近期，由于居民消費價(jià)格指數CPI持續攀升，以及物價(jià)的普遍上漲，“通貨膨脹”成了金融界的熱門(mén)詞匯。那么，中國現在是不是已經(jīng)陷入通貨膨脹？如果物價(jià)繼續上漲，貨幣政策方面是否要采取一些措施，比如調高存款利率或存款準備金利率？今年的GDP增長(cháng)速度會(huì )不會(huì )因些而放慢？證券市場(chǎng)是否會(huì )因此受到影響？帶著(zhù)這一系列疑問(wèn)，我們邀請了金融界知名專(zhuān)家中國社科院金融研究所副主任王松奇與北京師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院賀力平教授,一起探討通脹形勢下的貨幣政策選擇。
通貨膨脹的經(jīng)典定義就是“物價(jià)總水平的持續上漲過(guò)程”，不管是什么因素推動(dòng)的，只要度量物價(jià)水準的指標持續上升，就可以認定經(jīng)濟體系中已出現了通貨膨脹。
通脹苗頭已現
記者：近期CPI指數持續攀升，央行行長(cháng)周小川也一再強調目前通脹趨勢已非常明顯。您認為當前的形勢是否就是通貨膨脹？
王松奇：通貨膨脹的經(jīng)典定義就是“物價(jià)總水平的持續上漲過(guò)程”，不管是什么因素推動(dòng)的，只要度量物價(jià)水準的指標持續上升，就可以認定是經(jīng)濟體系中已出現了通貨膨脹，日前周小川行長(cháng)關(guān)于通貨膨脹問(wèn)題的觀(guān)點(diǎn)無(wú)可非議。
賀力平：人們通常用通貨膨脹和通貨緊縮表示一般物價(jià)水平的上升或下降。前幾年中國出現了消費物價(jià)的下降，人們談?wù)撏ㄘ浘o縮；與之相對，現在出現了居民消費價(jià)格的上升，相應的用詞就是通貨膨脹。當然這不是很接近于老百姓所說(shuō)的通貨膨脹，因為普通老百姓所說(shuō)的通貨膨脹可能主要指價(jià)格的全面上漲。從目前看，價(jià)格水平的上升只發(fā)生在某些產(chǎn)品或者某些行業(yè)，而另外一些產(chǎn)品、另外一些行業(yè)沒(méi)有上升。這顯然不能說(shuō)是一種“全面的通貨膨脹”。但是，作為反映全部商品，或者說(shuō)影響人們生活的全部商品和服務(wù)的一般價(jià)格水平指數，現在的確在上升。新數字是2004年1月全國居民消費價(jià)格水平比一年前(2003年1月)上升了3.2%。這是年度的價(jià)格上升水平，顯然與幾年前的情況大不相同。在這個(gè)意義上，可以說(shuō)中國的一般物價(jià)水平已經(jīng)上升，或者說(shuō)出現了上升。
出現這種上升，意味著(zhù)什么呢？是不是意味著(zhù)物價(jià)水平還會(huì )繼續上升，或者停留在目前水平圍繞3.2%上下細微波動(dòng)呢？這些可能性都存在。國內外眾多因素都會(huì )影響中國未來(lái)一段時(shí)間價(jià)格水平的變化,所以說(shuō)這是一個(gè)微妙的問(wèn)題，目前尚難有定論。
遏止通脹預期更重要
記者：那么，防范通脹的關(guān)鍵因素在哪里？為防止通脹苗頭繼續增長(cháng)，在貨幣政策方面應采取哪些應對措施？
王松奇：世界上有各式各樣的通貨膨脹，首先要區分通貨膨脹的類(lèi)型并研究其生成機理，然后對癥下藥。從中國2003年物價(jià)上漲的原因看，主要有以下幾點(diǎn)：(1)農產(chǎn)品漲價(jià)對部分消費品價(jià)格上升產(chǎn)生了明顯的推動(dòng)作用，農產(chǎn)品價(jià)格上漲主要由兩個(gè)因素導致：一是近年來(lái)糧食總產(chǎn)量呈下降趨勢；二是去年國際市場(chǎng)農產(chǎn)品價(jià)格明顯高于2002年，近年來(lái)中國大宗農產(chǎn)品價(jià)格在變動(dòng)率上同國際市場(chǎng)大宗農產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)率已大體趨同。(2)信貸擴張速度過(guò)快推動(dòng)全社會(huì )固定資產(chǎn)投資超速增長(cháng)，若干原材料短缺嚴重，價(jià)格急劇上升并因大量進(jìn)口導致國外同類(lèi)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格大幅上揚，結果迂回影響許多工業(yè)制成品工廠(chǎng)成本并對多種產(chǎn)品形成價(jià)格上升壓力。
中央銀行的主要職責就是維護幣值穩定，當通貨膨脹苗頭出現，為了遏制物價(jià)上漲的慣性效應，貨幣當局理應作出反應。從中國的實(shí)際情況看，農產(chǎn)品的價(jià)格上漲無(wú)論是因為糧食減產(chǎn)還是源于國際市場(chǎng)大宗農產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的傳遞效應，都與貨幣政策的松緊無(wú)關(guān)，中央銀行能夠施加影響的只能是商業(yè)銀行的信貸擴張速度及與此相關(guān)的部分行業(yè)過(guò)熱和生產(chǎn)資料價(jià)格大幅上漲等問(wèn)題。
2003年6月，中央曾出臺過(guò)針對房地產(chǎn)信貸問(wèn)題的121號文件，這是一個(gè)窗口指導性措施。事實(shí)證明，其收效并不十分顯著(zhù)。由此看來(lái)，2004年中央銀行在以抑制信貸過(guò)速擴張為調節重點(diǎn)的貨幣政策操作實(shí)踐中，似乎應當另想一些辦法，如在利率或存款準備金率方面采取一些新的動(dòng)作等等。
賀力平：各種物品和服務(wù)價(jià)格水平的變動(dòng)是隨著(zhù)經(jīng)濟的增長(cháng)，隨著(zhù)人們收入水平的增長(cháng)，隨著(zhù)技術(shù)的變動(dòng)，隨著(zhù)貿易開(kāi)展等等不停地出現的，這是市場(chǎng)經(jīng)濟生活中一個(gè)非常自然的現象。但是，如果出現其他一些因素影響價(jià)格總水平的上升，尤其是異常的變動(dòng)，那么往往需要一定的宏觀(guān)經(jīng)濟政策調整。
在宏觀(guān)經(jīng)濟政策中，貨幣政策或者說(shuō)中央銀行所掌握的各種政策工具，能夠起比較大的作用。在這里，應該說(shuō)明一個(gè)重要區別。過(guò)去流行的一個(gè)說(shuō)法是，中央銀行采取緊縮性的貨幣政策來(lái)防止通貨膨脹。這一般或粗略地來(lái)說(shuō)，是對的。但是，應該承認，最近20多年，國內外經(jīng)濟學(xué)界圍繞通貨膨脹經(jīng)過(guò)反復研討得出的一個(gè)重大成果是，貨幣政策調整不僅僅是需要采取緊縮措施去治理已經(jīng)出現的通貨膨脹，這樣做屬于一種比較簡(jiǎn)單的、線(xiàn)性的、甚至可以說(shuō)是原始的貨幣政策。
新的貨幣政策原則從根本上說(shuō)是預防或者逆轉通貨膨脹預期�，F代經(jīng)濟條件下，通貨膨脹預期才是推動(dòng)通貨膨脹最基本的因素。也就是說(shuō)，只要社會(huì )公眾普遍形成了通貨膨脹預期，哪怕是在通貨膨脹較低的水平上，或者說(shuō)價(jià)格上升速度還比較慢的時(shí)候，通貨膨脹也勢必到來(lái)。如果通貨膨脹預期較小較弱，貨幣政策可能會(huì )很有作為，而且可以起到扭轉通貨膨脹預期的作用。也就是說(shuō)，如果我們不是談?wù)撘粋�(gè)高程度、大范圍的通貨膨脹現象的話(huà)，貨幣政策所應對的對象就是社會(huì )公眾的通貨膨脹預期。如果通貨膨脹預期形成了，價(jià)格水平出現持續不停的爬升，貨幣當局只能采取很簡(jiǎn)單的對策，那就是全面收縮的措施。
緊縮性的貨幣政策，可以有多方面的含義。它可以意味著(zhù)所有政策性利率水平的上調，所有信貸擴張被限制，所有基礎貨幣的發(fā)行被中止。這只是在極端的情況下才出現的。目前的情況很不一樣。貨幣當局所面對的很可能是帶有某種不確定因素的、輕微程度的通貨膨脹預期。對待這種新情況，貨幣政策取向進(jìn)行必要的調整是必要的。
政策與經(jīng)濟“預測競賽”
記者：最近有人建議央行調高存款利率或存款準備金率，您如何看待這一問(wèn)題？考慮到利率調整的時(shí)機問(wèn)題，您認為利率調整是否會(huì )使人民幣升值壓力進(jìn)一步加大？
王松奇：在中央銀行手中，有價(jià)格型工具、還有數量型工具。價(jià)格型工具作用機制復雜，傳導過(guò)程曲折；而數量型工具作用機理簡(jiǎn)單，傳導過(guò)程簡(jiǎn)捷。到底選擇哪一種工具，全看調節的緊迫程度和目標的預期值域。
為適當抑制商業(yè)銀行的信貸過(guò)度擴張及降低擴張中生成的金融風(fēng)險，我們似乎可以在利率和存款準備金率之間進(jìn)行根據選擇。變動(dòng)利率一般要以實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)中企業(yè)資金需求有充分的利率彈性為前提。從2003年的情況看，鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)都成了厚利行業(yè)，在這種情況下，些許的貸款利率提升在這些行業(yè)的成本支出中可以忽略不計，因此，靠利率這種價(jià)格手段無(wú)法達到宏觀(guān)調控的預期目的�？磥�(lái)，現實(shí)的選擇只能是運用行政性手段和數量型手段相結合，在行政手段的運用上，中國的監管當局早已駕輕就熟，問(wèn)題在于選擇什么樣的數量型手段。
在各個(gè)商業(yè)銀行存在資本、資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)狀況及風(fēng)險差異的情況下，從中國國情出發(fā)實(shí)行差別存款準備金率不失為一種明智選擇。
賀力平：利率調整指的是政策性利率的調整。事實(shí)上，如果人們已經(jīng)形成了一定的通貨膨脹預期，那么市場(chǎng)利率水平已經(jīng)在發(fā)生變化了。從最近幾個(gè)月國內貨幣市場(chǎng)，包括國債發(fā)行市場(chǎng)、資金拆借市場(chǎng)以及一些新的證券發(fā)行價(jià)格的行情，都可以看出，中國的市場(chǎng)利率水平已經(jīng)出現了一些變動(dòng)。引起這些變動(dòng)的主要原因是市場(chǎng)的參與者，金融機構及投資者們已經(jīng)考慮到了未來(lái)通貨膨脹可能有一定不確定性。他們在接受、買(mǎi)賣(mài)這些資產(chǎn)和金融工具時(shí)候，形成了對買(mǎi)賣(mài)有關(guān)金融工具、金融資產(chǎn)新看法和新的回報要求。但我們說(shuō)政策性利率水平，尤其是那些直接由中央銀行來(lái)確定的存款利率、貨款利率、再融資利率、貨幣市場(chǎng)回購利率等等，還沒(méi)有動(dòng)。顯然，貨幣當局希望要穩定目前資金市場(chǎng)的情況，沒(méi)有到必須調整的時(shí)刻。
不用說(shuō)，利率是貨幣當局應對通貨膨脹或通貨膨脹預期的一個(gè)極重要的工具。這個(gè)工具一直在貨幣當局口袋里，隨時(shí)隨地可以使用。不能排除這個(gè)工具在今年或者說(shuō)明年不使用。它的使用取決于貨幣當局的判斷，即要判斷人們是怎么看待價(jià)格水平的變動(dòng)、看待經(jīng)濟的走勢、看待國內外的經(jīng)濟環(huán)境等等。綜合考慮這些經(jīng)濟因素，不能說(shuō)現在就應該調整利率。整個(gè)形勢是變動(dòng)的，貨幣當局也要動(dòng)態(tài)地形成新認識和新判斷，而且是科學(xué)的判斷。很多時(shí)候需要去預測新形勢，與經(jīng)濟環(huán)境進(jìn)行某種“預測競賽”。
可補充說(shuō)的一點(diǎn)是，目前國內的利率水平比較低，尤其是政策性利率水平較低。如果出現一定程度的通貨膨脹及預期，貨幣當局如果需要調整利率也相應是比較小的幅度。
至于利率調整會(huì )不會(huì )影響人民幣的匯率，這需要看國內利率水平與國外的差距，以及它們在未來(lái)一段時(shí)間的變動(dòng)方向(在一定程度上還要看套利資金的跨境流動(dòng)性)。中國目前的利率水平與國外的差距并不是很大，也就是說(shuō)國內的利率水平與國際市場(chǎng)并沒(méi)有突出差距。如果多少有些利率差距會(huì )對一些資金持有者的資金流入決策有影響的話(huà)，這種影響肯定也是較小的。此外，對資金跨境套利者而言，他必須考慮的一個(gè)重要風(fēng)險因素是國外利率水平變動(dòng)的可能性。比如，北美的利率水平目前也處于一個(gè)不確定時(shí)期。美聯(lián)儲有可能是在今年晚些時(shí)候上調其政策性利率。因此，中國上調利率現還沒(méi)有受到一個(gè)很明顯的國際環(huán)境制約。
信貸收縮不會(huì )傷及股市
記者：信貸收縮和產(chǎn)業(yè)結構調整，會(huì )對2004年股市和債市產(chǎn)生什么樣的影響？
王松奇：中國的股市和債市行情與信貸收縮和產(chǎn)業(yè)結構性調整并不存在明顯的千篇一律的正相關(guān)關(guān)系，股票和債券行情對利率變動(dòng)反應靈敏，對數量型貨幣政策手段反應不太靈敏。中國資本市場(chǎng)的景氣狀況，一取決于政策層面的支持和改革動(dòng)作，二取決于資金層面，三取決于市場(chǎng)參與者的信心。至于信貸收縮和產(chǎn)業(yè)結構調整并不一定和股市債市上的金融產(chǎn)品發(fā)生直接聯(lián)系。例如，有人擔心信貸收縮資本市場(chǎng)的資金會(huì )不會(huì )受到影響，我認為不會(huì )，原因在于，中國現有的從實(shí)體經(jīng)濟循環(huán)中游離出來(lái)的貨幣存量就足以支撐股市和債市的長(cháng)期穩定發(fā)展。龐大的居民儲蓄、企業(yè)手中的游資及分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式下銀行和保險公司的過(guò)剩資金都是中國資本市場(chǎng)潛在的貨幣支撐因素，這些因素從存量意義上說(shuō)決不會(huì )因為2004年的信貸收縮和產(chǎn)業(yè)結構調整政策的出臺發(fā)生下行變化，相反，其數量還會(huì )繼續增長(cháng)，只是增速與2003年比可能會(huì )有所下降罷了。(來(lái)源：證券時(shí)報 有刪節 作者：周菡)
