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　　地產(chǎn)股2008年業(yè)績(jì)增長(cháng)比較明確，但之后利潤空間將收窄，相當部分公司2009年業(yè)績(jì)增長(cháng)面臨非常大的壓力。在資產(chǎn)負債結構及財務(wù)風(fēng)險上，第3季度凈負債率略有回落，顯示財務(wù)風(fēng)險有所緩和。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流單季環(huán)比下降幅度縮小，投資現金流出大幅減少，現金壓力峰值可能已過(guò)去。

　　從庫存(可銷(xiāo)售狀態(tài)的住宅)的角度觀(guān)察，目前處于市場(chǎng)調整的第二階段，即隨著(zhù)市場(chǎng)調整的持續，開(kāi)發(fā)商迫于盡快回籠資金的壓力，開(kāi)始加快已開(kāi)工項目的開(kāi)發(fā)進(jìn)度和推盤(pán)速度，此時(shí)表現為供求比的快速上升，庫存也相應增長(cháng)加快。我們認為目前市場(chǎng)正處于這個(gè)階段，這個(gè)階段也是價(jià)格下跌最多最快的階段，部分城市可能已在這個(gè)階段的后半部。

　　我們從凈利潤增長(cháng)及盈利能力、業(yè)績(jì)實(shí)現的確定性、財務(wù)風(fēng)險、現金流及現金壓力幾個(gè)方面對跟蹤的30 家A 股上市公司三季報進(jìn)行考察。由于房地產(chǎn)行業(yè)收入結算的季節性因素，往往第四季度遠大于前3 個(gè)單季的結算量，因此，2008年前3季度預收款占營(yíng)業(yè)收入的比例也是逐季下降，從1季度末的167%至3 季度末的76%，到年底預計會(huì )進(jìn)一步下降，由于今年市場(chǎng)的調整，年底的預收賬款占營(yíng)業(yè)收入比例低于50%可能性很高，加上毛利率的下滑，也就意味著(zhù)相當部分公司2009年在業(yè)績(jì)的增長(cháng)上將面臨很大的壓力。30家公司中當前預收賬款余額加上1-3季度的結算收入仍不及2007年全年營(yíng)業(yè)收入50%的公司有棲霞建設、深振業(yè)、世茂股份。

　　財政部及央行新政策特別是利率優(yōu)惠政策的刺激，將減少房?jì)r(jià)下跌幅度，并縮短市場(chǎng)調整期。根據我們的測算，地產(chǎn)股當前的估值大約反應了房?jì)r(jià)繼續下跌30%才能穩定的悲觀(guān)預期。隨著(zhù)政策作用的顯現，房?jì)r(jià)的調整幅度可能沒(méi)有預期的大�，F在，我們預期房?jì)r(jià)最多在當前的基礎上下調10-15%就可啟穩。為此，我們上調了部分公司的投資評級。對于處于市場(chǎng)調整期第二階段的策略，我們建議關(guān)注那些銷(xiāo)售回款快速，2009-2010年毛利率不會(huì )顯著(zhù)下滑、業(yè)績(jì)實(shí)現較確定的公司。(光大證券　翁非玉　趙強)