5月下旬以來(lái)市場(chǎng)橫盤(pán)震蕩，直到6月29日的暴跌，似乎又揭開(kāi)了一輪下跌序幕。幾天里，公司到處電話(huà)響個(gè)不停。大家都在問(wèn)，怎么又跌，什么時(shí)候是個(gè)頭？

　　上網(wǎng)搜搜，跌的理由還真不少，房地產(chǎn)政策利空、宏觀(guān)政策緊縮、股指期貨惹禍、農行IPO吸金，甚至還有的說(shuō)匯改導致暴跌。聽(tīng)起來(lái)都挺有道理，可是仔細一琢磨，似乎又不完全是那么回事。

　　房地產(chǎn)是利空，但是去年下半年以來(lái)房地產(chǎn)政策就沒(méi)利多過(guò)，地產(chǎn)股都跌了快一年了，之前對政策多少也已經(jīng)有了個(gè)預期吧？宏觀(guān)政策緊縮，那為什么2007年加一次準備金漲一次呢？股指期貨上市以來(lái)，基本保持對現貨升水，升水的期貨會(huì )導致指數暴跌嗎？農行IPO吸金，那工行、平安上市的時(shí)候，怎么就漲呢？匯改導致暴跌更不用說(shuō)了，日本人當年弄個(gè)廣場(chǎng)協(xié)定，還跟了好幾年的大牛市呢。

　　人類(lèi)的天性之一，是尋求解釋?zhuān)�而且偏向于尋求顯現為確定性的、邏輯簡(jiǎn)單的、直接明了的解釋。對這種傾向，在心理學(xué)上有一種相關(guān)的理論叫“過(guò)度理由效應”，其定義為：“人類(lèi)存在使自己和別人的行為更為合理的偏好，因此總是為自己和別人的行為尋找理由和原因。而一旦找到了認為足夠的理由和原因，就缺乏繼續尋找下去的動(dòng)力。在尋找行為原因的時(shí)候，人類(lèi)傾向于先找那些顯而易見(jiàn)的外在原因。當外部原因足以解釋行為的時(shí)候，人類(lèi)一般就不再去尋找內部深層次的原因了�！痹趯�股票等社會(huì )科學(xué)的解釋上，大多數人也會(huì )出現同樣的傾向。在把日常生活中常見(jiàn)的、簡(jiǎn)單的邏輯搬進(jìn)股市并找到了看似匹配的解釋以后，即認為已經(jīng)找到了市場(chǎng)運行的原因，而不做進(jìn)一步的深入探究，以尋求可能不是那么確定、明顯，但或許更為根本的市場(chǎng)運行邏輯。站在得出結論當時(shí)的時(shí)點(diǎn)看，這種做法并無(wú)不妥，可是從未來(lái)看，這帶來(lái)的最大問(wèn)題即是沒(méi)有能夠認識到市場(chǎng)變動(dòng)的內因，故而在將來(lái)仍將再犯表現或許各異、但性質(zhì)相似的錯誤。

　　竊以為，近期市場(chǎng)的暴跌行情，真往深里思索，或許找不著(zhù)那么直接、明顯的答案。在政策轉向、資金面緊縮、人心渙散合力帶來(lái)的向下趨勢中，市場(chǎng)一旦轉入一個(gè)向下趨勢，就會(huì )在羊群效應、近期偏好等多種因素作用下，拓展這個(gè)趨勢。在這樣的趨勢中，市場(chǎng)日內的運行多屬于布朗運動(dòng)一類(lèi)(比方6月29日的暴跌，當日也沒(méi)發(fā)生什么有影響力的大事能導致市場(chǎng)下跌4%還多)，而這個(gè)運動(dòng)的總方向是向下的。這個(gè)向下趨勢和之間發(fā)生的一些重大事件，固然不能說(shuō)沒(méi)有聯(lián)系，但這種聯(lián)系是否如此緊密，是否在這些事件出現的時(shí)候市場(chǎng)就一定承壓、缺失的時(shí)候就一定反彈？答案或許不是那么肯定的。

　　那么，在這種行情中，應該怎么操作呢？傳統的思路是測算出估值底和操作策略，然后在到達這個(gè)底線(xiàn)以后，依計行事，越跌越買(mǎi)。這就好比表演武術(shù)里的套路，先排好了招式，然后一拳一腳，依樣演練就是。

　　但是仔細想想，A股的絕對估值，在過(guò)去幾年真的有多少指導意義嗎？6124點(diǎn)上證綜指能有50多倍的PE，為什么現在就剩16倍多了呢？為什么在A(yíng)、H股同時(shí)上市的股票，2001年A股能有平均10倍的溢價(jià)、2005年只剩港股的60%左右、2007年底又變成港股的2倍多呢？如果過(guò)去多少年絕對估值的指導意義并不那么理想，那么又有什么充分的理由可以讓我們相信，其在未來(lái)的指導意義一定會(huì )很好呢？

　　當然，絕對估值低到足夠便宜的時(shí)候，在中國這樣一個(gè)高速增長(cháng)的新興國家，是可以大舉買(mǎi)入、不計市場(chǎng)形態(tài)的。但是縱觀(guān)過(guò)去20年，又有多少個(gè)這樣的機會(huì )呢？這樣的機會(huì )即使抓住了，可什么時(shí)候賣(mài)呢？PE到30、40、還是50倍賣(mài)？

　　打個(gè)比方，和武術(shù)套路不同，格斗搏擊并沒(méi)有一定的章法，而更多的是因敵轉化。筆者認為，投資也是這樣，與其畫(huà)好了招式，說(shuō)到多少點(diǎn)開(kāi)始補倉多少，不如放下提前預測，靜觀(guān)市場(chǎng)的形態(tài)，到底部形態(tài)確立、下跌趨勢結束、估值也算合理以后，再提高倉位來(lái)的妥當。

　　回到當前市場(chǎng)來(lái)看，即使和美國、歐洲市場(chǎng)比，A股整體PE估值已經(jīng)不是太貴。但熊市更看PB，而當前指數的PB，以上證為例，在2.2倍上下，對比歐美市場(chǎng)，還是偏貴一點(diǎn)。同時(shí)，小盤(pán)股的估值更加慘不忍睹。以中小板綜指為例，指數當前PE、PB分別為38倍、5倍左右。5倍的PB是什么概念？納斯達克指數的PB也只有2.3倍，FTSE小盤(pán)股指數和S&P小盤(pán)股指數則分別是1.2和1.6倍。如果說(shuō)我們這個(gè)5倍PB就是估值鐵底，未免有點(diǎn)牽強。

　　所以筆者以為，在當前的A股行情中，待趨勢和底部的特征出現而后動(dòng)，比事先畫(huà)定投資章法、買(mǎi)入標的，更加劃算�！秾O子》曾說(shuō)，“水因地而制流，兵因敵而制勝。故兵無(wú)常勢，水無(wú)常形。能因敵變化而取勝者，謂之神�！鄙缴系乃�不是確定一條路就一直流下去的，好的軍隊也不是確定一個(gè)打法就照章辦事的。同樣，投資也可以不用先畫(huà)好一個(gè)估值、一個(gè)點(diǎn)位、一個(gè)策略，而更好的策略或許是依據市場(chǎng)的形態(tài)，輔以估值、政策和經(jīng)濟的判斷，因形轉化，順勢而為。

　　當然話(huà)說(shuō)回來(lái)，沒(méi)有什么清晰的、教科書(shū)式的底部形態(tài)、上升趨勢。但是沉浮市場(chǎng)多年的人，至少對什么形態(tài)能對應多少可能性的底部區域、上升趨勢之類(lèi)，能有個(gè)概率上的大致判斷。而有了這個(gè)概率上的判斷，再配以相應百分比的倉位進(jìn)行投資，也就不失為一種更為穩妥的辦法。畢竟，投資沒(méi)有什么100%確定的事情，真正做的，也就是個(gè)概率。 　□信達證券 陳嘉禾