(聲明：刊用《中國新聞周刊》稿件務(wù)經(jīng)書(shū)面授權)
7月24日，國美電器和中國永樂(lè )發(fā)布公告稱(chēng)，國美以52.68億港元的“股票＋現金”形式并購永樂(lè )。根據方案，永樂(lè )每股對價(jià)0.3247股國美股份，永樂(lè )每股另獲0.1736港元現金。
國美電器和中國永樂(lè )，在香港聯(lián)交所上演了中國家電連鎖業(yè)第一并購案。蘇寧電器總裁孫為民對此評價(jià)說(shuō)，中國電器零售業(yè)已形成國美和蘇寧的雙寡頭競爭。
而志滿(mǎn)意得的國美集團董事長(cháng)黃光裕說(shuō)，中國家電零售業(yè)的整合才剛剛開(kāi)始，還會(huì )有更多的整合行動(dòng)。根據并購方案，永樂(lè )被強制收購90%股份，而國美將實(shí)行大股東權利，強制要求永樂(lè )退市。
合并始末
業(yè)內普遍認為，國美得以并購永樂(lè )，因為永樂(lè )要解開(kāi)套在脖子上的繩索。據悉，2005年年初，永樂(lè )上市融資時(shí)期，摩根斯坦利和鼎暉投資等公司斥資5000萬(wàn)美元收購永樂(lè )家電20%的股權。
摩根斯坦利等公司在入股的同時(shí)，與永樂(lè )的管理層簽了一個(gè)“對賭協(xié)議”。如果永樂(lè )2007年(可延至2008年或2009年)的凈利潤高于7.5億元人民幣，外資股東將向永樂(lè )管理層轉讓4697.38萬(wàn)股永樂(lè )股份；如果凈利等于或低于6.75億元，永樂(lè )管理層將向外資股東轉讓4697.38萬(wàn)股;如果凈利不高于6億元，永樂(lè )管理層向外資股東轉讓的股份最多將達到9394.76萬(wàn)股(總股本約4.1%)。而且，摩根斯坦利對凈利潤的計算非�？量�，不能含有水分，不能包含非核心業(yè)務(wù)的任何利潤。
根據這份“對賭協(xié)議”，永樂(lè )未來(lái)兩年的年凈利潤增長(cháng)率至少要達到60%，才不至于將企業(yè)股份拱手讓人。市場(chǎng)人士分析說(shuō)，這基本是不可能完成的任務(wù)，因為去年上半年，家電連鎖老大國美電器的凈利潤也只微幅增加4.5%。
上海交電家電協(xié)會(huì )秘書(shū)長(cháng)韓建華表示，從2004年底開(kāi)始，國美、蘇寧、永樂(lè )三大公司都開(kāi)始加速開(kāi)店，單店的發(fā)展速度將近30%，這導致經(jīng)營(yíng)成本大幅上升，而市場(chǎng)容量的增速卻不到10%。
而為了這個(gè)“對賭協(xié)議”，為了維持利潤增長(cháng)，永樂(lè )不得不出售旗下7家非核心業(yè)務(wù)的附屬公司股權，并大規模裁員、減薪。
今年4月份，永樂(lè )與北京大中也曾經(jīng)簽署股權合并協(xié)議，原本希望借大中拋棄“對賭”枷鎖。結果戰略投資者摩根斯坦利卻發(fā)布報告說(shuō)，永樂(lè )收購大中電器，成本將快速增加，摩根斯坦利因此調低了永樂(lè )今明兩年盈利預測25%～27%。而且，摩根斯坦利還表示，永樂(lè )對大中估值偏高，應等候更佳的入市機會(huì )。
業(yè)內人士分析說(shuō)，以永樂(lè )的財務(wù)狀況，如果收購大中，必然需要在股市上進(jìn)行再融資，而摩根斯坦利的負面報告，極大地打壓了永樂(lè )的股價(jià)，永樂(lè )市值因此縮水近20億元，股權融資前景渺茫。
有投行人士表示，此番永樂(lè )被國美并購之后，雖與摩根斯坦利旗下私募基金的“對賭協(xié)議”仍然有效，不過(guò)，國美可能會(huì )與私募基金協(xié)議修改相關(guān)條款，以化解“對賭協(xié)議”僵局。
據業(yè)內人士透露，國美之所以敢出這么低的價(jià)，正是因為永樂(lè )今年上半年的業(yè)績(jì)非常糟糕。從永樂(lè )報表來(lái)看，由于競爭加劇，2005年以來(lái)，永樂(lè )門(mén)店每平方米銷(xiāo)售額下降了2.8%，毛利率也下降0.6個(gè)百分點(diǎn)至6.9%。
日前，永樂(lè )總裁陳曉出面否定了市場(chǎng)上所謂的“賤賣(mài)”說(shuō)。他認為，雙方的合并則會(huì )給永樂(lè )股東帶來(lái)巨大的增長(cháng)機會(huì )，雖然在香港上市僅1年，與上市前相比，永樂(lè )已成功提高了售價(jià)。此次交易后，陳曉身價(jià)從原來(lái)的12億飆升至18億。
上海隆瑞投資執行董事尹中余說(shuō)，此前，國美的報價(jià)是1∶3的比例換股，一股換3股，永樂(lè )僅有3.3%的溢價(jià)，現在的方案永樂(lè )可以獲得9%的溢價(jià)。不過(guò)，話(huà)說(shuō)回來(lái)，不到10%的溢價(jià)，不過(guò)是一個(gè)漲跌停牌的市場(chǎng)效果，國美的收購很值。而且，也有消息說(shuō)，雖然看上去國美支出了4.09億港元給永樂(lè )股東，但永樂(lè )賬上有超過(guò)12億港元現金，新公司將獲得這筆現金。
市場(chǎng)震蕩
業(yè)界傳言，國美永樂(lè )合并之后，會(huì )陸續關(guān)店，此前國美與永樂(lè )至少有20多對“鄰居店”。在廠(chǎng)家看來(lái)，如果二者合并是為了向上游供應商榨取更多資源，則這種模式不會(huì )長(cháng)久；如果合并后，二者能整合門(mén)店，淘汰不好的門(mén)店，則可以降低廠(chǎng)家的成本，獲得企業(yè)的支持。
一直以來(lái)，家電業(yè)廠(chǎng)家與零售商之間的結款是個(gè)問(wèn)題。此番并購，無(wú)疑給上游廠(chǎng)家帶來(lái)了疑慮。有市場(chǎng)人士對本刊透露說(shuō)，此前，國美是利用合理方式占用廠(chǎng)家資金最長(cháng)時(shí)間的渠道商。而在京、滬兩地，大中、永樂(lè )兩家占據了絕對的市場(chǎng)份額，在這兩地市場(chǎng)，大中、永樂(lè )給廠(chǎng)家的政策又較國美、蘇寧苛刻許多。
不過(guò)，陳曉認為，廠(chǎng)商關(guān)系并不像傳言的那樣緊張。國內制造業(yè)品牌集中度并不高，所以，品牌之間的份額爭奪也相當激烈，價(jià)格戰很大程度上是制造業(yè)品牌之間的爭奪，反映在零售體系。
投行人士普遍認為，并購首先是減少競爭，其次是增加國美與供應商議價(jià)的能力�；ㄆ煲舶l(fā)布研究報告表示，此收購案對國美有正面作用，繼續予以買(mǎi)入評級。
黃光裕認為，國美、永樂(lè )合并后，家電連鎖行業(yè)將進(jìn)入理性競爭階段，并不有損供應商和消費者的利益。黃光裕表示，國美對家電廠(chǎng)商集團采購和包銷(xiāo)定制的產(chǎn)品規模將會(huì )更大，廠(chǎng)家可以進(jìn)一步降低制造成本，而消費者也有望買(mǎi)到價(jià)格更便宜的商品。
家電零售商與廠(chǎng)家的議價(jià)能力的角逐由來(lái)已久。早在2002年，永樂(lè )電器就牽頭與北京大中、青島亞泰、河南通利、成都百貨等區域性家電連鎖企業(yè)合資成立“中永通泰”，目的就是構建“采購聯(lián)盟”。
渠道規模的擴張意味著(zhù)零售商的話(huà)語(yǔ)權又增加了。據悉，去年蘇寧電器銷(xiāo)售額近400億元，而國美收購永樂(lè )后將擁有800多家門(mén)店，年銷(xiāo)售額將達到800多億元，家電零售渠道將打破原有的格局。
市場(chǎng)人士評價(jià)說(shuō)，目前能與國美抗衡的唯有蘇寧。近幾年時(shí)間里，將不會(huì )出現新的能抗衡國美和蘇寧的競爭對手。從目前來(lái)看，當零售終端越來(lái)越集中的時(shí)候，廠(chǎng)家必須對先前的渠道政策做調整了。
寡頭趨勢
永樂(lè )發(fā)展到現在只有10年，但在上海市場(chǎng)，永樂(lè )的銷(xiāo)售額是國美與蘇寧兩家的總和。不過(guò)，2005年，國美有將近500億元的銷(xiāo)售收入，蘇寧將近400億元，而永樂(lè )僅150億元，區域性公司的形象難以擺脫。
永樂(lè )并不安心于這樣一個(gè)區域性企業(yè)，總裁陳曉一直努力將永樂(lè )打造成全國連鎖企業(yè)，甚至不惜重金強行進(jìn)入北京市場(chǎng)。如果按照此前的計劃，與大中合并，兩家總的銷(xiāo)售額將突破400億元，雖然與國美和蘇寧還有一定的差距，但在北京、上海市場(chǎng)將穩占50%以上的份額，只是在華南地區市場(chǎng)實(shí)力稍遜。
實(shí)際上兩家合作的探索早已有之。今年3月，大中和永樂(lè )共同投資1.2億元人民幣，分別在西安和青島成立兩家相對獨立的合資公司，青島公司取名“大中永樂(lè )”，西安叫“永樂(lè )大中”，兩家合資公司分別對轄區內的大中和永樂(lè )門(mén)店進(jìn)行合并、管理。永樂(lè )和大中也曾私下君子約定，不在對方的主要市場(chǎng)，即北京和上海展開(kāi)大規模的擴張和惡性競爭。
國美并購永樂(lè )發(fā)布后，大中電器聲明說(shuō)，鑒于永樂(lè )(中國)單方面與第三方合作，大中電器與永樂(lè )(中國)的戰略合作協(xié)議有待重新協(xié)商。市場(chǎng)人士對本刊透露說(shuō)，如果以永樂(lè )單方面違約為由，大中便可以扣下此前永樂(lè )交給大中的1.5億元保證金。
而據陳曉透露，截至目前，永樂(lè )與大中的交流還是很融洽，之前的主要精力是順利推進(jìn)與國美的合并案。據介紹，合并后國美零售店鋪數目將達到697家，領(lǐng)先蘇寧電器店面三倍多，這項交易讓國美穩居龍頭位置。如果收購永樂(lè )之后，繼續完成永樂(lè )與大中的合并，國美在上海、北京兩個(gè)重要市場(chǎng)的占有率將遠遠超過(guò)60%，形成區域壟斷局面。
蘇寧電器總裁孫衛民表示，國美收購永樂(lè )之后，蘇寧要超越國美有一段距離，家電連鎖市場(chǎng)將是國美和蘇寧“兩枝獨秀”。而黃光裕對媒體表示，這并不是簡(jiǎn)單的“誰(shuí)買(mǎi)了誰(shuí)”，因為這并不是一個(gè)現金交易，它是把兩個(gè)企業(yè)的優(yōu)勢和兩個(gè)企業(yè)的資源進(jìn)行一個(gè)合并，這樣的企業(yè)更具有競爭力。
其實(shí)，從2006年開(kāi)始，國內電器連鎖企業(yè)，包括國美、蘇寧、永樂(lè )、大中高層都會(huì )定期交流，四家企業(yè)還曾設想過(guò)以換股的形式達成聯(lián)盟。陳曉表示，中國家電市場(chǎng)也需要一個(gè)旗艦出現，因為家電行業(yè)應該由價(jià)格戰轉向價(jià)值戰了，重復投入只會(huì )導致資源浪費，這是兩家合并的重要原因。
蘇寧總裁孫為民則認為，國內家電連鎖巨頭之間整合越快，則內耗越小。從現在來(lái)看，家電連鎖并購整合是必然。
南京證券的行業(yè)分析師認為，零售業(yè)具有規模大、利差小、高周轉的特點(diǎn)，規模決定著(zhù)一切，只有具有一定規模，才能有較強的議價(jià)和抗風(fēng)險能力。
稿件來(lái)源：《中國新聞周刊》，作者：郇麗
