
近幾天來(lái),恐慌的氣氛再度在華爾街彌漫。隨著(zhù)美國第四大投資銀行雷曼兄弟提交破產(chǎn)保護申請,次貸危機似乎正在進(jìn)一步惡化。
雖然此次危機何時(shí)見(jiàn)底仍待觀(guān)察,但到底應如何認識這次百年一遇的大危機?危機到底又會(huì )給正處于深刻轉型和迅速發(fā)展的中國金融業(yè)帶來(lái)哪些教訓?帶著(zhù)一系列的問(wèn)題,我們專(zhuān)訪(fǎng)了雷曼兄弟前宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)家范文仲。
上海證券報:次貸危機發(fā)展到了今天,您如何看待危機本身和各國的反思情況?
范文仲:美國次貸危機已經(jīng)逐步演變?yōu)樽?997年亞洲金融危機以來(lái)全球最嚴重的一次金融危機。針對次貸及其引起的經(jīng)濟動(dòng)蕩,各國金融監管機構和國際金融組織都對危機爆發(fā)的根源和金融監管機制的缺陷進(jìn)行了深刻的反思,并提出了一系列改進(jìn)金融監管的建議,但從內容來(lái)看,這些反思大都局限于危機的表象,應對措施也往往著(zhù)重于抵押貸款流程的改造和監管機構的重組。從制度上看,本輪次貸危機的爆發(fā)具有其必然性,真正吸取次貸危機教訓,必須從行業(yè)宏觀(guān)變遷、機構微觀(guān)行為、投資決策方式和監管理念等方面對近二十年國際金融變遷的歷程進(jìn)行全面反思,確切地把握其制度性根源。
上海證券報:您認為有哪些教訓訓值得我們認真吸?
范文仲:第一,金融危機總在不同程度上重演,但人們對于危機的記憶常常是短暫的。上世紀80年代以來(lái),過(guò)度宣揚金融自由化使金融體系喪失了對風(fēng)險的警惕,過(guò)早撤除了資本市場(chǎng)和銀行體系之間的防火墻。
上世紀初,西方市場(chǎng)經(jīng)濟體系發(fā)展步入黃金期,市場(chǎng)萬(wàn)能主義在歐美發(fā)達資本主義國家盛行。這種對金融自由主義的盲目崇拜最終釀成了1929年的美國經(jīng)濟大危機。1933年,美國吸取“大危機”的教訓,暫時(shí)拋棄了自由主義的盲目信條,頒布了《格拉斯-斯蒂格爾法案》,建立了現代金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的防火墻。該法案第16節禁止商業(yè)銀行從事股票投資,限制它們作為代理人進(jìn)行證券買(mǎi)賣(mài)的權力,并禁止其從事證券承銷(xiāo)和經(jīng)營(yíng)私人公司發(fā)行的證券。摩根銀行也被一拆為二:一個(gè)是商業(yè)銀行J.P.摩根,另一個(gè)是投資銀行摩根斯坦利。這種分隔,保證了經(jīng)濟增長(cháng)中最為重要的融資需求可以通過(guò)兩條相對獨立的渠道來(lái)滿(mǎn)足:一是商業(yè)銀行信貸,即間接融資渠道;二是資本市場(chǎng)籌資,即直接融資渠道。
縱觀(guān)戰后美國幾次大的金融危機,分業(yè)經(jīng)營(yíng)形成的防火墻對防范危機擴散和開(kāi)展救助起到了非常關(guān)鍵的作用。比如,在1980年代初的"儲貸危機"中,由于防火墻的保護,盡管美國銀行體系受到嚴重沖擊,但資本市場(chǎng)卻保持相對穩定,推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的投資資金需求可以通過(guò)直接融資滿(mǎn)足,銀行系統也可通過(guò)資本市場(chǎng)融入資金,最終擺脫危機。與此對應,1987年10月“黑色星期一”股災中,資本市場(chǎng)受到重創(chuàng ),而由于防火墻的作用,美國的銀行機構維持穩健經(jīng)營(yíng),信貸渠道依然暢通,幫助美國經(jīng)濟成功度過(guò)危機?梢哉f(shuō),美國金融大危機后確立的直接融資和間接融資的分業(yè)經(jīng)營(yíng)原則,使得美國金融體系依靠“兩條腿走路”,實(shí)現了融資渠道的穩健暢通。
但是,1980年代以后,金融自由化的浪潮在全球再次蓬勃興起。在“金融自由化”的旗幟下,各國紛紛拆除金融市場(chǎng)和商業(yè)銀行之間的防火墻,商業(yè)銀行的信貸業(yè)務(wù)和投資銀行的證券業(yè)務(wù)在“發(fā)起-分銷(xiāo)”等新商業(yè)模式下相互交織,風(fēng)險交叉傳遞。美國金融體系原本相對獨立的“金融市場(chǎng)”和“銀行機構”兩條腿,在金融自由化的推動(dòng)下,又演變成“一條腿”。一旦這唯一的一條腿出現問(wèn)題,融資功能完全喪失,整個(gè)經(jīng)濟體系都陷入危機,難以自拔。本輪次貸危機的演變正是一個(gè)鮮明的寫(xiě)照。
第二,金融創(chuàng )新是一把雙刃劍,如果片面強調產(chǎn)品創(chuàng )新,而忽視制度建設,將導致金融市場(chǎng)對風(fēng)險定價(jià)(risk pricing)核心功能的失效。

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