2010年前8個(gè)月的中國資本市場(chǎng)走出了與09年底絕大多數投資者預期相反的市場(chǎng)走勢。主要有以下幾點(diǎn)原因：第一、A股市場(chǎng)趨勢變化對流動(dòng)性增量變化（即所謂二階拐點(diǎn)）過(guò)于敏感。第二、通脹壓力與經(jīng)濟過(guò)熱壓力預期對市場(chǎng)影響力超越了調結構本身的力度。第三、中國央行貨幣政策獨立性較低，收縮流動(dòng)性主要通過(guò)數量工具而非價(jià)格工具。本輪行情的啟動(dòng)，可以理解為在通縮周期結束到通脹周期來(lái)臨之前，凝聚流動(dòng)性充裕背景下的一輪資金推動(dòng)型寬幅震蕩行情。M1、M2、存款同比增速的回落意味著(zhù)流動(dòng)性存量寬松的格局已經(jīng)發(fā)生悄然改變，同時(shí)，自2010年2月CPI從2.7%上升到了9月的3.6%，實(shí)際利率為負利率已經(jīng)持續了7個(gè)月之久。在CPI持續走高的“負利率”背景下，將面臨來(lái)自農產(chǎn)品上漲的壓力、來(lái)自低端勞動(dòng)力成本上漲的壓力、來(lái)自各種服務(wù)業(yè)與公用事業(yè)價(jià)格上漲的壓力；另一方面，是來(lái)自外需下降、房地產(chǎn)投資增速下降、4萬(wàn)億政府投資退出后民間投資不能有效啟動(dòng)等所導致總需求增速下降所帶來(lái)的通縮風(fēng)險。10月20日開(kāi)始央行采用非常規的加息方式表明，中國開(kāi)始重視通脹的壓力，并且希望通過(guò)提高長(cháng)期存款利率的方式吸收儲蓄，減少市場(chǎng)流動(dòng)性，但可能會(huì )影響到消費，并將給人民幣匯率帶來(lái)更大的升值壓力。否則，中國將陷入以流動(dòng)性泛濫為基礎的通貨膨脹漩渦，并將危及經(jīng)濟的平穩增長(cháng)與結構轉型。這也表明中國已經(jīng)選擇以降低經(jīng)濟增長(cháng)目標來(lái)應對眼前的通脹風(fēng)險并推進(jìn)長(cháng)期的轉型進(jìn)程，將防通脹置于保增長(cháng)之前，以尋求“軟著(zhù)陸”�！凹酉⒅芷凇敝蠱2如此高的增速是無(wú)法持續的，今后M2的增速應該降下來(lái)，大約保持在10-12%的水平，通脹率則維持在3-4%的水平，這將是比較理想的經(jīng)濟狀態(tài)。

　　目前，A股總市值占GDP的比重約為64%，而住宅類(lèi)房地產(chǎn)的總市值已經(jīng)接近于GDP的3倍，達到美國在次貸危機前2.69倍的危險境地。顯然，目前估值水平相對合理的A股，只要整體盈利增長(cháng)年均超過(guò)12%，則今后數年A股跑贏(yíng)M2的可能性還是存在的，預計結構性行情的機會(huì )將會(huì )非常明確，因為產(chǎn)業(yè)結構調整（從制造業(yè)轉向服務(wù)業(yè)）、消費升級（從實(shí)物型消費轉向服務(wù)型消費）、行業(yè)集中度提高以及區域經(jīng)濟重心轉移等，均會(huì )帶來(lái)A股結構性增長(cháng)的機會(huì )。就A股市場(chǎng)而言，我們認為短期還不會(huì )改變市場(chǎng)上漲的方向，其原因：首先，實(shí)體經(jīng)濟放緩的步伐已經(jīng)比較明確。只要不是二次探底，目前的市場(chǎng)估值水平或多或少地已經(jīng)反映在了股價(jià)當中。其次，本次利率政策的調整將會(huì )進(jìn)一步強化房?jì)r(jià)調整預期，降低房地產(chǎn)行業(yè)對流動(dòng)性分流的效應。再次，在全球流動(dòng)性泛濫的環(huán)境下，中短期國內流動(dòng)性整體寬裕的局面很難改變。最后，國內的CPI 讀數有望在近期筑頂，意味著(zhù)后期更為嚴厲的緊縮性政策發(fā)生概率降低�？偟膩�(lái)說(shuō)，后期經(jīng)濟放緩、流動(dòng)性充裕和政策相對平穩的局面并未發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，這種環(huán)境仍有利于股市產(chǎn)生正收益。在經(jīng)歷了周期性補漲后，受益于調結構政策的內需消費和戰略新興產(chǎn)業(yè)板塊有望再次活躍。我們通過(guò)行業(yè)生命周期和“十二五”支持力度兩維綜合評價(jià)，認為戰略新興產(chǎn)業(yè)中投資價(jià)值較高的行業(yè)如垃圾發(fā)電、合同能源管理（EMC）、建筑節能、風(fēng)電變流器、核電、智能電網(wǎng)、衛星導航、通用航空等，這些板塊風(fēng)險較低，具有較高投資價(jià)值，但估值較低的資源品、服務(wù)升級和人民幣升值板塊仍然是結構性行情輪動(dòng)的立足之點(diǎn)�！褔�元證券首席金融工程分析師 屠海