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　　中國作為美國的頭號債主，迄今為止似乎都只是被動(dòng)地從市場(chǎng)上購買(mǎi)美國的國債，卻很少主動(dòng)表達過(guò)自己的利益訴求，更不用說(shuō)對債務(wù)人施加有效的約束——

　　根據美國官方公布的數據，今年9月份中國增持了436億美元美國國債，使得持有余額達到了5850億美元，一舉超過(guò)8年來(lái)占據首位的日本，正式坐上美國頭號債主之位。如何增強債權人的話(huà)語(yǔ)權，保護債權人利益已成為一個(gè)重要議題。

　　短期無(wú)可奈何 長(cháng)期風(fēng)險大

　　短期而言，中國單月增持美國國債創(chuàng )新高并非什么可以指責的事情。這是因為可以作為外匯儲備的標的資產(chǎn)選擇不多，雖然美國發(fā)生了金融危機，但日元和歐元的形勢也好不到哪里去。既然外貿順差如此之高(9月份為294億美元)，增持美國國債，也就是無(wú)可奈何之舉了。

　　一些人認為，中國已經(jīng)持有巨額美元，所以只能增持，減持是“自已砸自己的盤(pán)”。在筆者看來(lái)，這種“莊家論”不足為憑。因為央行的外匯資產(chǎn)組合決策一定要基于戰略性考慮，而不能被短期市場(chǎng)因素牽著(zhù)走。因此，當前的增持并非是“護盤(pán)”，而是現有經(jīng)濟結構矛盾情況下的無(wú)奈之舉。

　　從長(cháng)期看，中國增持美元資產(chǎn)，進(jìn)而總體外匯儲備不斷增長(cháng)，其實(shí)也是風(fēng)險不斷累積的過(guò)程。這并不是因為美國的雙赤字可能會(huì )導致美元對其他貨幣貶值，而是因為基本面決定了人民幣資產(chǎn)對美元、歐元和日元等主要貨幣長(cháng)期升值趨勢難以避免。

　　由于處于不同的經(jīng)濟發(fā)展階段，過(guò)去20年來(lái)中國的勞動(dòng)生產(chǎn)率提升得比美國快，未來(lái)相當長(cháng)一段時(shí)間這種趨勢仍將保持下去，根據巴拉薩-薩繆爾森效應，生產(chǎn)率提高快的一方，其貨幣升值是一種確定性趨勢。持有美元的風(fēng)險，主要的并非美聯(lián)儲濫發(fā)貨幣的不負責行為，而是植根于兩國經(jīng)濟基本面對比而決定的匯率趨勢，這種趨勢不會(huì )因某一段時(shí)間內將匯率貶值作為一項宏觀(guān)政策工具而改變。二戰以來(lái)的50多年時(shí)間里，日元對美元就呈現出長(cháng)期升值趨勢，其根本原因也在于日本制造業(yè)的起點(diǎn)低，在追趕的過(guò)程中生產(chǎn)率的提高速度一直快于美國。

　　因此，不斷累計美元(或其他外匯資產(chǎn))，從長(cháng)期而言將會(huì )導致巨大的損失，這種損失與時(shí)間、中國生產(chǎn)率的提高速度成正比。因此，及早制定從美元中逐步撤退的戰略十分必要。

　　債主沒(méi)話(huà)語(yǔ)權不正常

　　國際收支不平衡乃常見(jiàn)現象，因此歷史上國與國之間有借有貸十分平常。不過(guò)，通常而言，借貸雙方都會(huì )進(jìn)行一定的談判，然后在雙方實(shí)力和利益的平衡點(diǎn)上確定借貸條款。令人失望的是，中國作為美國的頭號債主，迄今為止似乎都只是被動(dòng)地從市場(chǎng)上購買(mǎi)美國的國債，卻很少主動(dòng)表達過(guò)自己的利益訴求，更不用說(shuō)對債務(wù)人施加有效的約束。對借入方肆意而為，完全把債權人利益拋在一邊的做法，人們似乎已見(jiàn)怪不怪了。

　　中國作為美國國債持有人，主要面臨兩方面風(fēng)險：一是違約風(fēng)險，一是匯率風(fēng)險。違約風(fēng)險事實(shí)上不大，除非美國想自己主動(dòng)放棄核心國地位。但是匯率風(fēng)險卻如影隨形，匯率風(fēng)險又可分為兩方面，一是短期內美國為了自身利益而執行令美元貶值的經(jīng)濟政策，二是基于上述分析的基本面因素而出現的美元長(cháng)期貶值趨勢。

　　目前我們對這兩個(gè)原因引起的匯率風(fēng)險都無(wú)有效應對之策，既無(wú)法實(shí)質(zhì)性地影響到美國的經(jīng)濟決策，又不可能改變兩國經(jīng)濟基本面對比的長(cháng)期趨勢。但是，如果改變債務(wù)的計價(jià)貨幣，改用人民幣來(lái)向美國貸出款項，將是從根本上解決匯率風(fēng)險的有效手段。發(fā)行熊貓債券，改變被動(dòng)到市場(chǎng)上購買(mǎi)美國國債的現狀，主動(dòng)向資金需求方提供融資，扭轉長(cháng)期以來(lái)債權人與債務(wù)人之間的不對等關(guān)系，是中國這個(gè)頭號債主回避風(fēng)險的根本手段，完全具有可行性，值得認真考慮。

　　加大物資儲備時(shí)機已到

　　從長(cháng)遠看，對中國最有利的局面是順差減少，縮減外匯儲備，而這需要調整國內經(jīng)濟結構，增加消費比重，是一個(gè)緩慢的過(guò)程，因此上述增強債權人話(huà)語(yǔ)權的建議，是基于調整耗時(shí)較長(cháng)、非短期可畢其功的前提的。從現實(shí)出發(fā)，短期內把順差大幅降下來(lái)的一個(gè)有效手段就是加強物資儲備。

　　今年以來(lái)，特別是7月份以來(lái)，石油、有色金屬等大宗商品價(jià)格受全球性經(jīng)濟衰退的影響暴跌，這給中國加大物資儲備提供了一個(gè)絕好的機會(huì )。由于國際大宗商品價(jià)格具有巨大的波動(dòng)性，在衰退時(shí)期進(jìn)行儲備絕對不會(huì )錯，如果時(shí)機得當，其回報率將是持有外國政府債券的數倍甚至數十倍。當然，由于此輪全球性經(jīng)濟滑坡時(shí)間可能比較長(cháng)，現在的大宗商品不一定絕對見(jiàn)底，但可以肯定的是，在未來(lái)1-2年內確定底部是大概率事件。作為國家的戰略?xún)�備，大手筆建倉時(shí)機已經(jīng)來(lái)臨。在經(jīng)濟不景氣時(shí)期儲備物資，或者戰略性收購資源企業(yè)，不但不會(huì )引發(fā)被收購對象國的反感，而且還會(huì )獲得他們的感激，收取到經(jīng)濟之外的可觀(guān)回報。

　　具體操作上，可以由國家儲備局等相關(guān)部門(mén)執行，儲備品種不應限于石油，還可以是銅、鋁等有色金屬和其他重要物資。這些部門(mén)從央行購取外匯用于收購，直接減少了外貿順差，促進(jìn)了經(jīng)濟平衡。另外，還可以鼓勵國有企業(yè)進(jìn)行商業(yè)儲備，如果它們資金不足，可以由金融機構提供貸款。

　　總之，逆周期大舉儲備資源，大力將順差降下來(lái)，是改善經(jīng)濟外部失衡的有效之舉，也是避免外債越吃越多、最終患上消化不良癥的有效辦法。(黃小鵬)

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