢屢看到有大小非主動(dòng)提出不減持股票，或者承諾到什么價(jià)位什么時(shí)間再減持，我認為，這些承諾對于股市來(lái)說(shuō)，除了營(yíng)造一些盲目樂(lè )觀(guān)的信心之外，沒(méi)有任何實(shí)際意義。我們真正迫切需要的不是去拋售兌現，而是千方百計地改善經(jīng)營(yíng)提高管理，以便夯實(shí)估值基礎。否則滬深股市就會(huì )一輪一輪地下跌，再也無(wú)法實(shí)現股改時(shí)提出的統一全體股東利益的目標。

　　我國股市現有的大多數大非都是國有股，因此，我認為有關(guān)公司治理的激勵和約束應該首先由國資委來(lái)帶頭。國資委究竟應該在股市扮演什么角色？國資委可以做些什么來(lái)提升中國股市？我看到前期有媒體報道說(shuō)國資委領(lǐng)導的態(tài)度是：如果股價(jià)高了，就拋售，如果股價(jià)低了就買(mǎi)入，國資委要起到股市穩定器的作用。我卻覺(jué)得這樣的做法根本不能起到穩定股市的作用。所謂高估和低估是相對于公司業(yè)績(jì)而言的，國資委是唯一有能力激勵或者約束上市公司管理層去改善公司業(yè)績(jì)的人，而這個(gè)投資人卻打算高拋低吸賺股民的錢(qián)！這談得上是維持穩定嗎？所以，當國資委發(fā)現股價(jià)過(guò)低時(shí)與其主動(dòng)增持，還不如及時(shí)更換無(wú)能的管理層，與其發(fā)現股價(jià)過(guò)高時(shí)減持，還不如抓緊激勵現有管理層以求進(jìn)一步改善業(yè)績(jì)，以便夯實(shí)估值的基礎。

　　依我看，在滬深股市上，普通投資人一直在為大股東提供股權融資的便利，而他們從來(lái)就不具有上市公司實(shí)際意義上的治理權，我們發(fā)行的股票，其實(shí)是一張不能確定收益率的分紅憑證，而不是代表公司一部分所有權的憑證。而且這個(gè)不能保證的收益率高低還要完全依賴(lài)于大股東控制的董事會(huì )的意見(jiàn)。從這些大股東的歷史表現來(lái)看，持有A股公司股票的實(shí)際收益率是很低的。

　　我很早以前曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，我從來(lái)不擔心大小非拋出股票，而擔心大非不肯拋出控制權。如果大股東拋出全部股票，讓出公司的控制權，這家公司也許能夠迎來(lái)新的管理層，也許從此改善了公司治理，反而倒是能夠迎來(lái)大牛市。當然，國資委作為大股東繼續控制上市公司也是可以的，我也樂(lè )于看到這樣的局面，只是，在這樣的情況下，我們應該明確委托代理關(guān)系的內容。

　　舉例來(lái)說(shuō)，國資委名義上是根據各個(gè)上市公司的業(yè)績(jì)來(lái)考核其委任的管理層的，但實(shí)際上這些任免并不直接與公司業(yè)績(jì)掛鉤，更與股價(jià)漲跌無(wú)關(guān)。股民委托了國資委來(lái)管理這些公司，而國資委又委托了他們任命的管理層來(lái)實(shí)際經(jīng)營(yíng)這些公司。股民對國資委這個(gè)大股東的委托代理關(guān)系是明確的，而國資委對于管理層的委托代理關(guān)系則是不明確的。這種雙重委托代理機制是滬深市場(chǎng)獨有的，也是進(jìn)一步發(fā)展中國資本市場(chǎng)所必須解決的問(wèn)題。

　　想改變這種情況，我以為有兩個(gè)辦法：

　　一是國資委在委任國有控股上市公司管理層的同時(shí)，向市場(chǎng)公布其委任期內的經(jīng)營(yíng)目標和相應的獎懲措施。比如：公司業(yè)績(jì)必須每年保持多少比例的增長(cháng)，總收入、凈利潤、資本回報率、現金流和費用控制等等方面的內容。如果前一個(gè)財務(wù)年度不能達標，就撤換管理層。國資委可以事先不和股民商量這些內容，但這些內容必須公示。這樣一來(lái)，國資委和管理層的委托代理關(guān)系就被固化下來(lái)了。股民反而能夠通過(guò)這樣的機制實(shí)際上行使了對管理層的表決權�，F在，許多情況下國資委只委托了集團公司的領(lǐng)導，而對集團公司下屬的股份公司的業(yè)績(jì)則沒(méi)有明確的規定。我希望國資委能夠為廣大股民做主，擔負起大股東應盡的責任。

　　二是上市的國有控股公司應該明確規定每年實(shí)現的可分配利潤的50%用于分紅，利潤總額由前面第一條內容在公示中給出，這就等于給了市場(chǎng)明確的收益率預期。不僅如此，而且還應該考慮由國有上市公司直接向全國社�；�金定向分紅，而不是向一個(gè)同名同姓的某某集團公司分紅，這樣才能真正體現人民的財富增長(cháng)。這個(gè)做法本身不僅能夠改善公司治理，更重要的是能夠落實(shí)好十七大所提出的“增加居民的財產(chǎn)性收入”的論述。(作者：周洛華)