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　　目前，中國銀行體系的資本總量只有大約4萬(wàn)億元，如果地方融資平臺貸款潛在的凈損失得不到控制，將大大影響銀行體系的資產(chǎn)質(zhì)量。盡管將來(lái)政府也會(huì )通過(guò)超大規模注資來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題，但注資前上市銀行市值的縮水，注資后每股內含價(jià)值的下降，都是難以避免的。同時(shí)，天底下沒(méi)有免費的午餐，政府向銀行體系大規模注資的結果，是中央財政的風(fēng)險大幅度上升。而我們知道，地方財政積累的潛在風(fēng)險已經(jīng)不小。

　　中國經(jīng)濟內在的減速壓力，連同外部經(jīng)濟二次衰退的沖擊，很可能導致中國經(jīng)濟形勢在下半年偏于負面化。

　　從下半年開(kāi)始，在多種因素的共同作用下，中國企業(yè)的盈利水平也將顯著(zhù)下降。不少人對政府再度推出刺激政策抱有希望，但各行各業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的現狀、銀行體系已形成的巨大風(fēng)險，使得政府幾乎不可能再推出更大規模的信貸刺激。也就是說(shuō)，政府即便再度刺激經(jīng)濟，其力度也將明顯下降。

　　個(gè)人認為，只剩下一條表面合理的刺激路徑：“保障房建設大躍進(jìn)”。但歷史將會(huì )證明，它也不是一個(gè)好招，因為中國普通住宅的供給在本質(zhì)上并不短缺，只是被有錢(qián)人和投機客大量囤積著(zhù)而已。

　　如果說(shuō)A股中的銀行股沒(méi)有向上反轉的理由，那么整個(gè)股市更是如此。

　　中國銀行系統正在清查地方融資平臺貸款質(zhì)量，并將增加撥備,這將給銀行業(yè)績(jì)帶來(lái)下滑的壓力。再融資所引起的股本擴張也將攤薄每股盈利。中長(cháng)期角度潛在的貸款損失，也將影響理性投資者對銀行股的信心。盡管目前大多數人對銀行體系的風(fēng)險警覺(jué)度不夠，但會(huì )有越來(lái)越多的人注意和認識到這種風(fēng)險。

　　綜合這些因素來(lái)判斷，表面上很誘人的銀行股難以產(chǎn)生反轉行情，而整個(gè)股市也找不到持續上行的動(dòng)力。目前滬深300指數市盈率不高，在很大程度上是因為銀行股市盈率“虛低”。從全球股市的歷史經(jīng)驗看，長(cháng)期角度中國股市的平均市凈率可能向1.5倍附近回歸。

　　從技術(shù)形態(tài)來(lái)看，筆者以為，A股市場(chǎng)和全球很多國家的股市一樣，處于頂部構筑完成之后的下跌過(guò)程的初期，而不是已經(jīng)見(jiàn)底。目前，還看不到任何見(jiàn)底的信號。

　　關(guān)于何處是底，我想談這么幾點(diǎn)看法：市場(chǎng)上不出現全面的絕望，尤其是“多頭”階段性銷(xiāo)聲匿跡，就不大可能是底；平均市凈率不下降到2倍以下難以見(jiàn)底，下降到2倍也未必是底；貨幣供應量對股市流通市值的支撐能力未回升到較高水平，就難以見(jiàn)底。

　　　債務(wù)危機的本質(zhì)是借錢(qián)過(guò)度

　　最后，我想指出，從美國次貸危機到今天，一批國家的主權債務(wù)危機在本質(zhì)上都是因為借錢(qián)過(guò)度，只不過(guò)前者是老百姓借錢(qián)過(guò)度，后者是政府借錢(qián)過(guò)度。危機之中政府的大規模救助，助長(cháng)實(shí)現了債務(wù)危機從私人部門(mén)到公共部門(mén)的轉移。

　　對于中國來(lái)說(shuō)，則主要表現為地方融資平臺借錢(qián)過(guò)度。如此看來(lái)，三年來(lái)上演至今的，實(shí)際上是一場(chǎng)不知將怎樣收場(chǎng)、又將于何時(shí)落幕的債務(wù)危機的長(cháng)劇。

　　歷史上，幾乎每一個(gè)民族、每一種宗教都把節儉和量入為出作為基本的道德規范。但1936年凱恩斯發(fā)表的《就業(yè)、利息與貨幣通論》顛覆了這種規范。從那時(shí)起，節儉開(kāi)始由美德淪落為“宏觀(guān)過(guò)錯”；政府實(shí)行一輪又一輪擴張性財政政策，并為此不斷發(fā)債，更被視為天經(jīng)地義。2008年和2009年，一大批國家實(shí)行規�？涨暗拇碳ば载斦�政策，使這個(gè)浪潮膨脹到極致。