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　　新政出臺已逾兩月，博弈還在繼續。

　　種種跡象顯示，3月份時(shí)的樓市“狂熱癥”已經(jīng)被遏制住。諸多上市房企公布的5月份業(yè)績(jì)顯示，一線(xiàn)城市的環(huán)比銷(xiāo)售額均出現明顯下跌，跌幅最高至50%，而向二三線(xiàn)城市重點(diǎn)轉移的企業(yè)環(huán)比成交跌幅勢頭較緩。同時(shí)，銷(xiāo)售單價(jià)也有所下降，如萬(wàn)科5月份銷(xiāo)售單價(jià)環(huán)比跌幅達到12%，創(chuàng )去年12月份以來(lái)新低。

　　新城B股近日公布的5月份簡(jiǎn)報顯示，當月實(shí)現銷(xiāo)售面積約3.9萬(wàn)平方米、合同總值約3億元，環(huán)比分別下跌約57%和61%。新城B股無(wú)疑是目前所有房企的“縮影”。在其前一天發(fā)布5月份簡(jiǎn)報的地產(chǎn)老大萬(wàn)科稱(chēng)，公司當月銷(xiāo)售面積47萬(wàn)平方米，銷(xiāo)售金額51.1億元，同比分別下跌32%和20%，環(huán)比跌幅為26%和34%。港股上市房企同樣也逃不出銷(xiāo)售下滑的命運。龍湖地產(chǎn)、富力地產(chǎn)、碧桂園5月份銷(xiāo)售額分別為15.5億元、12.53億元、22億元，環(huán)比分別下滑39%、49%和27%。

　　盡管已顯現量?jì)r(jià)齊跌的勢頭，但一些房企仍不以為然。2009年銷(xiāo)售的“大獲全勝”使它們不畏懼短期調整對資金鏈的沖擊。不過(guò)，一邊是手握現金，一邊卻是負債率高企。

　　新政對于產(chǎn)品線(xiàn)偏高端的房企影響更明顯。在瘋狂拿地后，專(zhuān)注高端物業(yè)的綠城中國也頂不住架在頭上的達摩克利斯之劍。它不但2009年底負債率高達105%，而且2010年要支付約200億元的地價(jià)款，資金缺口超過(guò)100億元，詳見(jiàn)本期B07版的《綠城瘋狂拿地“后遺癥”：資金缺口超百億》。

　　誠然，負債率高的企業(yè)不止綠城一家。Wind資訊顯示，2009~2010年第一季度，上市房企債務(wù)水平不斷提高。2009年中期資產(chǎn)負債率64.53%，至末期時(shí)達到65.74%；2010年第一季度，這個(gè)數字上升為67.13%。

　　在此情況下，房企安全財務(wù)邊界的底線(xiàn)是多少？北京貝塔咨詢(xún)中心研究顯示，國內最優(yōu)質(zhì)房企繁榮期的存量資產(chǎn)周轉率一般在0.5~0.6之間，低谷期在0.2~0.3之間。這意味著(zhù)短期支付需求不能超過(guò)總資產(chǎn)的20%~30%，短期貸款應小于手持現金；在長(cháng)期貸款方面，如果危機延續至第二年，在剔除必要的應付款支出和營(yíng)銷(xiāo)管理支出后，房企第二年的償債能力平均為總資產(chǎn)的5%~10%，即第二年到期的銀行貸款不能超過(guò)總資產(chǎn)的10%，而房企總負債率應控制在40%~50%之間。而目前房企的負債率已遠遠超過(guò)這個(gè)安全邊界底線(xiàn)。

　　在信貸政策日趨緊縮的情況下，房地產(chǎn)上市公司資金來(lái)源增速整體放緩，新“國10條”出臺后更無(wú)一家房企獲得銀行大額授信。

　　由于資本市場(chǎng)調整顯著(zhù)，企業(yè)IPO、增發(fā)融資難度也加大。截至5月底，僅有中駿置業(yè)一家在港上市，此前計劃在香港分拆上市的太古地產(chǎn)于5月初宣布上市計劃暫時(shí)擱置。而且截至目前，國內A股市場(chǎng)本年未有房地產(chǎn)公司獲批上市。

　　在回款周期拉長(cháng)、信貸收緊、負債率高企等因素下，今年年底房企資金鏈將面臨大考。

　　2009年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)本年資金來(lái)源達到5.7萬(wàn)億元。其中，定金及預收款15914億元，占資金來(lái)源的27.86%；個(gè)人按揭貸款8403億元，占資金來(lái)源的14.71%，兩項共計占42.57%，占房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金來(lái)源的近半壁江山。

　　而新的房地產(chǎn)市場(chǎng)調控政策，貸款首付比例提高、利率從高執行、多套停止貸款等措施，從根本上限制了房企可用資金來(lái)源。如政策有效執行，那在未來(lái)1~2年內，將對房企融資環(huán)境產(chǎn)生致命影響。

　　降價(jià)劍在弦上。恒大最先在全國掀起降價(jià)潮，全國八五折優(yōu)惠算是給足了新政“面子”，萬(wàn)科也在不久刮起了降價(jià)的風(fēng)波，緊接著(zhù)綠地集團宣布6月8日起全國41個(gè)城市的全線(xiàn)項目實(shí)施優(yōu)惠。

　　環(huán)境的“惡劣”給房企帶來(lái)的并不單單是變相降價(jià)，更多的也是房企面臨的壓力和挑戰：銷(xiāo)售額急劇萎縮、資金鏈緊張、拿地成本增加等。在這樣的背景下，房企是如何生存的？還將繼續推動(dòng)降價(jià)潮贏(yíng)得資金的周轉嗎？

　　只是，降價(jià)似乎又成為房企的必然選擇。但降價(jià)帶來(lái)的退房等諸多問(wèn)題，又將成為危險的前奏曲，房企陷入抉擇兩難。

　　究竟房企所能承受的降價(jià)底線(xiàn)是多少？

　　從銀監會(huì )進(jìn)行的房貸壓力測試看，銀行所能承受的房?jì)r(jià)跌幅為20%~50%。不過(guò)，這并非爆發(fā)連環(huán)信用違約的“容忍底線(xiàn)”。有專(zhuān)家認為，一線(xiàn)城市房?jì)r(jià)降40%~50%也不會(huì )對銀行有大的沖擊。

　　在此基礎上，《投資者報》對房企同樣進(jìn)行一次壓力測試，采用的模板是對企業(yè)現金流承受能力。根據測試結果，為滿(mǎn)足A股房企在2010年最低800億元、2011年最低1100億元的現金底線(xiàn)，它們可以承受的最大房?jì)r(jià)下跌幅度是25%，但下跌持續時(shí)間不能超過(guò)9個(gè)月；從時(shí)間看，可以承受的最長(cháng)下跌時(shí)間是12個(gè)月，但跌幅不能超過(guò)10%。

　　本輪調控如果執行到位，必然導致房企重新洗牌。隨著(zhù)整合并購的應運而生，一批房企逃不出出局的命運。

　　其實(shí)，并購已呈逐漸增多的態(tài)勢。新政發(fā)布的兩個(gè)月時(shí)間內，A股市場(chǎng)上公司涉及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的并購事件已遠遠超過(guò)百起。分析人士認為，在地產(chǎn)新政下，大型開(kāi)發(fā)商在不降價(jià)的情況下，能撐3~6個(gè)月。部分此前過(guò)度擴張、成本控制能力較差的房企到今年下半年，就會(huì )出現資金鏈方面的問(wèn)題；而經(jīng)營(yíng)相對保守、融資能力強的大型企業(yè)，在行業(yè)內的相對地位反而會(huì )提高。

　　而此時(shí)，明智的房企已開(kāi)始行動(dòng)，試圖還原房?jì)r(jià)一個(gè)相對合理的位置。(記者 朱藝)