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　　國泰君安建議不申購卓越

　　香港上市的路不是一帆風(fēng)順的。

　　一年前的股市，今天再次在港島重演。原定于11月3日上市的深圳最大的非政府商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展商卓越置業(yè)集團有限公司周二表示，考慮到當前的市場(chǎng)狀況，公司決定擱置計劃中的香港首次公開(kāi)募股(IPO )，同時(shí)將把認購股份的資金返還給申購者。

　　卓越置業(yè)未在此次聲明中詳細說(shuō)明市場(chǎng)狀況，但表示公司會(huì )考慮何時(shí)重新進(jìn)行IPO，在作出決定后將發(fā)布進(jìn)一步聲明。

　　據卓越置業(yè)早先公布的招股詳情顯示，招股價(jià)介乎2.1-2.6元之間，集資凈額為60.34億-74.85億元；公司招股總數為30億股，其中27億股(90%)為國際配售，3億股(10%)為公開(kāi)發(fā)售，另有15%超額配股權。

　　按照原計劃，卓越置業(yè)將把IPO所得50%集資用于日后發(fā)展計劃及購買(mǎi)土地融資用途，20%付清3間全資附屬余下的注冊資本及償還銀行貸款，30%用作支付建筑成本。公司上市保薦人為摩根士丹利及瑞銀。

　　公司的商業(yè)模式為：在深圳、廣州等中心城市，發(fā)展并銷(xiāo)售CBD商業(yè)地產(chǎn)及中高端的住宅物業(yè)，目前公司土地儲備總面積為1170萬(wàn)平方米，足夠未來(lái)5年開(kāi)發(fā)。

　　國泰君安香港研究部21日就認為，招股書(shū)顯示，公司2006-2008年的稅后純利分別約為人民幣2.06億元、3.24億元、1.85億元，絕大部分盈利均來(lái)自物業(yè)開(kāi)發(fā)，受中國宏觀(guān)經(jīng)濟及地產(chǎn)周期波動(dòng)影響較大。剔除投資物業(yè)重估收益因素，公司09年預測盈利為不低于人民幣5.97億元，我們的研究顯示公司此次IPO發(fā)行價(jià)格對應09年預測市盈率37.7-46.7倍，比目前香港上 市 中 資 地 產(chǎn) 龍 頭 中 國 海 外(00688)，華潤置地(01109)的平均估值水平高出約1倍。

　　國泰君安認為，由于2009年中國商品房銷(xiāo)售基數太高，2010年全國新房銷(xiāo)量將同比下降20%，為中資發(fā)展商2010-2011年的盈利帶來(lái)不確定性。以此次IPO發(fā)行價(jià)格測算，國泰君安認為卓越地產(chǎn)投資價(jià)值不大，建議不申購。

　　有市場(chǎng)人士認為，卓越擱置上市出乎市場(chǎng)意料，因在幾家地產(chǎn)公司中，卓越在各方面基礎條件上均較優(yōu)勝。然而，卓越的集資額較別的內房新股高，加上按明年盈利27億元計算，市盈率為9.3倍至11.6倍，相對其他內房新股要高。若公司接受降價(jià)，卓越仍有機會(huì )上市，但該公司堅持分毫不減，最終談不攏，成為今年首家招股期間擱置上市的公司。

　　也有市場(chǎng)人士表示，由于恒大地產(chǎn)吸收了市場(chǎng)大量資金，同期招股的多只內房股，認購情況都較為冷清。

　　“地王”估值模式還有吸引力嗎？

　　10月以來(lái)，在香港資本市場(chǎng)，恒大地產(chǎn)、卓越地產(chǎn)、福建明發(fā)、廈門(mén)禹洲、花樣年等中資地產(chǎn)商相繼啟動(dòng)招股。據統計，加上已通過(guò)聆訊和蓄勢待發(fā)的企業(yè)，目前，排隊赴境外上市的內地房企超過(guò)30家，實(shí)際募集和計劃募集的資金合計逾500億港元。

　　不過(guò)，當數十個(gè)中國內地房地產(chǎn)企業(yè)瞄準香港股市，欲借上市一役實(shí)現飛躍時(shí)，卻發(fā)現，這條路確實(shí)不好走。卓越在不愿降價(jià)出售下，率先打退堂鼓，暫緩上市。禹洲亦只能以低位2.7元定價(jià)，明發(fā)集團國際配售僅僅足額。

　　早前發(fā)行的恒盛破發(fā)，剛剛上市的禹洲平淡，內地房地產(chǎn)企業(yè)在國際投資者的眼中，估值已經(jīng)打折扣了嗎？

　　回頭看看2007年香港IPO募集129億港元的碧桂園，低價(jià)巨量?jì)Φ�，早已是碧桂園為之自豪的開(kāi)發(fā)模式中最主要的一個(gè)環(huán)節，被稱(chēng)為全國“最大地主”，碧桂園創(chuàng )始人的女兒楊惠妍由此登上了《福布斯》內地首富榜。但如今看來(lái)，風(fēng)光難再。但這意味著(zhù)“圈地———融資”模式已經(jīng)不被市場(chǎng)認可了嗎？

　　此前可能有這樣的聲音，但恒大這塊試金石再次讓我們對“地主”刮目相看。在投資者的眼里，最先關(guān)注的就是其披露的每平方米445元的平均土地成本。

　　恒大稱(chēng)招股書(shū)顯示，“我們是中國眾多地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商中，擁有最大土地儲備的開(kāi)發(fā)商，我們的土地品質(zhì)高、成本低，總建筑面積約達5120萬(wàn)平方米，平均土地成本為每平方米約人民幣445元”，“我們是中國所有地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商之中，覆蓋最多省會(huì )或直轄市的開(kāi)發(fā)商。于2009年9月30日，我們共有54個(gè)房地產(chǎn)項目，其中超過(guò)83%位于直轄市和省會(huì )城市的城區”。

　　正是這個(gè)中國的新地王，讓投資者將錢(qián)投給了它。反觀(guān)上市擱淺的卓越，平淡無(wú)奇的禹洲，商業(yè)地產(chǎn)的時(shí)代或許還沒(méi)有來(lái)臨。