(聲明：刊用《中國新聞周刊》稿件務(wù)經(jīng)書(shū)面授權)
從匯改推出到“破八”，中國匯率改革的整體思路是一以貫之的
匯率既有完全自由浮動(dòng)的市場(chǎng)匯率，也有政府定價(jià)的官方匯率，還有政府干預下的市場(chǎng)匯率。我國自1994年以來(lái)實(shí)行的外匯交易制度是市場(chǎng)化的交易制度，但人民幣的匯率制度則一直是第三種，中國人民銀行通過(guò)在銀行間外匯市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)外匯而影響供求，以達到控制匯率水平的目的。
供求關(guān)系不是一成不變的，而是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，正因如此，企望靜態(tài)地計算出一個(gè)“合理”的匯率水平，實(shí)際上是沒(méi)有意義的。
影響外匯供求的因素是多方面的，在研究匯率問(wèn)題時(shí)僅考慮某一種類(lèi)型的供給或需求是片面的�，F實(shí)中許多人片面強調單一因素，背后是有利益動(dòng)機的。國際收支的經(jīng)常賬戶(hù)的平衡狀況(順差或逆差)是影響外匯供求的基本因素，對于中國這樣的大國經(jīng)濟來(lái)說(shuō)，對外貿易是國際收支的經(jīng)常賬戶(hù)平衡的主要因素。由正常的投資和金融活動(dòng)帶來(lái)的資本跨境流動(dòng)，也是影響外匯供求的重要因素。由國際收支經(jīng)常賬戶(hù)的平衡狀況和正常資本跨境流動(dòng)決定的外匯供求是外匯市場(chǎng)供求的基本面。
對匯率的投機是影響外匯供求的另一個(gè)重要因素，投機帶來(lái)的供給或需求可以很大，也可以很小，決定的要素是市場(chǎng)普遍的對匯率的預期。如果資金可以不受限制地跨境自由流動(dòng)，那么由各國之間的利率差引來(lái)的跨境套利活動(dòng)也形成帶有投機性質(zhì)的外匯供求。
政府用買(mǎi)賣(mài)外匯的方法對匯率的干預是影響外匯供求的第四個(gè)重要因素，其影響力的大小取決于政府的匯率政策(固定匯率、保持匯率基本穩定或聽(tīng)任匯率自由波動(dòng))以及無(wú)干預時(shí)外匯市場(chǎng)的均衡狀況。我們觀(guān)察到的市場(chǎng)匯率是以上四種因素共同影響外匯市場(chǎng)供求的結果。
先看基本面。自1994年以來(lái)，12年間我國的對外貿易一直有或大或小的順差，跨境資本流動(dòng)也一直是凈流入，即外國資本持續不斷地流入我國投資。所以基本面的外匯市場(chǎng)供求形勢是供大于求，如果沒(méi)有其他影響供求的因素，人民幣的升值幅度要比市場(chǎng)上表現的升值幅度(從1994年初的8.7到2005年7月21日之前的8.27)來(lái)得大。國家影響市場(chǎng)供求關(guān)系，阻止了人民幣更大幅度的升值，操作的結果是國家外匯儲備持續地增加。
擴大外匯儲備(國家買(mǎi)進(jìn)外匯)的資金是中國人民銀行新發(fā)行的貨幣，這成為這期間人民幣的供應量持續增加的主要因素之一。這種干預外匯市場(chǎng)供求的做法并非中國獨有，日本也是如此；除了亞洲金融危機期間之外，東亞其他國家和地區幾乎都如此。
國際上有要求人民幣升值的政治壓力，自有其國家利益的原因。其中美國的聲音比較大，因為中國對美國的貿易順差比對其他國家都大。問(wèn)題是，即使人民幣持續升值，中美貿易是否就能平衡？觀(guān)察一下中國的對外貿易國別結構，可以發(fā)現一個(gè)很特殊的現象：中國的貿易順差主要來(lái)自對美國和對歐盟的貿易，這兩個(gè)順差之和遠遠大于中國總的貿易順差。就是說(shuō)中國對其他地區有相當大的貿易逆差。
中國對幾乎整個(gè)東亞地區的貿易，包括對韓國、臺灣地區、東盟各國及日本，是大額的貿易逆差。中國其他的貿易逆差主要來(lái)自進(jìn)口資源的國家，如進(jìn)口石油、鐵礦石等。所以，即使人民幣匯率升值到某個(gè)水平，在這個(gè)水平上中國的對外貿易實(shí)現了平衡，沒(méi)有了順差，上述貿易結構也難有徹底變化。如果到時(shí)中國對東亞以及對資源出口國仍然是貿易逆差的話(huà)，那么對美國的貿易就依然是一定程度的順差。
中國對東亞地區的貿易逆差與亞洲危機期間的匯率相對變動(dòng)有關(guān)。實(shí)際上，在1997～1998的亞洲金融危機期間，人民幣對東亞地區的大部分貨幣都大幅升了值。那時(shí)人民幣對美元的匯率堅持不動(dòng)，而東亞大部分貨幣都對美元大幅貶值，相當于人民幣對這些貨幣升了值，它對危機后東亞貿易格局的形成肯定有影響。
今后人民幣對美元逐漸升值，而東亞各種貨幣沒(méi)有顯著(zhù)升值壓力，所以人民幣對這些貨幣的匯率會(huì )進(jìn)一步有所升值，因而中國對東亞各國的貿易逆差不會(huì )因人民幣對美元升值而發(fā)生根本性改變。此外，已經(jīng)形成的中國從東亞各國進(jìn)口零部件和原材料，加工成制成品后出口歐美的產(chǎn)業(yè)鏈和貿易格局也不會(huì )在短期內改變，這個(gè)因素也使得中國對東亞逆差而對歐美順差的外貿特點(diǎn)將保持相對穩定。
中國經(jīng)濟發(fā)展所需資源的對外依存度越來(lái)越高，所以中國對資源出口國的貿易逆差也不可能在短期內顯著(zhù)減少。
因此，以中美和中歐貿易達到平衡的需要來(lái)估測人民幣潛在的升值幅度是不正確的。如果暫時(shí)舍開(kāi)資本流動(dòng)不談，僅從貿易利益上分析，人民幣的潛在升值遠不像先前市場(chǎng)估計的那么大。
那么，為什么在過(guò)去兩年間人民幣升值的壓力顯得那般大呢？畢竟，為了維持去年7月21日之前的匯率穩定及7月21日后的升值不太猛烈，中國的外匯儲備在兩年里增加了4000億美元之多。這兩年市場(chǎng)上人民幣的升值壓力主要來(lái)自“熱錢(qián)”的投機。當全世界都在談?wù)撊嗣駧乓档臅r(shí)候，當人民幣升值的預期變得如此普遍的時(shí)候，當美國和日本的國會(huì )和政界也在對人民幣升值向中國施加政治壓力的時(shí)候，當投機套利的機會(huì )如此誘人的時(shí)候，“熱錢(qián)”不涌進(jìn)中國等待這巨大利益才是不可思議的呢。
在如此背景下啟動(dòng)的中國匯率機制改革，已經(jīng)不再是簡(jiǎn)單的經(jīng)濟或政治意義上的討價(jià)還價(jià)了，而是一場(chǎng)與國際投機的博弈。中國要想使匯率機制的改革順利而平穩，就首先必須在這場(chǎng)博弈中取得勝利。
讓匯率更加自由，讓對外貿易逐步走向大體平衡，這應該是中國匯率改革的目標。然而這個(gè)目標難以很快達到，主要原因就是要一邊改革，一邊要與國際投機活動(dòng)小心博弈。
去年7月21 日，我國政府令人民幣對美元的匯率一次性升值2%，等候了許久的投機“熱錢(qián)”沒(méi)有如愿取得獲利的機會(huì )，欲進(jìn)不能而欲罷又不忍，只好繼續等候機會(huì )。去年的改革中，我國政府沒(méi)有向市場(chǎng)發(fā)出人民幣到底在一年內升值多少的明確信號，這使得投機者仍然寄托著(zhù)取勝獲利的希望，“熱錢(qián)”還沒(méi)有退潮的清楚跡象。去年改革后的幾個(gè)月里，國家外匯儲備還在繼續增加。這是博弈中的相互較量的時(shí)期，市場(chǎng)在考驗中國政府在博弈中取勝的決心，中國政府也在考驗投機者繼續拖下去的承受能力�，F在近十個(gè)月已經(jīng)過(guò)去，人民幣不慌不忙地在小幅波動(dòng)中升值，已經(jīng)升值了3.6%，這個(gè)幅度既給市場(chǎng)和貿易伙伴國增加了人民幣走向自由浮動(dòng)的信心，也實(shí)在令投機者灰心。所以，“熱錢(qián)”退潮的時(shí)刻正在越來(lái)越近。
這場(chǎng)博弈的結果到底會(huì )如何呢？人民幣究竟能有多大的升值幅度呢？從取勝這場(chǎng)博弈的角度分析，可以看出一條底線(xiàn)，就是人民幣在一年內的升值幅度不會(huì )高于美元的利率。在這個(gè)底線(xiàn)幅度之內，投機“熱錢(qián)“的籌資成本就要高于投機的收益，繼續投機就不但賺不到錢(qián)，還要蝕本。在這個(gè)底線(xiàn)之內，人民幣在受控狀態(tài)下逐漸接近使外貿平衡的比較均衡的匯率水平，中國的匯率改革就能夠取得比較圓滿(mǎn)的成功。
不過(guò)，正如前面分析的，即使人民幣匯率到達了相對均衡的水平，即使中國的外貿已經(jīng)基本平衡了，中美貿易也不大可能平衡，中方的貿易順差會(huì )繼續存在。而中美貿易中方順差的最終受益者并不僅僅是中國，東亞的大部分國家和地區包括日本在內都是受益者。根本原因在于東亞相對較高的生產(chǎn)效率和較低的生產(chǎn)成本。中美貿易要想更加平衡一點(diǎn)的話(huà)，還需要美國在自己的經(jīng)濟政策上和對華貿易政策上做更多的調整。
(作者系國家開(kāi)發(fā)銀行專(zhuān)家委員會(huì )常務(wù)副主任)
稿件來(lái)源：《中國新聞周刊》，作者：王大用
