■ 頭條評論

　　日前，中國證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導意見(jiàn)》(征求意見(jiàn)稿)，這標志著(zhù)在5月22日啟動(dòng)第一波新股發(fā)行制度改革后，A股迎來(lái)第二波新股發(fā)行制度改革�！吨笇б庖�(jiàn)》在完善詢(xún)價(jià)過(guò)程和配售約束機制、完善回撥和中止發(fā)行機制方面做出了進(jìn)一步的規定。

　　眾所周知，自A股重啟IPO以來(lái)，高價(jià)發(fā)行、高市盈率和超高募集資金的“三高”現象愈演愈烈。一、二級市場(chǎng)之間的巨大價(jià)差，導致市場(chǎng)開(kāi)始了一場(chǎng)抽血式的死循環(huán)，究其本質(zhì)來(lái)說(shuō)，正是由于不成熟的市場(chǎng)及非市場(chǎng)化的操作方式造成的。

　　筆者認為，就《指導意見(jiàn)》本身而言，短時(shí)期內還不能消除“新股高價(jià)發(fā)行現象”，而且證監會(huì )也從未表示過(guò)要壓低新股發(fā)行價(jià)格。但可以預計，未來(lái)新股發(fā)行的市場(chǎng)化趨勢將更加明顯———這也正是證監會(huì )一貫遵循的邏輯。從政策內容上看，2009年的一次改革針對新老劃斷、初步采取網(wǎng)下、網(wǎng)上申購方式，是對新股定價(jià)市場(chǎng)化方向的確立和邁進(jìn)；而2010年的二次改革則是市場(chǎng)化定價(jià)在制度層面的后續完善，其市場(chǎng)化的意圖也更加堅定。

　　在本次改革中，開(kāi)門(mén)見(jiàn)山地提出要“進(jìn)一步完善報價(jià)申購和配售約束機制”，這就意味著(zhù)管理層試圖從制度層面保證新股定價(jià)趨向合理性———詢(xún)價(jià)機構應對報價(jià)有所負責。另外，將詢(xún)價(jià)對象拓寬至網(wǎng)下機構投資者，有助于完善需求方類(lèi)型，使配售環(huán)節充分競爭，而只有在充分競爭這個(gè)前提下，價(jià)格才有可能趨于合理。畢竟，如果詢(xún)價(jià)機構單一或被壟斷，那么定價(jià)過(guò)程就不可能牽制多方利益、實(shí)現充分博弈，最終的價(jià)格只能被某一方力量挾制。從以往的市場(chǎng)表現看，越是網(wǎng)下機構配售分散的個(gè)股，在解禁期前后的下行風(fēng)險越小，而一些網(wǎng)下配售機構集中的個(gè)股，往往在解禁日前后出現大幅下跌的走勢。

　　引入回撥事項和中止發(fā)行機制，可以使新股發(fā)行更真實(shí)地反映市場(chǎng)情況，在保護投資者利益與方便承銷(xiāo)商管理風(fēng)險之間做出了一項平衡。中止發(fā)行制度是對詢(xún)價(jià)機構的一種風(fēng)險約束，將促使詢(xún)價(jià)機構更審慎、更真實(shí)地報價(jià)，同時(shí)也有助于避免在不恰當的時(shí)間窗口硬著(zhù)頭皮發(fā)行、申購，從而導致定價(jià)不合理、誤導市場(chǎng)預期。

　　正如證監會(huì )發(fā)言人所指出的，新股發(fā)行體制改革涉及面廣，需要參與各方擔負起各自的職責。IPO發(fā)行市場(chǎng)化定價(jià)的諸多問(wèn)題，其原因不僅僅在于一級市場(chǎng)機制不健全，二級市場(chǎng)的一些“偽市場(chǎng)化”因素亦造成很大的負面影響。如果改革目光僅僅停留在一級市場(chǎng)，忽視二級市場(chǎng)的規范整頓，其效果必然會(huì )大打折扣。

　　目前二級市場(chǎng)操縱較為盛行，一級市場(chǎng)高價(jià)發(fā)行風(fēng)險可以通過(guò)股價(jià)操縱輕松轉移給二級市場(chǎng)，若是“由券商和發(fā)行人通過(guò)隨機搖號的方式確定網(wǎng)下配售可獲配機構、大幅增加單個(gè)詢(xún)價(jià)機構可買(mǎi)股份數量”，或使股票更加集中于少數大機構手中，增強其操縱二級市場(chǎng)的動(dòng)因。因此，對于二級市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，更需要花大力氣完善游戲規則，嚴厲打擊在二級市場(chǎng)上的新股操縱行為。

　　□王瑩（上海 學(xué)者）