發(fā)表評論 盡管目前中國還存在著(zhù)形式上的資本項目管制，但加速升值的人民幣無(wú)疑成了跨境資本全身而退的買(mǎi)路費。人民幣升值速度越快，升值幅度越大，那么中國資產(chǎn)泡沫硬著(zhù)陸的可能性就越大，這在今年的股市、樓市已經(jīng)開(kāi)始顯露端倪。如此，泡沫一破，美國將成為最大受益者，隨著(zhù)資金回流，美元又可以重新得以確立強勢，反過(guò)來(lái)收購中國的廉價(jià)核心資產(chǎn)……
完全是為了通脹，價(jià)格漲得實(shí)在是受不了，人民幣匯率作為治理通脹的工具，被推到了第一線(xiàn)。但很可能是“病急亂投醫”。
顯然，央行去年第三季度貨幣政策執行報告就已經(jīng)為它做好了理論鋪墊，“經(jīng)濟學(xué)的理論分析和各國的實(shí)踐均表明，本幣升值有利于抑制國內通貨膨脹”，自去年下半年以來(lái)，人民幣升值的主動(dòng)性明顯增強，今年一季度人民幣對美元勁升4.18%，破七已成必然。
那么，人民幣加速升值究竟能否有效抑制通脹？肯定的理由無(wú)外乎兩條。
第一條理由是，美元加速貶值，以美元計價(jià)的國際大宗商品價(jià)格高漲，而中國作為大宗商品凈進(jìn)口國，國際原材料價(jià)格上漲容易傳導至國內。人民幣升值可以使得進(jìn)口成本相對降低，抑制輸入型通脹。高盛、中金是這一觀(guān)點(diǎn)的主要支持者。據中金測算，人民幣名義有效匯率每升值10%，其他條件不變，中國CPI漲幅短期內將下降0.8個(gè)百分點(diǎn)，長(cháng)期將下降3.2個(gè)百分點(diǎn)。人民幣快速升值，對于輸入型通脹壓力的緩解，或許能起到一時(shí)之快的效果，猶如給一個(gè)高燒不退的病人一個(gè)救急的冰袋。
不過(guò)，在我看來(lái)，這一看法很可能是一廂情愿，一種“刻舟求劍”的靜止思維。
像我國臺灣這樣的小經(jīng)濟體或許能實(shí)現如此目的，但中國大陸不一樣，作為全球制造業(yè)的基地，這樣巨型的一個(gè)經(jīng)濟體，最終很可能演變成一場(chǎng)升值與漲價(jià)“魔高一尺、道高一丈”的競賽游戲。
隨著(zhù)本幣大幅升值，面對人民幣計價(jià)的進(jìn)口原材料價(jià)格的驟降，不知道國內企業(yè)的需求一時(shí)間會(huì )被激發(fā)出來(lái)多少(包括擔心未來(lái)漲價(jià)的預期，預防性存貨的增加)，加之商品市場(chǎng)上投機資金的推波助瀾，短時(shí)間內就可能把價(jià)格推升十幾個(gè)點(diǎn)，立即把升值的效力消弭于無(wú)形。因為當下全球的初級產(chǎn)品、礦石資源、能源和糧食都處于一個(gè)緊平衡的狀態(tài)和高價(jià)位，中國很難隨人民幣升值去購買(mǎi)更多的國際商品。中國的購買(mǎi)很可能會(huì )被指責為拉動(dòng)國際商品價(jià)格上漲的理由；而國際商品價(jià)格上漲又會(huì )向中國輸入通脹，反而加劇國內問(wèn)題。
人民幣加速升值有效抑制通脹的第二個(gè)理由是，人民幣加速升值將有助于減小外貿順差，從而減少基礎貨幣投放，流動(dòng)性過(guò)剩的狀況也將由此減輕，這將有助于緩解通脹壓力。此種觀(guān)點(diǎn)認為，通脹的發(fā)生在一定程度上和國內貨幣投放過(guò)多、流動(dòng)性過(guò)剩有關(guān)。宋國青教授測算，國內CPI漲幅超過(guò)2%的部分有60%-70%由貨幣因素推動(dòng)。為此，抑制通脹還需繼續收緊貨幣供給。
但是一個(gè)顯然的結論是，由于全球化趨勢下跨國公司已經(jīng)成為了全球生產(chǎn)的組織者和協(xié)調者，并實(shí)現了按價(jià)值鏈組織全球分工，從而根本上改變了貨幣、貿易和更多宏觀(guān)經(jīng)濟變量的傳導機制，使得傳統的通過(guò)匯率來(lái)調整貿易平衡的機制在低端價(jià)值鏈幾乎完全失效。
更明確些講，匯率的出口彈性取決于當下各國在全球產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中所處的位置。
舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，瑞士-美國合資的羅技公司，每年在美國銷(xiāo)售二千萬(wàn)個(gè)在中國蘇州制造的鼠標，鼠標單價(jià)四十美元，其中，羅技得八美元，分銷(xiāo)商和零售商得十五美元，零配件供應商得十四美元，而包括工人工資、電力和其它經(jīng)常開(kāi)支蘇州僅得三美元�！度A爾街日報》就此評論，“羅技公司的蘇州貨倉是當前世界經(jīng)濟的縮影�！�
很顯然，盡管中國成為了世界的制造業(yè)中心，但制成品的最終價(jià)值決定卻并不在中國，品牌、技術(shù)附加值和流通領(lǐng)域拿走了其中的大部分，放在中國的環(huán)節基本上只是最后一道加工或裝配工序。有數據顯示，中國2007年對美元的有效匯率上升了12%(名義匯率升值＋通脹)，但對美輸出的中國商品價(jià)格僅僅上升了2.1%，這其中主要還是能源價(jià)格上漲所導致的海運成本上升。
故此，價(jià)值鏈低端決定了中國的匯率出口彈性相當地低，人民幣名義匯率的變化所引起的在中國部分的增加值的變化比較難傳遞至最終制成品價(jià)格的變化，盡管這些制成品都被冠以“中國制造”的標簽。所以外部的需求很難受到一個(gè)處于價(jià)值鏈低端的國家貨幣價(jià)值的調節。相反，中國的利益很可能在這種不同價(jià)值鏈的利潤重新分配中進(jìn)一步受損。
從根本上講，增強匯率彈性只能靠自主創(chuàng )新的產(chǎn)業(yè)結構的躍升。對加工貿易而言，無(wú)論內需如何擴大、人民幣如何升值，只要有對國內工資等加工費和稅收的支付，就必定是順差。而加工貿易的利益卻被產(chǎn)業(yè)鏈條上的所有企業(yè)所分享。
再從進(jìn)口看，中國的進(jìn)口主要取決于投資，投資對價(jià)格的敏感度很低，因為許多需要進(jìn)口的重大建設項目的上馬，往往取決于政府計劃部門(mén)及銀行貸款，并不會(huì )太多考慮匯率。中國的進(jìn)口與消費還主要受到眾多非匯率因素影響，如醫療衛生、養老、退休和社保等服務(wù)體系落后，與私人消費配套的城鄉基礎設施等公共服務(wù)的落后，資本市場(chǎng)和銀行體系效率低下等。這些經(jīng)濟因素的結構性調整，將比人民幣升值更有效地釋放中國的進(jìn)口購買(mǎi)力。
既然人民幣名義匯率的大幅升值對減少中國的外貿順差效果并不可靠，也不明顯，我們?yōu)槭裁匆x擇這樣一個(gè)方向呢？
國際收支失衡其本質(zhì)上是一個(gè)內在的宏觀(guān)經(jīng)濟的總量問(wèn)題，并不直接取決于貿易政策或產(chǎn)業(yè)競爭力，最終它取決于國民儲蓄率和投資率，因為它們決定了資本的國際流動(dòng)。而國民儲蓄率和投資率這兩個(gè)變量，幾乎不受貿易政策的影響，更不會(huì )受到其他國家貨幣升值或貶值的影響，儲蓄與投資的長(cháng)期失衡，顯然最終是由一個(gè)經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長(cháng)模式所決定。這個(gè)意義上講，人民幣匯率的困境只不過(guò)是投資和消費內部失衡的一個(gè)必然結果，而不是原因，通過(guò)名義匯率的大幅升值來(lái)治理通貨膨脹的確有本末倒置之嫌。
匯率大幅升值的一個(gè)重大負面影響就是，同時(shí)面對原材料價(jià)格高企難降、人工成本上升，企業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升是否還能抗得住名義匯率大幅升值的成本，很難評估。當大量競爭力較差的出口商由于強勁的貨幣而退出生意時(shí)，會(huì )造成潛在的大量工作崗位流失，畢竟出口部門(mén)涉及到8000萬(wàn)到1個(gè)億人口的就業(yè)，當然，下崗的工人可以緩解當前勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張局面，遏制持續的工資上漲，而持續的工資上漲也是持續通脹的推手之一，但從宏觀(guān)上看，以降低勞動(dòng)報酬的比例為代價(jià)來(lái)平抑通脹，與改善投資消費失衡的方向背道而馳，這完全是短期應景之策，從長(cháng)期看會(huì )加劇經(jīng)濟結構失衡。
其實(shí)，我最擔心的名義匯率大幅升值的風(fēng)險，還是升值可能導致高企的資產(chǎn)價(jià)格轟然崩塌，這對中國經(jīng)濟是最致命的。中國目前的資本項目管制的“防火墻”是否經(jīng)得住沖擊始終是個(gè)疑問(wèn)。當下假道經(jīng)常項目或直接投資，購買(mǎi)人民幣資產(chǎn)或者房地產(chǎn)進(jìn)行投機已經(jīng)做得非常專(zhuān)業(yè)化了，成本甚至比正規的銀行體系還低。熱錢(qián)進(jìn)來(lái)了多少難以估計，反正2005年—2007年，房?jì)r(jià)漲了3倍，股市漲了6倍，熱錢(qián)是賺得盆滿(mǎn)缽溢。次債危機一下子將全球從流動(dòng)性過(guò)剩驟然推向了流動(dòng)性緊縮，資金流向最可能是從一個(gè)高估值或泡沫比較嚴重的資產(chǎn)中撤離。盡管目前中國還存在著(zhù)形式上的資本項目管制，但加速升值的人民幣無(wú)疑成了跨境資本全身而退的買(mǎi)路費。
人民幣升值速度越快，升值幅度越大，那么中國資產(chǎn)泡沫硬著(zhù)陸的可能性就越大。這是一個(gè)基本判斷，這在今年的股市、樓市已經(jīng)開(kāi)始顯露端倪。如此，泡沫一破，可以想見(jiàn)的是，未來(lái)兩年中國的銀行體系壞賬激增(因為近三年新增信貸近八、九萬(wàn)億，而中國的信貸90%以上都是抵押品貸款)，股市暴跌(到那時(shí)，銀行股估值的崩潰)。顯然，美國成為最大受益者，隨著(zhù)資金回流，美元又可以重新得以確立強勢。反轉過(guò)來(lái)，又來(lái)收購中國的廉價(jià)核心資產(chǎn)，“美元本位”的國際貨幣秩序進(jìn)一步得以強化，這是最悲觀(guān)的政策后果，對此央行一定要有充分的思想準備。(劉煜輝：作者系中國社會(huì )科學(xué)院金融研究所中國經(jīng)濟評價(jià)中心主任)
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