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　　自2006年中期至2008年三季度，煤炭?jì)r(jià)格上漲超過(guò)100%，特別是2008年以來(lái)國際國內煤炭?jì)r(jià)格急速上漲，導致火電行業(yè)今年前三季度全行業(yè)虧損。雖然水電行業(yè)贏(yíng)利水平基本穩定，但發(fā)電業(yè)全行業(yè)效益大幅下降已是事實(shí)。

　　根據國家統計局統計數據，2008年1-8月，發(fā)電業(yè)全行業(yè)累計利潤總額僅42.7億元，同比減少622.9億元。2008年上市公司中報顯示，火電行業(yè)上市公司整體毛利率已降到9%的歷史最低點(diǎn)，整體凈利率-0.4%，華能?chē)�際等以火電為主的電力藍籌公司也首次出現了虧損。

　　發(fā)電量增速大幅回落

　　1-8月份，全國規模以上電廠(chǎng)發(fā)電量23229億千瓦時(shí)，同比增長(cháng)10.9%。其中，水電3350億千瓦時(shí)，增長(cháng)18.8%，增速比上年提高9.7個(gè)百分點(diǎn)；火電19202億千瓦時(shí)，增長(cháng)9%，增速比上年降低8.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　2008年二季度以來(lái)，全國規模以上電廠(chǎng)發(fā)電量增速回落，特別是6月以來(lái)回落更加明顯。6月、7月、8月，全國規模以上電廠(chǎng)發(fā)電量同比分別增長(cháng)8.3%、8.1%和5.1%，這是自2002年電力需求強勁增長(cháng)以來(lái)發(fā)電增速首次連續落入個(gè)位數區間，這主要是由于需求下降及缺煤停機造成的供給不足雙重因素的影響，其中由于我國經(jīng)濟整體有所下滑而導致的電力需求下降是發(fā)電增速持續下降的主要因素。

　　預計9-12月，發(fā)電量增速較8月將適度反彈，預測2008年全年發(fā)電量增速在10%左右。另外，由于新增裝機容量增速將持續下降，預計在發(fā)電增速回落后，發(fā)電利用小時(shí)數將在年底止跌回穩。

　　電價(jià)緩慢上升

　　2000年至今，全球一次能源價(jià)格暴漲，二次能源價(jià)格有補漲的需求。一次能源價(jià)格以原油和山西坑口煤價(jià)為例，2000年-2007年底，價(jià)格漲幅均在150%上下；二次能源價(jià)格以中、美電價(jià)為例，2000年至2007年，美國終端銷(xiāo)售電價(jià)漲幅為30%，中國上網(wǎng)電價(jià)漲幅不足10%。長(cháng)遠來(lái)看，中國“市場(chǎng)煤”和“計劃電”之間的矛盾必須解決，國內電價(jià)將進(jìn)入緩慢上升通道。

　　2008年7月1日及8月20日，發(fā)改委兩次上調電價(jià)，火電企業(yè)平均上網(wǎng)電價(jià)上調了4分左右。在發(fā)改委的兩次電價(jià)調整通知中，并未提及煤電聯(lián)動(dòng)，說(shuō)明電價(jià)調整幅度遠低于煤電聯(lián)動(dòng)預期，同時(shí)也可能表明，未來(lái)的電價(jià)調整將逐步擺脫煤電聯(lián)動(dòng)政策模式的控制。

　　我們認為，在煤價(jià)逐步穩定之后，大多數火電企業(yè)在兩次電價(jià)調整后，企業(yè)經(jīng)營(yíng)能夠達到盈虧平衡或者微利。但是比較美國電力工業(yè)的盈利水平及中國多年來(lái)電力工業(yè)的運行狀況，中國的電力行業(yè)凈利率應回升至10%以上的水平，才能滿(mǎn)足國內生產(chǎn)及消費用電的安全需求。我們預計今年三季度以后，還會(huì )有一次電價(jià)調整，電價(jià)調整幅度在5%左右。

　　需求回落效益好轉

　　GDP增速回落及節能減排政策的不斷推進(jìn)，我國電力需求在短期內將有所回落，而需求回落將有效抑制煤炭?jì)r(jià)格的上漲。國際市場(chǎng)和國內市場(chǎng)煤炭?jì)r(jià)格在7月創(chuàng )出歷史新高以后，目前均有10%以上的回落。我們認為近期油價(jià)大幅回落，煤炭作為替代能源，其價(jià)格趨勢必然與石油價(jià)格走勢有較大的關(guān)聯(lián)。

　　2008年，國內煤炭產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速仍在高位，明后年將釋放較大產(chǎn)能，而電力投資增速有較大回落，同時(shí)，受宏觀(guān)調控影響，發(fā)電量增速將有所回落，煤炭供應的產(chǎn)需矛盾將得以緩解。由于電煤價(jià)格下降30元導致的效益增長(cháng)，大體相當于上網(wǎng)電價(jià)上調1分錢(qián)的效益增長(cháng)幅度，我們認為煤炭?jì)r(jià)格的下降對未來(lái)提升電力行業(yè)景氣度極為有利。

　　在目前火電行業(yè)普遍虧損的情況下，短期內電企利潤變化主要取決于電價(jià)和煤價(jià)變化趨勢，電量變動(dòng)對于電企利潤的影響相對偏小。由于煤價(jià)下降及電價(jià)再次上調的預期都較為明確，電力行業(yè)業(yè)績(jì)好轉趨勢已經(jīng)確立。

　　同樣的電價(jià)調整幅度對不同上市公司影響程度有較大差別，業(yè)績(jì)對電價(jià)敏感度較高的公司受益更大，我們建議關(guān)注國投電力、國電電力、華電國際等。我們認為，今后電力行業(yè)更大的機遇還在于資產(chǎn)注入和整體上市，目前長(cháng)江電力的整體上市已經(jīng)拉開(kāi)了電力企業(yè)整體上市的序幕，一旦資本市場(chǎng)轉暖，電力企業(yè)資產(chǎn)注入、整體上市將帶來(lái)行業(yè)更多的投資機會(huì )。(宏源證券 王靜)