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　　連續兩個(gè)月的信貸超增將會(huì )改變未來(lái)經(jīng)濟運行的軌跡，使得一季度經(jīng)濟存在上行預期。根據我們電力研究員估計，12月的發(fā)電量增速將可能出現小幅反彈，這也加劇了10年期國債收益率短期內的風(fēng)險。此外，由于信貸投放超預期，央行短期大幅降息的動(dòng)力顯著(zhù)下降，因而近期降息預期的大幅落空也勢必會(huì )制約債市的上漲。

　　不過(guò)，我們在提示短期風(fēng)險的同時(shí)也認為長(cháng)債收益率的上升僅是階段性的調整，并維持年內長(cháng)債收益率創(chuàng )新低的判斷。主要理由是1998年下半年開(kāi)始，政府政策同樣推升了當時(shí)的信貸增速和經(jīng)濟增長(cháng)，但是經(jīng)濟在短暫回升后于1999年初重回減速軌道。只要經(jīng)濟減速的趨勢不改，就對長(cháng)債收益率的低位構成支撐。

　　另一方面，我們也可以看一下目前國債收益率的陡峭化程度。當前10年國債和1年國債利接近200bp，而10年與5年利差也接近100bp，兩者由于當前仍處于降息周期，未來(lái)物價(jià)也將保持低位運行，加之充分的期限溢價(jià)保護，在目前3%左右的收益率水平，配置型投資者介入長(cháng)債的風(fēng)險已十分有限。

　　但交易型投資者或可以等待更好的買(mǎi)點(diǎn)。理由是1季度將要出臺的一系列數據還有可能會(huì )對債市構成打壓。因而最佳介入時(shí)點(diǎn)可能在1季末2季初，信貸減速趨勢重現以后。

　　在一季度經(jīng)濟反彈預期背景下，中短期高等級信用債將具備良好的防守特性，而可轉債也將獲得正股上升帶來(lái)的階段性投資機會(huì )。

　　目前經(jīng)濟反彈的預期并沒(méi)有體現在高等級中票近階段的溢價(jià)走勢上。在金融債收益率上升的同時(shí)，5年期A(yíng)AA等級中期票據收益率上升幅度更是有過(guò)之而無(wú)不及，使得溢價(jià)大幅攀升至近180bp。