中國股市前天的大跌，被認為引領(lǐng)了昨天全球股市的下跌。這不禁讓人遙想起2007年2月27日中國股市大跌并領(lǐng)跌全球股市。其實(shí)2007年當時(shí)全球股市大跌的真正原因是次貸危機的開(kāi)始。而此次全球股市大跌的真正原因，也不是中國，而是全球市場(chǎng)確認了未來(lái)的通縮環(huán)境。

　　美國國債市場(chǎng)的變化，已經(jīng)清晰昭示了通縮和經(jīng)濟探底的現實(shí)。

　　以美國2年期國債收益率降至歷史新低、10年期國債收益率跌破3%、30年長(cháng)期國債收益率跌破4%為代表，資本對經(jīng)濟探底的擔憂(yōu)放大到了相當程度。而國債收益率如此之低，也否定了市場(chǎng)廣泛的通脹預期，越來(lái)越多的分析指向了“不可避免的通貨緊縮”。經(jīng)濟探底和通縮的結合，即是比衰退更為嚴重的蕭條。

　　目前這一判斷的理由已經(jīng)極其充分。在歐洲，已經(jīng)斷無(wú)可能在財政緊縮的大環(huán)境里取得復蘇；在美國，雖然政府試圖繼續維持擴張，但地方州政府已經(jīng)處于財政緊縮狀態(tài)。

　　諾獎得主克魯格曼先生也在新近的文章中直言，“世界各國政府均表現出對通貨膨脹的過(guò)度擔憂(yōu)，而事實(shí)上真正的威脅卻來(lái)自通貨緊縮”，他認為美國和歐洲似乎都正在走向日本式的通貨緊縮困境。

　　與美國國債市場(chǎng)的熱度相對應的是，中國、美國、歐洲的股市都大幅下跌，原油和金屬期貨也出現普跌。

　　如此低的美國國債收益率，實(shí)際上昭示了資產(chǎn)價(jià)格將進(jìn)一步下跌的前景。目前標普500指數已經(jīng)跌破1050點(diǎn)，但如果以美國國債10年期利率掉到3%以下測算，標普500指數實(shí)際上需要下跌到750點(diǎn)。

　　前美林經(jīng)濟學(xué)家戴維·羅森伯格(David Rosenberg)前天分析說(shuō)，當前國債收益率的下跌，向市場(chǎng)發(fā)出了一個(gè)重要信號，即GDP增長(cháng)將出現減速，未來(lái)一年企業(yè)盈利也將不是市場(chǎng)預期的反轉，如果標普500指數跌破1050點(diǎn)，很有可能會(huì )跌到880點(diǎn)，而且可能相當迅速。

　　對于中國經(jīng)濟來(lái)說(shuō)，筆者認為最遲在今年第三季度，中國經(jīng)濟就將迎來(lái)向下的拐點(diǎn)。雖然2008年底的4萬(wàn)億元計劃中，還有政府項目可以推進(jìn)，但由于地方政府債務(wù)的清理以及銀行業(yè)對信貸的約束，整體的政策刺激也將難以為繼。中國經(jīng)濟的增長(cháng)將比預期要低。

　　在中國經(jīng)濟增長(cháng)低預期的背景下，發(fā)達經(jīng)濟體的外部通縮環(huán)境，會(huì )通過(guò)資本外流向中國傳導。5月份開(kāi)始的外匯占款增長(cháng)大幅下降，以及到6月份仍在持續的資本流出速度增長(cháng)，將會(huì )推動(dòng)這一現實(shí)的發(fā)展，尤其是在美元升值背景之下。

　　可能會(huì )有一個(gè)疑問(wèn)，就是黃金價(jià)格的相對堅挺。一般認為，黃金價(jià)格高企是對沖通脹風(fēng)險，而目前美國國債收益率普跌，以及美元指數高企，清晰展現了通縮前景。這是一個(gè)危機前慣常邏輯完全不能解釋的金融現象。比如在上世紀80年代黃金大幅上漲的時(shí)候，當時(shí)美國10年期國債收益率高達10.8%，而目前則低于3%。

　　黃金價(jià)格高企，一個(gè)時(shí)下非常流行的詞語(yǔ)叫做“避險”。但問(wèn)題恰恰在于，如果經(jīng)濟前景是通縮不是通脹，投資者買(mǎi)入黃金是避什么險呢？

　　答案指向三種可能：一是，要么黃金價(jià)格虛高，甚至是泡沫，會(huì )很快像慣常邏輯一樣大幅下跌；二是，此次通縮與以往不同，可能會(huì )因為主權債務(wù)貨幣化等問(wèn)題出現快速的通脹逆轉；三是，另有系統性風(fēng)險需要規避，比如有些聲音提及的信用貨幣體系性風(fēng)險等。

　　最后，讓我們再次聽(tīng)一聽(tīng)索羅斯先生2009年10月在布達佩斯中歐大學(xué)的系列演講中所說(shuō)：“我很遺憾地告訴大家，復蘇的勢頭可能會(huì )停止，甚至隨之出現‘再次衰退’，我不能確定的是這將發(fā)生在2010年還是2011年。復蘇的時(shí)間越長(cháng)，就會(huì )有更多的人相信復蘇；但據我判斷，這種主流情緒與實(shí)際情況相去甚遠。人的感知往往落后于現實(shí)�！�(徐以升)