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　　從發(fā)行和交易市場(chǎng)表現來(lái)看，眼下公司債、企業(yè)債市場(chǎng)趨暖的變化越來(lái)越明顯。

　　申購年化收益率達85%

　　公司債上周繼續演繹瘋狂，新上市的08中糧債上市兩天收益率下降60bp，凈價(jià)收益達到5%，申購年化收益率則達到85%左右，債券似乎和股票一樣變成了高波動(dòng)、高收益的交易品種。

　　此外，新發(fā)行的08萬(wàn)科債受到市場(chǎng)追捧，不但追加發(fā)行，且據媒體報道網(wǎng)下認購倍數達到幾十倍，反映出交易所市場(chǎng)“打新債”的熱情空前高漲。

　　毫無(wú)疑問(wèn)，債券市場(chǎng)環(huán)境整體趨暖、股市不振都是推動(dòng)打新債的動(dòng)力。

　　相當于100%的“中簽率”

　　同時(shí)對打新債的資金來(lái)說(shuō)，還有一個(gè)有利的因素在于與股票申購的“中簽率”概念不同，債券網(wǎng)下申購不占用資金，相當于100%的“中簽率”。

　　因為，網(wǎng)下申購是主承銷(xiāo)商根據網(wǎng)下認購倍數在投資者間按比例配售。舉例來(lái)說(shuō)，如果債券發(fā)行規模100億元，投資者在網(wǎng)下申購30億元，而網(wǎng)下申購總體規模達到300億元，即認購倍數為3，則該投資者可獲取的配售額度為10億元，但由于申購的30億元只是申購意向，并不真實(shí)占用資金，只需在繳款日繳納10億元債款，因此相當于100%的“中簽”。

　　如果新債上市后有較好的流動(dòng)性，且能夠獲取價(jià)差收益，且申購收益非�？捎^(guān)。

　　信用利差擴大風(fēng)險需提防

　　從長(cháng)期來(lái)看，不同信用資質(zhì)的公司債收益率必然出現分化，供給加大和經(jīng)濟下滑的風(fēng)險亦將在信用利差中有所體現；并且，網(wǎng)下認購的優(yōu)點(diǎn)在于100%“中簽”，但在打新債熱情高的環(huán)境下，則有可能放大真實(shí)需求，如前例中30億元的申購資金對應的真實(shí)需求也許僅為10億元，一旦股市好轉或其他因素促發(fā)資金流動(dòng)，新債需求下降，則可能出現申購規模的迅速萎縮或個(gè)別投資者申購資金不足的情況。因此，中長(cháng)期來(lái)說(shuō)，信用利差擴大的趨勢仍是我們需要警惕的風(fēng)險。

　　在這樣一種行情下，公司債的短期波動(dòng)難以預料，因為如果投資者的投資參考基準是“持有2個(gè)月，本金不虧”或“設置一個(gè)止損線(xiàn)”，而不是以國債收益率作為無(wú)風(fēng)險利率的定價(jià)基準，則信用風(fēng)險和公司債定價(jià)都變得難以駕馭。

　　我們認為，對于一些優(yōu)質(zhì)品種，“打新債”的機會(huì )階段性存在。以08萬(wàn)科債為例，在行業(yè)偏弱的環(huán)境下，投資者對房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險持謹慎觀(guān)點(diǎn)，傾向于降低行業(yè)配置比例，而在結構上則著(zhù)重配置風(fēng)險較小的龍頭企業(yè)并低配或不配資質(zhì)較差的企業(yè)。萬(wàn)科債作為行業(yè)龍頭，面臨的主要還是行業(yè)風(fēng)險，真實(shí)財務(wù)狀況并非堪憂(yōu)，因此其配置需求依然較大，投資者更希望能在萬(wàn)科債上獲取有吸引力的收益；同時(shí)，由于公司債的發(fā)行利率相對二級市場(chǎng)收益率往往是滯后的反應，萬(wàn)科無(wú)擔保公司債7%的詢(xún)價(jià)下限為其帶來(lái)了安全邊際較高的套利空間，在市場(chǎng)短期大幅反轉的可能性較小的情況下，交易型策略自然是首選。

　　此外，后續一些下滑行業(yè)中的龍頭企業(yè)同樣是可以關(guān)注的“打新債”品種。(申萬(wàn)研究所 屈慶 張睿 張磊)