中新網(wǎng)6月13日電 《中國證券報》今日載文指出，股權分置是中國資本市場(chǎng)制度建設的重大障礙，它就像壓在孫猴子頭上的五指山上的佛帖，只有揭掉它，孫猴子才能擺脫五指山的束縛。
解決股權分置問(wèn)題帶來(lái)的最大好處不是減持套現，而是改變公司股東之間的利益機制
目前市場(chǎng)過(guò)度監管的根本原因在于大股東和小股東利益不一致，流通股股東關(guān)心股市不關(guān)心經(jīng)營(yíng)，大股東關(guān)心經(jīng)營(yíng)而不關(guān)心股市，二者缺乏共同的利益基礎。資本市場(chǎng)沒(méi)有對大股東形成自我約束機制，好人和壞人無(wú)法分清。股權分置改革后，大股東和小股東持有的股份具有相同的定價(jià)機制，市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)對全體股東的財富都構成影響。如果大股東在市場(chǎng)上過(guò)度融資，導致股價(jià)下跌，自身的財富損失有可能使他得不償失。上市公司的控股股東只有積極推進(jìn)股權分置改革，才能真正獲得資本市場(chǎng)的便利。
另一方面，股權分置改革從根本上解決了中小股東權利保護的機制問(wèn)題。全體流通股股東應該認識到，解決股權分置，和大股東利益捆在一起就是對中小股東權益最大的保護。目前市場(chǎng)上流通股股東片面強調當期一次性補償是不正確的，特別是對于一些發(fā)展前景良好的公司，大股東參加股權分置改革的目的不是為了獲得減持套現的機會(huì )，而是為了理順股東利益機制，促進(jìn)資本市場(chǎng)的制度變革以獲得資本運作的便利。在這種情況下，對價(jià)水平如果超過(guò)了大股東可以接受的水平時(shí)，大股東就會(huì )失去對股改的積極性，股改的進(jìn)程就會(huì )被遲滯，大股東侵害中小股東利益的機制就會(huì )長(cháng)期存在。從長(cháng)遠來(lái)看，股權分置改革對于流通股股東而言，其重要性也不在于一次性的補償，流通股股東是否持有股票參加股改，重要的仍然在于公司是否具有良好的發(fā)展前景，片面地以對價(jià)的條件是否優(yōu)厚作為是否持有股票的理由是一種投機行為。
目前證監會(huì )在解決股權分置問(wèn)題上所采用的程序公平和協(xié)商解決的兩個(gè)原則，是一條比較妥善的辦法
長(cháng)期以來(lái)，業(yè)界對股權分置問(wèn)題的探討主要集中在怎樣對流通股股東進(jìn)行補償。2001年證監會(huì )征集的7類(lèi)4000個(gè)方案，雖然沒(méi)有得到推廣實(shí)施，但現在仍然對股權分置改革方案設計具有指導意義。之所以當時(shí)未能得到廣泛的認同，大致可以歸為兩類(lèi)原因:一類(lèi)是對賠償認識不足，方案中沒(méi)有明確體現出賠償的原則，對實(shí)質(zhì)問(wèn)題采取拖延，或者回避。另一類(lèi)方案(大多數)失敗的原因是陷入了人為定價(jià)的思路之中，價(jià)格的形成沒(méi)有徹底市場(chǎng)化，從而很難在操作層面上取得認同。
在配售方案中，配售價(jià)格的確定是核心問(wèn)題，通過(guò)非流通股股東和流通股股東之間進(jìn)行談判雖然是可行思路，但是如何設計這個(gè)龐大的談判系統呢？而且，除配售價(jià)格問(wèn)題外，配售對象的選擇也是一個(gè)問(wèn)題，國有股乃是全民資產(chǎn)，應當允許全社會(huì )認購，所以，方案的設計中不可避免要出現向社會(huì )公眾競價(jià)發(fā)售的比例問(wèn)題。
基金方案實(shí)際上是新設立了一個(gè)減持執行者而已，沒(méi)有體現出賠償的原則，寄希望于在拖延中淡化問(wèn)題的解決。
認股權證方案是一個(gè)市場(chǎng)化程度較高的方案，但是，認股權證必須設計一個(gè)國有股的認股價(jià)格，也就是認股權證的行權價(jià)格，事實(shí)上，它仍然存在著(zhù)一個(gè)人為定價(jià)的環(huán)節，誰(shuí)有資格來(lái)確定行權價(jià)格呢？
眾多的股權調整方案的基礎是對國有股內在價(jià)值進(jìn)行評估，在此基礎上確定一個(gè)價(jià)格，通過(guò)回購、縮股或擴股等方式，降低國有股比重以便流通。這個(gè)方案依然沒(méi)有擺脫人為定價(jià)的困難，只是強調了定價(jià)的依據是所謂國有股的內在價(jià)值。
預設未來(lái)流通權方案比較巧妙，但是，對于當時(shí)市盈率本來(lái)就很高的市場(chǎng)，讓股價(jià)通過(guò)基本面增長(cháng)來(lái)達到預設的流通底價(jià)，實(shí)現的難度較大，股市整體理性的目標難于實(shí)現。再則，無(wú)論怎樣防范，只要股價(jià)是實(shí)現流通的要素，那么它就必然存在被操縱的風(fēng)險。
第二市場(chǎng)方案實(shí)際上回避了同股不同權的根本問(wèn)題，也避開(kāi)了補償的問(wèn)題，只是把現實(shí)的非流通股協(xié)議轉讓的狀況合法化了。它的癥結在于，這個(gè)所謂體制外改革的實(shí)質(zhì)是寄希望流通股股價(jià)下跌而縮小兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格差距，進(jìn)而將兩個(gè)市場(chǎng)自然合并，這種結果顯然是變向逃避對流通股股東的補償。
任何回避問(wèn)題的方案都將導致流通股股東對未來(lái)?yè)p失的預期，都將使市場(chǎng)遭受打擊。非流通股轉流通本質(zhì)上是一個(gè)違約問(wèn)題，非流通股股東必須賠償，這仿佛已經(jīng)達成共識，但是，在實(shí)際操作中，大多數方案都陷于定價(jià)的困惑之中，都希望發(fā)現一個(gè)公平的價(jià)格，可誰(shuí)是最好的價(jià)格發(fā)現者呢？人為定價(jià)的矛盾，其本質(zhì)就是利益分割的矛盾！這個(gè)矛盾可以協(xié)調嗎？我們能否超越定價(jià)的思路解決股權分置的矛盾呢？
現在普遍的觀(guān)點(diǎn)認為:非流通股轉為流通，是非流通股股東對流通股股東的違約，所以非流通股股東必須向流通股股東補償。但究竟補償多少是上市公司非流通股股東和流通股股東之間的事，不同的公司有不同的實(shí)際情況，只有通過(guò)協(xié)商才能拿出雙方都可以接受的解決方案。所以，對非流通股股東和流通股股東之間的談判機制的設計是解決問(wèn)題的核心。
后來(lái)出現的流通權證掛牌交易方案，構造了一個(gè)市場(chǎng)化的談判機制。雖然過(guò)去的方案對流通股股東的話(huà)事權都很重視，希望設計出一個(gè)談判機制來(lái)解決這個(gè)重大的問(wèn)題，但是，這個(gè)談判是相當困難的，不同流通股股東期望的補償不同，而不同的非流通股股東所愿意支付的補償也不同，希望在一次談判中達成協(xié)議的困難很大。
在流通權證掛牌交易方案中，用市場(chǎng)議價(jià)的機制取代了一次性的談判機制。市場(chǎng)議價(jià)機制是一個(gè)分散的決策機制，流通股股東可以按期望的補償掛牌出賣(mài)流通權證，非流通股股東可以按愿意支付的補償購買(mǎi)流通權證。實(shí)現方式是掛牌交易，形成獨立的流通權證市場(chǎng)，流通股股東和非流通股股東之間通過(guò)流通權證的買(mǎi)賣(mài)，實(shí)現全流通和對流通股股東的補償，用市場(chǎng)交易的辦法超越人為定價(jià)的困境。但是由于方案引入了新的權證交易品種，而且對可能存在的市場(chǎng)失靈的情況認識不同，所以實(shí)施過(guò)程中仍然存在困難。
證監會(huì )此次出臺的股權分置解決辦法，不是提供一個(gè)方案，而是在現有的法律程序下，提供一個(gè)供兩類(lèi)股東談判的平臺，解開(kāi)中國證券市場(chǎng)的“生死之劫”，對于所有的證券市場(chǎng)參與者而言，沒(méi)有利空，只有利好。(申鎮)
