目前市場(chǎng)正處于膠著(zhù)狀態(tài)，其對于政策的敏感度遠遠大于個(gè)股的非系統驅動(dòng)因素，如估值水平、盈利能力、資金流向等。近日股票和期指投資者都感到市場(chǎng)節奏難以把握，只賺指數不賺錢(qián)的現象再次出現。因此在面對當前“撲朔迷離”的宏觀(guān)經(jīng)濟形勢時(shí)我們應轉變研究思路，進(jìn)一步深化期指功能性研究，深入挖掘期指的對沖效用。如果說(shuō)套期保值是平抑現貨資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率的穩健型對沖策略，那么套利策略（期現套利和跨期套利）和Alpha對沖則是追求超額收益的主動(dòng)型擇時(shí)對沖。

　　期指推出初期，機構投資者（券商、基金）尚未被允許進(jìn)入期指市場(chǎng)，導致期現基差過(guò)大且長(cháng)時(shí)間存在一些私募或炒家進(jìn)行期現套利賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。然而自從今年6月以來(lái)，隨著(zhù)機構投資者陸續進(jìn)入到期指市場(chǎng)中，巨量套利資金導致期現基差迅速收斂，甚至出現了貼水的情況，期現套利的機會(huì )開(kāi)始較難尋覓。我們在盯盤(pán)過(guò)程中時(shí)刻關(guān)注期指主力合約與滬深300現貨指數的基差狀態(tài)，得出以下經(jīng)驗性結論：一方面，正基差目前維持在幾點(diǎn)到十幾點(diǎn)之間，而根據持有成本模型測算得出套利成本往往在八個(gè)點(diǎn)左右，如果考慮到基差風(fēng)險、沖擊成本等因素，目前套利空間有限且風(fēng)險較大；另一方面，出現高基差（三十個(gè)點(diǎn)以上）的情況偶有發(fā)生，投資者需耐心等待時(shí)機。我們發(fā)現，出現高基差的時(shí)間窗口是有規律可循的，比如當指數出現一波強勁拉升時(shí)，期指往往反應過(guò)度，造成期指漲幅短期內遠高于現指，本周一早盤(pán)收市前滬指一波強勁上漲，期現基差由十幾點(diǎn)迅速擴大至超過(guò)三十點(diǎn)即可體現這一規律；再比如當期指交割后的幾日，新主力合約與現指的基差往往比較大，加之市場(chǎng)日內出現寬幅震蕩行情，大大增加了高基差出現的可能性，8月24日IF1009成為主力合約后的第二個(gè)交易日基差曾一度擴大至三十個(gè)點(diǎn)以上，IF1008成為主力合約后不久也曾出現過(guò)高基差，這些都可以支持上述觀(guān)點(diǎn)。

　　同時(shí)，我們也在逐步深入Alpha對沖策略的研究，如結合商品期貨挖掘行業(yè)板塊的Alpha超額收益，結合重大事件把握事件驅動(dòng)型對沖機會(huì )等等。近日上市公司半年報陸續發(fā)布，其中不乏年中高配送個(gè)股，我們認為此時(shí)結合股指期貨進(jìn)行分紅派息事件驅動(dòng)型對沖恰逢其時(shí)。我們曾對去年年終分紅派息的個(gè)股進(jìn)行分類(lèi)測算，將分紅派息事件的時(shí)間窗口分為三段，分別是預案公告日、股東大會(huì )公告日和股權登記日，分別測算這幾段時(shí)間窗口內個(gè)股的超額Alpha收益。統計結果顯示，個(gè)股的Alpha收益隨著(zhù)分紅派息事件的推進(jìn)逐漸減弱，預案公告后往往具有較高的超額收益而個(gè)股除權后股價(jià)反而表現一般，超額收益甚至為負。此外，我們將高配送與低配送個(gè)股進(jìn)行橫向比較，結果顯而易見(jiàn)高配送個(gè)股其超額收益明顯高于低配送個(gè)股。因此，建議投資者適當關(guān)注年中高配送個(gè)股，且在分配預案公告后擇時(shí)建倉并結合股指期貨進(jìn)行對沖操作。

　　值得一提的是，鑒于當前偏多的行情，我們建議投資者在進(jìn)行上述對沖操作時(shí)可先構建股票或者ETF的現貨組合，單邊裸露頭寸敞口以期市場(chǎng)走強，待市場(chǎng)出現回調時(shí)再構建相應規模的股指期貨空頭頭寸來(lái)覆蓋現貨的風(fēng)險敞口，最終獲得強于大盤(pán)的超額收益。

　　新湖期貨研究所 劉翼然