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　　上半年“修復” 下半年“恢復”

　　陸水旗(阿琪)

　　雖然始自去年年末的這輪反彈行情在充裕流動(dòng)性的推動(dòng)下一度表現得較為強勁，也有不少股票的漲幅達到了牛市的標準，但就行情的性質(zhì)來(lái)說(shuō)，這輪反彈只是一輪修復性行情而非恢復性行情。

　　一、金融危機帶來(lái)經(jīng)濟衰退，歐美成熟經(jīng)濟體屬于實(shí)質(zhì)性衰退、危機性衰退，而中國只是成長(cháng)速率降低的衰退，即成長(cháng)性衰退，性質(zhì)截然不同，在這場(chǎng)經(jīng)濟衰退中，中國將率先復蘇是個(gè)大概率事件。在此背景下，A股市場(chǎng)去年的跌幅在全球各主要經(jīng)濟體中卻排名第二，這不符合常理，理應修復。

　　二、本輪行情的觸發(fā)點(diǎn)是去年12月份企業(yè)去庫存的進(jìn)程快于預期，行情是確立“庫存底”后形成的“去庫存行情”，但經(jīng)濟與公司盈利真正的復蘇還要看內外需求，各類(lèi)產(chǎn)業(yè)刺激政策最終能取得多大的實(shí)效，也還需看終端需求。最新數據顯示，出口仍在大幅下滑，鋼材價(jià)格春節之后已再度回落，水泥價(jià)格在持續下跌，這說(shuō)明盡管庫存壓力已經(jīng)消除，但經(jīng)濟與企業(yè)利潤的復蘇仍然面臨需求不振的束縛。因此，本次“去庫存行情”之后，A股市場(chǎng)還需尋找與確立一個(gè)“需求底”，才能進(jìn)入真正的恢復性行情。

　　三、本輪完全以流動(dòng)性驅動(dòng)、不講究基本面狀況、崇尚概念與題材的投機炒作行情的最大功效是修復了投資者原先幾近喪失的信心，把折價(jià)狀態(tài)的A股修復到了一個(gè)比較合理的估值水平，但還沒(méi)有恢復市場(chǎng)整體的投資預期，最起碼行情價(jià)值增長(cháng)的驅動(dòng)力還沒(méi)有得到恢復。

　　四、A股市場(chǎng)歷史上“先修復后恢復”的行情大多呈現先單邊反彈后構建區域性震蕩的形式，在一輪修復性反彈之后構建的主要震蕩區間一般在15—25倍市盈率之間。以過(guò)去4個(gè)季度滾動(dòng)的公司業(yè)績(jì)對應于目前的行情，15倍市盈率的底部區域在1800點(diǎn)一帶，20倍市盈率的區間中樞位在2400點(diǎn)附近，25倍市盈率的重要阻力區在3000點(diǎn)一帶。因此，股指切入2400點(diǎn)中樞位后出現階段性震蕩或者回落再筑底是不可避免的。若把“修復”與“恢復”分解在這個(gè)區域震蕩的行情架構中，這輪反彈到2400點(diǎn)的行情可視為修復性行情，后市回落再度筑底之后，上試3000點(diǎn)的行情才可視為恢復性行情。如果進(jìn)一步分解在全年行情中，上試3000點(diǎn)恢復性行情的形成還有待于下半年“需求底”的成立，即在全年“N形”的架構中，前一輪反彈是“修復”，后一輪反彈才是“恢復”。

　　因此，盡管“修復”與“恢復”只是一字之差，但行情的性質(zhì)與行情的內容是有相當大的差異的。

　　(本文作者為上海證券通首席分析師)

　　小牛難負大象之重

　　王利敏

　　氣勢如虹的牛頭行情本周終于受挫，上證指數上摸2400點(diǎn)后一路狂瀉，一度跌破2200點(diǎn)。問(wèn)題究竟出在哪里？有人歸之于市場(chǎng)擔心流動(dòng)性逆轉，有人歸之于周邊股市大跌，有人歸之于短期獲利盤(pán)太大等等。但筆者認為，更主要的因素是由于大象群體起舞，導致市場(chǎng)人氣迅速退潮，以致行情急轉直下。耐人尋味的是，隨著(zhù)周四、周五主力改變了策略，目光重新轉向中小盤(pán)股，不但止住了跌勢，喚回了人氣，且大有卷土重來(lái)之勢。

　　大象群舞為何會(huì )成為大盤(pán)大幅回落的導火線(xiàn)？

　　不少人基于2007年“5·30”后熱點(diǎn)迅速從小盤(pán)股轉為大盤(pán)藍籌股的經(jīng)歷，認為大部分中小盤(pán)股大漲后，該輪到大盤(pán)股出風(fēng)頭了，于是原來(lái)不太可能大漲的寶鋼股份、上海汽車(chē)等紛紛漲停，招行和石化雙雄也持續大漲。筆者認為，2007年“5·30”后之所以會(huì )出現機構大炒藍籌股，是因為當時(shí)大量新基民入市，造成基金公司資金“爆棚”，而不合理的排名制度倒逼基金迅速增倉，由此形成大象群舞直至“藍籌股泡沫”。而牛年伊始的股市雖然人氣有所回暖，但充其量只能視為“牛頭行情”或階段性小牛，讓小牛承受大象群舞之重顯然有點(diǎn)勉為其難。

　　自1664點(diǎn)以來(lái)為何市場(chǎng)人氣越來(lái)越旺，最主要的原因是多數中小盤(pán)股在指數小漲或不漲的情況下股價(jià)大漲帶來(lái)的“賺錢(qián)效應”。近來(lái)在股指持續大漲的情況下，不少投資者發(fā)現，手中持有股票的市值不漲反跌，對行情的信心明顯回落。所以，大象群舞行情已演變成不斷遠離群眾的少數人行情，最后“曲高和寡”、快速回落，當在情理之中。

　　由于多數大盤(pán)藍籌股都是含H股的，它們沒(méi)有大漲時(shí)，由于下跌的空間不大，所以很難使大盤(pán)有下跌的空間；當它們大漲后，帶動(dòng)大盤(pán)下跌甚至大跌的可能性大大增加。特別是這些股票的大漲只能使原本已大大高于其H股的價(jià)差更大，從而孕育極大的回調風(fēng)險。如石化雙雄的A股股價(jià)幾乎是其H股的一倍，這些股票更容易形成聯(lián)動(dòng)性大跌。我們注意到，本周大盤(pán)回落時(shí)，H股板塊的下跌幅度很大，由此帶動(dòng)大盤(pán)急速跳水。

　　大象群舞無(wú)疑會(huì )造成指數快速飆升，快速上沖2400點(diǎn)，這一方面引發(fā)了市場(chǎng)各方對行情過(guò)分投機的指責和是否有信貸資金入市的疑慮；另一方面，指數的虛漲引發(fā)了市場(chǎng)“恐高癥”，導致籌碼松動(dòng)和大盤(pán)動(dòng)蕩，最后大幅回落。

　　值得慶幸的是，本周最后兩個(gè)交易日大象停止了群舞，看起來(lái)成交量急速萎縮，股指上漲的幅度也很小，但多數個(gè)股都在上漲，有的甚至漲停。從表面看，似乎人氣不高、買(mǎi)氣不足，但“賺錢(qián)效應”卻回來(lái)了。所以，如果指數不漲或小漲、個(gè)股普漲或大漲的格局再度顯現，市場(chǎng)的吸引力會(huì )倍增，牛頭行情將會(huì )以另類(lèi)形式悄悄延伸。如果此輪行情以新的模式延伸，時(shí)間和空間(尤其是個(gè)股的空間)有望大大增加。(本文作者為知名市場(chǎng)分析師)