在四家股權分置改革試點(diǎn)公司公布方案后，最為投資者關(guān)注的是流通權對價(jià)如何定價(jià)的問(wèn)題,因為這直接涉及了流通股和非流通股股東的切身利益。從已經(jīng)公布的四個(gè)方案來(lái)看，各公司在確定流通權對價(jià)標準的過(guò)程中，均根據自身的不同特點(diǎn)，采用了不同的方法進(jìn)行估價(jià)。
考慮到首批試點(diǎn)企業(yè)將對今后的股權分置改革起到一定的示范和借鑒作用，因此，目前的幾種定價(jià)思路值得細細研讀。
四家公司方案的不同，首先體現在定價(jià)出發(fā)點(diǎn)的不同。
最早公布方案的三一重工采用的是“以超額市盈率倍數測算流通權對價(jià)”的方案，其主要思路類(lèi)似于在非股權分置條件下模擬新發(fā)一次股票。保薦機構華歐國際認為，可以將股票發(fā)行市盈率超出完全市場(chǎng)發(fā)行的市盈率倍數作為一個(gè)計算流通權價(jià)值的參考，其超額市盈率部分即可視為流通權價(jià)值。以此計算，華歐國際認為理論上的流通權價(jià)值應當為28560萬(wàn)元。
紫江企業(yè)的根本出發(fā)點(diǎn)則是：股權分置改革試點(diǎn)方案的實(shí)施不應使本次股權分置改革實(shí)施前后兩類(lèi)股東持有股份的理論市場(chǎng)價(jià)值總額減少，特別是要保證流通股股東持有股份的市場(chǎng)價(jià)值在方案實(shí)施后不會(huì )減少。因此，它采用了以計算方案實(shí)施后的理論市場(chǎng)價(jià)格來(lái)倒推流通權對價(jià)的方式，最后得出流通權價(jià)值約為32445萬(wàn)元的結論。
清華同方的設計思路與紫江企業(yè)較為類(lèi)似，但其重點(diǎn)不是放在確定流通權價(jià)值上，而是希望通過(guò)對非流通股和流通股股東的不同轉股安排，達到改革后雙方共贏(yíng)的局面。這一方案，更為側重的是對改革后市場(chǎng)價(jià)格的預估，而不是對歷史價(jià)格的評判。
金牛能源的定價(jià)出發(fā)點(diǎn)則落在方案實(shí)施后的股票價(jià)格和市盈率上，通過(guò)和國際類(lèi)似公司的估值比較，推出了最終10送2.5的方案。
可以看出，幾種改革方案的側重點(diǎn)分別為歷史、現實(shí)和未來(lái)：三一重工將發(fā)行價(jià)格作為重要依據；紫江企業(yè)以目前市值作為衡量準繩；而清華同方和金牛能源則以未來(lái)價(jià)格作為著(zhù)眼點(diǎn)。三種方案各有其內在邏輯，同時(shí)也符合公司本身的特點(diǎn)。
其次，在一些關(guān)鍵參數的選取上，幾家公司也體現了各自的差異。
例如，在改革前流通市值的計算上，三一重工和清華同方都以4月29日的停牌價(jià)格作為依據，而紫江企業(yè)和金牛能源則選用了4月29日收盤(pán)前30個(gè)交易日的平均價(jià)。兩者的區別在于：前者是以一個(gè)特定時(shí)間點(diǎn)的價(jià)格為依據，而后者則采用了一段時(shí)間內的價(jià)格，在一定程度上過(guò)濾了市場(chǎng)波動(dòng)。
在改革前非流通股價(jià)值的計算上，清華同方和紫江企業(yè)都以?xún)糍Y產(chǎn)為依據，而三一重工和金牛能源雖然沒(méi)有明確計算這一數字，但東方證券投行部的于蕾認為，從其結論倒推，其隱含的對非流通價(jià)值的估值要高于凈資產(chǎn)。這種差異，某種程度上體現了非流通股股東對其股權價(jià)值期望的不同。
(稿件來(lái)源：《上海證券報》，作者：葉展)
