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　　“未來(lái)5年，三大運營(yíng)商將呈現‘高端者低端化，低端者高端化’的趨勢。中國移動(dòng)目前擁有國內80%-90%的手機中高端用戶(hù)，未來(lái)在同新聯(lián)通、新電信的競爭中面臨原有中高端用戶(hù)流失的風(fēng)險，將趨于低端化�！眹�信證券新近一份報告，似乎是為中移動(dòng)連續數日的股價(jià)急挫下了一個(gè)意味深長(cháng)的注腳。

　　在國信看來(lái)，“用戶(hù)攜號單向轉網(wǎng)”政策，新電信、新聯(lián)通的“捆綁式”銷(xiāo)售都將是促成“高端者低端化，低端者高端化”的催化劑，“證券市場(chǎng)的整體疲軟已經(jīng)將新聯(lián)通、新電信的股價(jià)推至低于企業(yè)價(jià)值的境地。因此給予中國聯(lián)通‘推薦’評級，中國電信‘謹慎推薦’評級，中國移動(dòng)‘中性’評級�！�

　　“的確有很多不確定因素�！睆V發(fā)證券電信行業(yè)首席研究員李太勇博士認為，情況并不是特別糟糕。大福證券亦認為，“中國移動(dòng)股價(jià)之跌勢，是源于過(guò)分悲觀(guān)的假設�！�

　　一方是悲觀(guān)假設，一方是樂(lè )觀(guān)預期，在重組迷霧散開(kāi)后，電信行業(yè)到底是黃金時(shí)代還是黑鐵時(shí)代？中國聯(lián)通到底是重組后最弱者還是手握好牌的未來(lái)主導者？

　　WCDMA占據壓倒性?xún)?yōu)勢

　　目前世界上的通信制式主要有兩種：發(fā)源于歐洲的GSM，發(fā)源于美國的CDMA，前者在2G、3G、4G的演講過(guò)程中，正朝著(zhù)EDGE、WCDMA、LTE的方向演進(jìn)。后者在2G、3G、4G的演講過(guò)程中，正朝著(zhù)CDMA1X、CDMA-EVDO、CDMA-EVDO-Rev.A.B的方向演進(jìn)。由中國提出的TDSCDMA制式僅在國內建立了預商用網(wǎng)絡(luò )。

　　今年，首次出現電信收入增長(cháng)低于GDP之時(shí)，不少投行驚呼，電信運營(yíng)業(yè)步入減速時(shí)代！

　　近期公布的電信行業(yè)收入數據顯示，除面臨競爭環(huán)境改變、資本開(kāi)支及運營(yíng)開(kāi)支增加，電信運營(yíng)行業(yè)收入增速亦在放緩。

　　中國電信行業(yè)收入增長(cháng)一直高于GDP增長(cháng)率，但2008年首次出現電信收入增長(cháng)低于GDP增長(cháng)現象。國泰君安認為，去年開(kāi)始執行的漫游通話(huà)費下降、語(yǔ)音彈性去年年底見(jiàn)頂回落，是電信收入增速放緩主要因素。

　　與此相對，安信證券認為，作為技術(shù)含量較高的行業(yè)，在國家自主創(chuàng )新的大背景下，通信板塊的估值水平理應高于整體水平，估值偏低，其估值洼地特征顯著(zhù)。

　　另有分析認為，電信重組推動(dòng)競爭格局邁入全業(yè)務(wù)競爭，將拉動(dòng)電信業(yè)務(wù)收入和固定資產(chǎn)投資雙增長(cháng)局面的出現。

　　瑞銀證券認為，重組后，競爭加劇、資本支出提高等因素將致使電信股票整體吸引力下降，重組后整體電信行業(yè)價(jià)值面臨消減。

　　一方面，中國移動(dòng)股價(jià)受新進(jìn)入競爭者以及潛在管制政策影響將下滑，但市場(chǎng)并沒(méi)有把中移動(dòng)損失市值加到其他三家上。

　　整體市值消減，意味著(zhù)投資者看淡通信行業(yè)。

　　國內3G即將啟動(dòng)，但在2012年之前，2G語(yǔ)音及2.5代增值業(yè)務(wù)仍然占主導地位，目前全球范圍3G尚缺少成功案例。

　　國信證券認為，目前對于行業(yè)有部分錯判，所謂“行業(yè)重組后移動(dòng)通信領(lǐng)域競爭趨向激烈，3G建設投資支出影響行業(yè)利潤”的“表象”，掩蓋了國內通信運營(yíng)行業(yè)“極具投資吸引力”的行業(yè)本質(zhì)。

　　國信相信，國內通信行業(yè)將是為數不多的偉大行業(yè)，并在未來(lái)10-15年依舊處于黃金增長(cháng)期。

　　原因之一是國內手機滲透率低于世界平均水平(國內40%，全球50%)，預示著(zhù)這是吸引力首屈一指的市場(chǎng)。

　　二在于運營(yíng)商占據產(chǎn)業(yè)鏈核心位置，對設備提供商、終端提供商、下游用戶(hù)都有著(zhù)很強的議價(jià)能力，行業(yè)將不會(huì )出現新競爭者。

　　根據國信的分析，5年、10年、15年后通信行業(yè)收入和利潤將是2007年的(169%，206%)；(259%，348%)；(364%，535%)。

　　中國移動(dòng)的投資價(jià)值是……

　　潛在價(jià)值陷阱VS無(wú)可撼動(dòng)利潤金牛

　　TD-SCDMA前景不明朗，新的不對稱(chēng)監管政策呼之欲出，猶如兩把利刃懸在被譽(yù)為港股“印鈔機”的中國移動(dòng)頸上。

　　發(fā)布完上半年業(yè)績(jì)的中國移動(dòng)，前日遭多家投行下調目標價(jià)，拖累股價(jià)幾日來(lái)連續下挫。

　　投行中，態(tài)度轉變最大屬摩根大通，將中國移動(dòng)投資評級由“增持”降至“減持”，并將目標價(jià)大幅削減50%至75港元。

　　今年5月，電信重組細則出臺后，摩根大通曾給予中國移動(dòng)目標價(jià)為150港元。投行麥格理更稱(chēng)，“中國移動(dòng)具有吸引力利潤有欺騙性，考慮到其面臨的盈利風(fēng)險，因此該股是潛在的價(jià)值陷阱”。

　　國信證券認為，中國移動(dòng)2007年收入、利潤占整個(gè)行業(yè)的50%、68%，占有國內80%-90%的高端用戶(hù)。但在政府主張“行業(yè)趨向相對均衡”的意愿下，已經(jīng)漸入尾聲。

　　一方面，TD產(chǎn)業(yè)鏈劣勢將使中國移動(dòng)3G之路變得荊棘，可能面臨原有中高端用戶(hù)流失的局面。

　　另一方面，政府對行業(yè)格局意愿將使中國移動(dòng)面臨非對稱(chēng)管制風(fēng)險，“用戶(hù)攜號單向轉網(wǎng)”將減少中高端用戶(hù)轉網(wǎng)成本，削弱其2G號碼段相對高端的品牌形象。

　　此外，新電信、新聯(lián)通可利用全業(yè)務(wù)運營(yíng)的優(yōu)勢進(jìn)行捆綁式銷(xiāo)售，這將使中國移動(dòng)在保留家庭用戶(hù)(通常也是中高端用戶(hù))的過(guò)程中面臨劣勢。未來(lái)，中國移動(dòng)收入增幅、利潤增幅、市場(chǎng)份額面臨下行壓力。

　　瑞銀證券認為，中國移動(dòng)領(lǐng)先地位，短期內不會(huì )受到?jīng)_擊。首先是規模效應，移動(dòng)絕對和相對規模沒(méi)有可比公司；其次是頻譜以及站點(diǎn)資源，優(yōu)于其他兩大運營(yíng)商，中國移動(dòng)管理層的執行能力也優(yōu)于競爭對手。

　　中國聯(lián)通如何一洗弱者之名……

　　變局后欲振乏力VS手上握著(zhù)一副好牌

　　是運營(yíng)商中最值得買(mǎi)入的公司，還是敬而遠之走為上？隨著(zhù)重組的深入，對中國聯(lián)通的多空分歧依然凸顯。中國聯(lián)通近期A(yíng)股資金流向顯示，買(mǎi)入和賣(mài)出的席位都不乏基金席位、社保席位，空方稍強。中銀國際下調中國聯(lián)通的預測和目標價(jià)，將今、明兩年盈利預測分別下調了6%和10%，以反映其GSM業(yè)務(wù)和即將收購的中國網(wǎng)通固話(huà)業(yè)務(wù)近期的疲軟。

　　“我們還擔心其2009年10年投資1000億人民幣擴大GSM網(wǎng)絡(luò )并升級為3G的計劃過(guò)于激進(jìn)”，因此將目標價(jià)由20港幣下調至17港幣。對于A(yíng)股，新的目標價(jià)為6.80元人民幣，遠低于之前11元目標價(jià)。

　　“中國聯(lián)通依舊是運營(yíng)商中最值得買(mǎi)入的公司”。中信證券如是稱(chēng)。而天相投資則認為，拋開(kāi)C網(wǎng)包袱后，中國聯(lián)通成長(cháng)之旅即將啟動(dòng)，維持“增持”評級。

　　瑞銀證券則認為，新聯(lián)通是重組后的最弱者。一方面，中國聯(lián)通與中國網(wǎng)通的合并及整合面臨風(fēng)險；其次，新聯(lián)通市場(chǎng)戰略規劃也弱于中國電信。毫無(wú)疑問(wèn)，重組后的中國聯(lián)通面臨兩個(gè)強有力的對手，雖然持有主流3G技術(shù)，但新聯(lián)通的這一優(yōu)勢短期內不是那么明顯。預計2012年后，3G逐漸取代2G語(yǔ)音和2.5G增值業(yè)務(wù)主導地位。

　　國信證券認為，中國聯(lián)通在過(guò)去幾年中一直受制于公司規模較小，G網(wǎng)C網(wǎng)雙網(wǎng)互搏，行業(yè)地位始終處于弱勢未有改觀(guān)。但此次重組聯(lián)通受益巨大，并為未來(lái)徹底改變行業(yè)地位埋下伏筆。

　　重組受益集中在三個(gè)方面。其一，以1100億元價(jià)格出售微利的CDMA網(wǎng)絡(luò )，結束雙網(wǎng)互搏的局面；二是重組后公司規模大幅提升———與網(wǎng)通合并后的新公司資產(chǎn)規模上升145%，凈資產(chǎn)上升110%，收入規模上升51%，凈利潤上升111%；此外，重組完成后，新聯(lián)通將獲得最具產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的WCDMA牌照，對未來(lái)公司3G業(yè)務(wù)發(fā)展具有決定意義。(記者 汪小星 實(shí)習生 宋曉芳)