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　　頻頻破發(fā)背后

　　不過(guò)，與發(fā)行前的熱鬧場(chǎng)面形成鮮明對比，地方債上市之后的表現著(zhù)實(shí)讓人大跌眼鏡。從4月3日首只地方債———新疆債上市開(kāi)始，跌破發(fā)行價(jià)或“零成交”的尷尬一直伴隨著(zhù)地方債。

　　地方債遭到如此冷遇原因何在？頻頻破發(fā)背后又傳遞了什么樣的信息？

　　申銀萬(wàn)國分析師認為，從目前的收益水平來(lái)看，地方債票面利率太低，收益率空間不大。以新疆債為例，1.61%的票面利率，不如銀行三年期定期存款3.33%的利率，因此，對投資者不具備吸引力。以投資10萬(wàn)元為例，如果購置3年期地方債持有到期，以單利計算，所得利息為4830元，而選擇3年期定期存款，所得利息將達到9990元，除去5%的利息稅后，所得為9490.5元，遠遠高于地方債收益。更何況，地方債發(fā)行規模不大，也導致其流動(dòng)性相對較差，遠不如國債。在收益率水平相當的情況下，投資選擇也會(huì )偏向流動(dòng)性更好的國債。

　　事實(shí)上，地方債熱鬧發(fā)行，正值今年年初以來(lái)滬深股市的一波反彈行情。股市與債市向來(lái)有著(zhù)明顯的“蹺蹺板”效應，資金正不斷撤離債市，轉投股市。據統計，整個(gè)一季度，基金撤離債市的資金規模達到2700億元。目前，基金幾乎拋空所持有的長(cháng)期債券，剩余配置中的債券品種主要是5年期以下的短債以及信用債。相反，股市成交量持續走高，最近一段時(shí)間，滬深兩市日均成交金額維持在2000億元上方。

　　地方債上市遇冷，還有一個(gè)原因，即是債券市場(chǎng)供給增加同時(shí)，需求卻可能面臨下滑。地方債密集發(fā)行漸成趨勢，自4月3日以來(lái)，短短半個(gè)多月的時(shí)間里，共有9只地方債發(fā)行上市或即將上市。與此同時(shí)，財政部日前公布第二季度國債發(fā)行計劃稱(chēng)，二季度將發(fā)行16期記賬式國債，期數也較一季度明顯增加。另一方面，隨著(zhù)近期市場(chǎng)對宏觀(guān)經(jīng)濟預期有所好轉，令資金對低風(fēng)險債市的投資需求有所減弱，投資熱情急劇降溫。

　　不過(guò)，業(yè)內人士也強調，對投資者而言，地方債上市跌破發(fā)行價(jià)并非壞事。在票面利率過(guò)低的前提下，投資者只有以不到發(fā)行價(jià)的成本購買(mǎi)并持有債券，才可能有更高收益。比如以90元購買(mǎi)一份債券，持有到期，投資者最終的收益即是10元再加上1.6%的利率收益。

　　能否走出困局

　　地方債在市場(chǎng)“熱望”之后卻出乎意料地“遇冷”。市場(chǎng)的這種轉變，并非只是因為投資收益現實(shí)不及預期，這背后還有更深層次的因素。

　　專(zhuān)家指出，當前我國發(fā)行的地方債，主要是為解決地方財政“保增長(cháng)”配套資金不足，雖是以地方債命名，卻仍是國家財政保障下的類(lèi)國債產(chǎn)品。在這一前提下，市場(chǎng)規律將失效，地方債定價(jià)機制被扭曲。國家財政部門(mén)全面代發(fā)地方債，國家財政保障其還本付息，市場(chǎng)將其信用等級等同于國債，令市場(chǎng)只能按照國債利率水平來(lái)給地方債定價(jià)，大大壓低了地方債利率水平。

　　同時(shí)，地方債作為補充財政資金，“2000億元”的上限，使得規模擴張有限，流動(dòng)性不足。這也決定了地方債的參與者，多為一些長(cháng)期資金作為投資配置持有，等待到期還本付息，這樣可能進(jìn)一步加劇地方債流動(dòng)性不足的困難。

　　不僅如此，從目前的政策導向來(lái)看，地方債發(fā)行主體偏重于經(jīng)濟發(fā)展狀況不佳、資金緊缺的地區。在業(yè)內人士看來(lái)，目前的地方債，在本質(zhì)上只是中央財政轉移支付的另一種形式，并非此前市場(chǎng)期望的金融體制創(chuàng )新。這也在一定程度上打擊了市場(chǎng)對于地方債的熱情。

　　地方債能否走出困局？從目前來(lái)看，或許還需要時(shí)間。

　　不過(guò)，財政部財政科學(xué)研究所所長(cháng)賈康此前出席中國金融專(zhuān)家年會(huì )時(shí)表示，地方債近期遇冷只是短期表現，從整個(gè)經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展趨勢來(lái)看，未來(lái)地方政府發(fā)債規模必然會(huì )擴大。他認為，要做大地方債規模，提高地方債在政策性融資中的相對份額，前提就是必須要有穩妥可靠的風(fēng)險控制機制。同時(shí)，地方債發(fā)行應有專(zhuān)業(yè)性風(fēng)險評估。

　　申銀萬(wàn)國分析師也認為，未來(lái)地方債市場(chǎng)要擴張，就必須建立一套完全符合市場(chǎng)規律的運行機制。無(wú)論地方債的還本付息資金來(lái)源是財政收入，還是項目收益，相應的償債保障，理應按照市場(chǎng)化的標準。同樣，收益與風(fēng)險相掛鉤，“高風(fēng)險高收益，低風(fēng)險則低收益”，未來(lái)地方債的利率水平，將以同期國債利率為基礎，并由相關(guān)專(zhuān)業(yè)性信用評級機構評級后，參考綜合因素給予的風(fēng)險溢價(jià)來(lái)最終確定。只有這樣，地方債才會(huì )真正顯現價(jià)值，也才會(huì )被市場(chǎng)所認可。(記者 蔣婭婭)