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　　WCDMA能否救贖中國聯(lián)通(600050.SH，0762.HK)，已經(jīng)成為機構投資者間分歧的焦點(diǎn)。

　　10月31日，中國聯(lián)通發(fā)布的三季報顯示，2009年前三季度，中國聯(lián)通共實(shí)現通信服務(wù)收入1149.8億元，凈利潤93.4億元，同比增長(cháng)33.6%。其中歸屬于母公司的凈利潤為30.96億元。

　　這樣的業(yè)績(jì)并未讓投資者感到滿(mǎn)意。一位證券投資業(yè)內人士表示，盡管公司盈利較去年同期有較大幅度提升，但仍低于國內另外兩家3G運營(yíng)商，其凈利僅為同期中國移動(dòng)(0941.HK)凈利潤的11%左右。與此同時(shí)，圍繞著(zhù)3G業(yè)務(wù)的未來(lái)發(fā)展，機構投資者之間的分歧也在加劇——他們之間顯然無(wú)法通過(guò)這份財報“聯(lián)通”共識。

　　外資投行褒貶不一

　　對于這樣一份財報，機構的看法可以說(shuō)是“悲喜交集”。從2008年底便一直看低中國聯(lián)通的大通證券，11月初在研究報告中認為，盡管中國聯(lián)通的寬帶接入用戶(hù)數仍然增長(cháng)良好，三季度單季凈增255.4萬(wàn)戶(hù)，單季度寬帶收入占固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入比例繼續上升至32.2%(2009年中期為29.2%)，但受傳統固話(huà)業(yè)務(wù)、移動(dòng)替代固話(huà)趨勢加劇、小靈通開(kāi)始加速轉網(wǎng)的影響，中國聯(lián)通前三季度固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入僅完成去年的69.2%，同比繼續下滑。

　　摩根大通研究員認為，由于未來(lái)幾個(gè)季度3G成本預計還將上升，中國聯(lián)通盈利難以很快好轉，其經(jīng)營(yíng)和財務(wù)前景依然具有挑戰性，盈利面臨進(jìn)一步下降的風(fēng)險。因此，維持減持評級，并將中國聯(lián)通列為“最不看好的中資電信股”。

　　花旗也是近期看空中國聯(lián)通走勢的主要投行之一。早在9月初中國聯(lián)通與西班牙電信相互投資10億美元的消息傳出后，花旗就表示，由于雙方在2005年已有合作，9月份的相互投資有利于西班牙電信進(jìn)入中國的WCDMA市場(chǎng)，但對中國聯(lián)通而言，意義有限。

　　花旗認為，2009年中國聯(lián)通計劃無(wú)線(xiàn)資本支出人民幣624億元，其中2G占30%，3GWCDMA占70%，其2009年折舊費用將上升人民幣25億元，有可能對其盈利造成影響。該行同樣將中國聯(lián)通的目標價(jià)位下調至8港元。

　　但對于同一份財報，摩根大通、花旗、里昂證券關(guān)注2G、固網(wǎng)業(yè)務(wù)止步不前帶來(lái)的業(yè)績(jì)下滑，而瑞銀、美林看中的則是3G業(yè)務(wù)的潛力。

　　瑞銀在研究報告中認為，盡管3G起步面臨困難，但預計未來(lái)將有增長(cháng)動(dòng)力，因此聯(lián)通仍是瑞銀的首選股份，相信它將繼續受惠于來(lái)自WCDMA價(jià)值鏈的支持，以及分銷(xiāo)渠道前景的改變。該行維持聯(lián)通買(mǎi)進(jìn)評級，給予目標價(jià)13.50港元/股。

　　美林方面也表示，聯(lián)通第三季寬帶業(yè)務(wù)較預期理想，定價(jià)彈性改善，但擴容增加開(kāi)支，導致公司盈利面臨壓力。該行在報告中稱(chēng)，聯(lián)通第三季G網(wǎng)收入175億元人民幣，按年升9.3%，按季持平；ARPU(每用戶(hù)平均收入)41.1元人民幣，按年計算下跌2.6%；MOU(平均每月每戶(hù)使用分鐘)上升2.1%，符合美林全年估算。因此，盡管因新建網(wǎng)絡(luò )開(kāi)支增加等因素，中國聯(lián)通2009年今年末季及明年盈利一如預期持續受壓，但2010年的現金流、收入將開(kāi)始復蘇，因此維持買(mǎi)入評級，目標價(jià)升3.5%至13.5元。

　　年底有望“過(guò)關(guān)”

　　相對于外資投行而言，內地研究機構對中國聯(lián)通的看法則較為趨同，大多給予公司樂(lè )觀(guān)的評級。華泰證券梁凱認為，移動(dòng)業(yè)務(wù)是運營(yíng)商未來(lái)競爭的重點(diǎn)，中國聯(lián)通作為擁有國內第二大移動(dòng)用戶(hù)群的運營(yíng)商，隨著(zhù)3G業(yè)務(wù)以及iPhone的正式推出，新增移動(dòng)用戶(hù)的市場(chǎng)份額將明顯改善，由現在的新增用戶(hù)占比10%提升至20%以上。

　　“中國聯(lián)通正處于一個(gè)微妙的時(shí)點(diǎn)，傳統固話(huà)業(yè)務(wù)下滑，而3G尚無(wú)產(chǎn)出。這種情況只有3G用戶(hù)規模達到一定數量時(shí)才會(huì )有所改變�！狈治鋈耸繉τ浾弑硎�。

　　那么，中國聯(lián)通3G業(yè)務(wù)用戶(hù)數量達到多少才是收益平衡點(diǎn)呢？“我們并未做過(guò)所謂的3G平衡點(diǎn)測算，不過(guò)公司明年爭取達到EBITDA(未計利息、稅項、折舊及攤銷(xiāo)前的利潤)平衡�！敝袊�聯(lián)通一位內部人士告訴《中國經(jīng)營(yíng)報》記者，“EBITDA平衡不僅與用戶(hù)規模有關(guān)，還取決于A(yíng)RPU值等多種因素�！�

　　盡管聯(lián)通方面未給予準確的預測，但種種信息表明，在影響中國聯(lián)通3G的EBITDA的兩個(gè)關(guān)鍵指標——ARPU、MOU上，似乎揭示其3G業(yè)務(wù)正在向好的方向發(fā)展。據測算，2009年前三季度，聯(lián)通的移動(dòng)業(yè)務(wù)平均每用戶(hù)ARPU值為41.6元，MOU值為251.3分鐘。3G的平均ARPU將在100元以上，且下一步3G用戶(hù)發(fā)展很快將突破100萬(wàn)/月。

　　“(聯(lián)通)前三季度移動(dòng)業(yè)務(wù)用戶(hù)ARPU值基本持平，但移動(dòng)業(yè)務(wù)用戶(hù)MOU值持續改善，表明該公司的移動(dòng)通信業(yè)務(wù)在重組融合及增加投入后，正在不斷提升改善�！眹�信證券行業(yè)分析師嚴平在報告中預測，聯(lián)通2009年底3G用戶(hù)規模達到300萬(wàn)戶(hù)的可能性較大。