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　　嘉賓

　　中信建投證券研究發(fā)展部總經(jīng)理 周金濤

　　東興證券研究所所長(cháng) 銀國宏

　　東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所常務(wù)副所長(cháng) 畢子男

　　1月中旬央行意外上調存款準備金率，市場(chǎng)加息預期愈演愈烈，對流動(dòng)性的擔憂(yōu)隨之籠罩市場(chǎng)。此前投資者普遍預期的“紅一月”并未如約而至，2010年的A股市場(chǎng)走向似乎也更加難以把握。

　　今年流動(dòng)性問(wèn)題會(huì )否成為制約市場(chǎng)表現的障礙？一季度大盤(pán)將如何表現？年中A股市場(chǎng)有沒(méi)有系統性機會(huì )，是否還能達到此前研究機構預期的4500點(diǎn)區域？隨著(zhù)融資融券、股指期貨業(yè)務(wù)漸行漸近，投資者的投資思路、投資方式和投資節奏應該如何轉變？

　　本期市場(chǎng)縱橫，上海證券報記者帶著(zhù)這些問(wèn)題專(zhuān)訪(fǎng)多位業(yè)內專(zhuān)家，試圖為投資者解答如何“相時(shí)而動(dòng)”布局A股。

　　不必對政策緊縮力度過(guò)于悲觀(guān)

　　記者：加息周期提前是否意味著(zhù)政策退出已經(jīng)開(kāi)始？對今年可能出臺的貨幣政策有什么預期？對2010年的宏觀(guān)經(jīng)濟走勢、上市公司增速，應當如何判斷？

　　周金濤：2010年中國經(jīng)濟和全球經(jīng)濟必然是前高后低的走勢，這根本來(lái)源于歐美庫存周期高峰對中國外需的帶動(dòng)作用，但庫存周期的回落也是必然的，上半年發(fā)達國家補庫存會(huì )加快中國出口增長(cháng)，但下半年美國二次探底的風(fēng)險則減弱了凈出口對經(jīng)濟增長(cháng)的推動(dòng)。而內需部分又基本不存在超預期的可能性，從而整個(gè)2010年就是在經(jīng)濟的復蘇進(jìn)程與退出政策之間反復博弈，其終極目的就是既保持經(jīng)濟的穩定，又為刺激政策退出做出部署。

　　政策的前緊后松也是預料之中的，但沒(méi)必要對政策的緊縮力度持過(guò)于悲觀(guān)的態(tài)度，在刺擴張政策正式宣布退出之前，政府各部門(mén)實(shí)施的是且戰且退的策略，如此一來(lái)，退出才不會(huì )造成經(jīng)濟的大幅波動(dòng)。在此要分清基于刺激經(jīng)濟復蘇的擴張政策的退出與經(jīng)濟運行過(guò)程中常規的調控。

　　在這個(gè)認識下，今年貨幣政策將會(huì )從過(guò)于寬松走向適度緊縮，從數量控制走向價(jià)格控制，概括起來(lái)講，央行以?xún)r(jià)格控制為主，銀監會(huì )以數量控制為主，上半年數量控制在前，價(jià)格控制在后；下半年，數量控制將會(huì )放松。但這個(gè)過(guò)程中具有相機抉擇特征，所以沒(méi)必要把政策的導向一看到底。

　　銀國宏：2010年的貨幣政策從總基調來(lái)看基本是從緊，從政策退出工具選擇來(lái)看，調高存款準備金率及有選擇調高利率也可以預期，但政策退出的時(shí)間點(diǎn)和力度對A股市場(chǎng)而言是不確定因素。

　　按照目前中國經(jīng)濟復蘇的力度看，在出口和民間投資2個(gè)層面還存在不穩定性，所以緊縮政策應當以數量工具為主，慎用價(jià)格工具。這樣整個(gè)經(jīng)濟復蘇的進(jìn)程不會(huì )被中斷，上市公司業(yè)績(jì)的增長(cháng)勢頭也可以有效延續，全年增速應該在20%到25%之間。

　　畢子男：存款準備金率的上調以及之前央票利率的上行，均表明了貨幣層面的收縮或者調整；如果將政策定義為廣義的貨幣政策工具的話(huà)，從這種意義上說(shuō)政策退出已經(jīng)是“進(jìn)行時(shí)”了；如果將政策退出僅僅界定為利率調整，那么目前市場(chǎng)預期加息將會(huì )有所提前。

　　加息作為價(jià)格工具有別于數量化工具，在開(kāi)放式的金融經(jīng)濟環(huán)境下，制約因素較多�；�于對當前物價(jià)上漲但還未到3-4%臨界點(diǎn)的現狀、現有的政策力度已經(jīng)較強以及央票利率與存款利率之間還有差距所導致的時(shí)間窗口，總體上說(shuō)貨幣政策相對于2009年將有明顯調整，但是依然更多地以發(fā)行央票、提高準備金率等方式來(lái)體現，因為這兩者均有空間，窗口指導也具有相當的有效性，加息的必要性大為降低，加息短期內難以成行。

　　我們維持去年12月時(shí)對宏觀(guān)經(jīng)濟的判斷，在全球經(jīng)濟復蘇背景下，國內出口將有較好恢復，出口好轉也為“三駕馬車(chē)”再平衡創(chuàng )造條件，投資增速將回落，經(jīng)濟總量的增速以及出口投資均趨向于歷史上的常態(tài)水平，即2010年的經(jīng)濟總體呈現常態(tài)化特征，上市公司業(yè)績(jì)增速在20-25%左右。

　　流動(dòng)性預期“吃緊”對市場(chǎng)影響更甚

　　記者：在貨幣政策微調、大規模限售股解禁上市以及IPO、再融資常態(tài)化的背景下，您認為今年市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì )否吃緊？流動(dòng)性因素會(huì )否成為制約2010年A股市場(chǎng)表現的障礙？

　　周金濤：流動(dòng)性的分析可以從兩個(gè)層面進(jìn)行，一是資本市場(chǎng)的流動(dòng)性，二是實(shí)體經(jīng)濟的流動(dòng)性。從2009年政府對資本市場(chǎng)“以虛彰實(shí)”到2010年“以虛補實(shí)”的定位變化看，資本市場(chǎng)的流動(dòng)性收縮是必然的，但是又不可能?chē)乐厥湛s，因為只有資本市場(chǎng)做大，融資才能做大。我們目前處于M1的拐點(diǎn)時(shí)刻，這是“以虛彰實(shí)”到“以虛補實(shí)”的真正切換點(diǎn)，在未來(lái)的半年中，流動(dòng)性向實(shí)體經(jīng)濟的滲透還有一個(gè)滯后的效應，所以，不必對實(shí)體經(jīng)濟的流動(dòng)性問(wèn)題過(guò)于敏感，未來(lái)市場(chǎng)走勢的關(guān)注重點(diǎn)是實(shí)體經(jīng)濟內部的真實(shí)需求，而不是虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域的流動(dòng)性。

　　從我們觀(guān)察到的M1、M2的累計同比與當月同比以及當月環(huán)比數據來(lái)看，流動(dòng)性開(kāi)始收縮，但這并不會(huì )對實(shí)體經(jīng)濟運行產(chǎn)生明顯的影響。2010年流動(dòng)性緊縮重點(diǎn)可能存在于兩個(gè)時(shí)期，一是春節前后信貸投放過(guò)于寬松導致政府數量化管制而引起資本市場(chǎng)流動(dòng)性不足的擔心。這也是當前市場(chǎng)調整的原因之一，但這并非流動(dòng)性緊縮，而只是流動(dòng)性的釋放變得均衡。真正應該擔心的是二季度后期，國際資金從中國外流引起實(shí)體經(jīng)濟流動(dòng)性不足的可能性。

　　銀國宏：我們認為不是流動(dòng)性吃緊，準確地說(shuō)應該是流動(dòng)性預期吃緊。從目前的情況看，流動(dòng)性最大的壓力在于加息和快速擴容的雙重擠壓，歷史上看經(jīng)濟增長(cháng)過(guò)程中的首次加息結果往往是股票市場(chǎng)上漲，但這次為什么這么擔憂(yōu)，關(guān)鍵就在于大家對加息后經(jīng)濟能否按照現在的趨勢繼續增長(cháng)心里沒(méi)底。

　　所以，這是整個(gè)市場(chǎng)無(wú)法反映業(yè)績(jì)增長(cháng)在1季度可能加速的關(guān)鍵所在。至于快速擴容的壓力主要在于銀行為代表的再融資和IPO，因此這種影響更像是結構型的，或者說(shuō)至多在指數層面因為銀行股市值占比較大而形成壓制，并不會(huì )影響到成長(cháng)型股票的活躍。

　　畢子男：2010年流動(dòng)性將有所收縮，主要體現在政策導向下的信貸層面；但是，隨著(zhù)出口的好轉，人民幣升值的預期將會(huì )影響熱錢(qián)的涌動(dòng)；經(jīng)濟的發(fā)展、社會(huì )財富的積累、市場(chǎng)主體對股權資產(chǎn)配置的偏好將有所增加。

　　因此，今年流動(dòng)性將沒(méi)有2009年幾近泛濫的地步，但從全年角度看，我們對流動(dòng)性對市場(chǎng)的影響持中性的判斷，即當前23倍左右的估值水平是合理的；期間流動(dòng)性對市場(chǎng)的影響將更多地以政策變動(dòng)帶來(lái)市場(chǎng)預期擾動(dòng)來(lái)體現。