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　　央行行長(cháng)周小川建議創(chuàng )造超主權儲備貨幣

　　周小川：改革國際貨幣體系應充分發(fā)揮SDR作用

　　外媒關(guān)注周小川文章:中國向美元主導地位發(fā)挑戰

　　美財政部長(cháng)表示愿探討周小川國際儲備貨幣建議

　　中新網(wǎng)3月26日電 中國央行行長(cháng)周小川26日在央行網(wǎng)站發(fā)表了題為《關(guān)于改變宏觀(guān)和微觀(guān)順周期性的進(jìn)一步探討》的文章，文章全文如下：

　　關(guān)于改變宏觀(guān)和微觀(guān)順周期性的進(jìn)一步探討

　　周小川

　　人們就當前金融危機的根本原因已經(jīng)展開(kāi)了很多討論，包括在貨幣政策、金融監管、會(huì )計準則等方面的經(jīng)驗教訓等。本文旨在討論金融體系中的一些順周期性因素、可能采取的補救措施以及貨幣和財政當局在嚴重市場(chǎng)危機下如何發(fā)揮專(zhuān)業(yè)作用。本文還簡(jiǎn)要介紹中國金融業(yè)改革以及我國應對經(jīng)濟增長(cháng)放緩而實(shí)施的宏觀(guān)經(jīng)濟政策。本文中的部分觀(guān)點(diǎn)曾于2008年11月15日巴西圣保羅G20財政部長(cháng)和央行行長(cháng)會(huì )議上闡述過(guò)。

　　一、金融體系的內在順周期性特征

　　談到系統穩定性，我們可以借助電子工程或控制論的部分概念。在復雜系統里，通常有多個(gè)反饋環(huán)，有些是正反饋，有些是負反饋。正(+)反饋環(huán)強化了放大作用 (類(lèi)似于增效器)，從而產(chǎn)生自激震蕩(如同繁榮和蕭條的順周期性)和零點(diǎn)漂移 (如同泡沫的參照點(diǎn))；而負(-)反饋環(huán)削弱放大作用，從而有助于系統穩定和零點(diǎn)的自我校正。近年來(lái)在經(jīng)濟金融體系中，宏觀(guān)和微觀(guān)的層面上有太多的正反饋環(huán)，而負反饋環(huán)不多，因此系統呈現非常明顯的順周期性。我們現在并不需要完全重建整個(gè)系統，而是需要給系統添加幾條負反饋環(huán)，這可以充分改變系統的特性。

　　金融危機往往起源于泡沫的積累及其破滅。經(jīng)濟學(xué)家通常著(zhù)重闡述宏觀(guān)層面的順周期性，然而，在微觀(guān)層面上，目前市場(chǎng)結構蘊涵了一些值得關(guān)注的順周期性特征，在應對當前危機、改革金融體系時(shí)應予以解決。在現有的市場(chǎng)結構中，需要在微觀(guān)層面安排更多的逆周期機制(即負反饋環(huán))，以確保金融體系更為穩健。

　　1.信用評級問(wèn)題和來(lái)自外包的羊群現象

　　全球金融體系在投資決策和風(fēng)險管理時(shí)高度依賴(lài)外部信用評級，從而產(chǎn)生了顯著(zhù)的順周期性特征。信用評級業(yè)由少數幾家大型機構主導，它們幾乎提供了全部重要的評級服務(wù)。三大信用評級機構的具體評級相關(guān)性較高，它們疊加在一起產(chǎn)生了強大的周期性力量。經(jīng)濟繁榮促使樂(lè )觀(guān)情緒產(chǎn)生，經(jīng)濟衰退則導致悲觀(guān)。眾多市場(chǎng)參與者使用三大評級機構的評級結果，并作為業(yè)務(wù)操作和內部考核的標尺，在機構層面產(chǎn)生大量的“羊群行為”。此外，由發(fā)行人付費的評級機構的經(jīng)營(yíng)模式使評級過(guò)程存在很多利益沖突(發(fā)行人還給評級機構支付產(chǎn)品結構設計方面的咨詢(xún)費用，從而產(chǎn)生更多的問(wèn)題)。與抵押貸款相關(guān)的結構性產(chǎn)品的評級模型也存在不少缺陷，在本輪由次貸問(wèn)題引發(fā)的危機中，評級機構曾給予很多次貸類(lèi)產(chǎn)品較高的評級，后來(lái)又在短期內大幅降低其評級導致金融機構大規模減計資產(chǎn)。

　　羊群現象還可以理解為正反饋環(huán)過(guò)多從而導致自激振蕩。在投資決策時(shí)，我們強調要分散投資。投資組合分散化意味著(zhù)在看漲某些投資品種時(shí)，也要防備另外一些資產(chǎn)價(jià)格下跌。投資者多元化則意味著(zhù)市場(chǎng)既需要樂(lè )觀(guān)者也需要悲觀(guān)者。因此金融體系不應鼓勵投資者千人一面或大家采用一模一樣的投資組合。然而，太多的金融機構的內控系統及其投行人士和交易員在內部評價(jià)、風(fēng)險控制中所使用的技術(shù)路線(xiàn)模型是外包的，包括前些年很多金融機構所使用的程序交易(program trading)模型也是外包的。如此普遍的系統技術(shù)的外包就造成了金融體系中千人一面的局面，產(chǎn)生了強烈的順周期性。對于復雜的金融產(chǎn)品，大多數金融機構均使用了由少數金融工程師設計的模型，這些模型在金融業(yè)使用廣泛。在一定條件下，上述模型在同一時(shí)間產(chǎn)生的方向性結果類(lèi)似，也就是說(shuō)模型結果高度相關(guān)。當全球金融業(yè)均使用上述模型時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格繁榮和衰退的程度都被加劇。此外，由于市場(chǎng)參與者使用相同類(lèi)型的模型，其行為也高度同步，從而產(chǎn)生了系統性風(fēng)險。監管者應要求具有系統重要性的金融機構通過(guò)內部判斷來(lái)補充外部定價(jià)模型。為強化結構性產(chǎn)品發(fā)行人做好風(fēng)險評估的動(dòng)力，監管機構應要求其在資產(chǎn)負債表中持有一定份額的標的資產(chǎn)，從而減緩“發(fā)起—配售”(originate-to-distribute)商業(yè)模式產(chǎn)生的貸款發(fā)放過(guò)程中的道德風(fēng)險和欺詐性貸款發(fā)放等問(wèn)題。

　　從評級的使用者方面看，道德風(fēng)險問(wèn)題長(cháng)期存在。在全球范圍內，很多規定都要求投資管理決定和風(fēng)險管理做法要確保金融產(chǎn)品達到主要評級機構給出的一定水平的評級。這樣做使得從業(yè)人員可以搭外部評級的順風(fēng)車(chē)，只要金融產(chǎn)品滿(mǎn)足了門(mén)檻評級標準就無(wú)需擔心其內在風(fēng)險了。長(cháng)此以往，金融業(yè)習慣了這種做法，非常依賴(lài)于外部評級并為此感到自滿(mǎn)。有些市場(chǎng)參與者似乎已經(jīng)忘了，評級不過(guò)是以歷史經(jīng)驗為基礎得出的違約概率的指標，它永遠不能成為未來(lái)的保證。與感到自滿(mǎn)一同滋生的還有投資經(jīng)理產(chǎn)生惰性和馬虎態(tài)度，不去質(zhì)疑投資組合中投資產(chǎn)品的內在風(fēng)險。一旦問(wèn)題發(fā)生，就像此次危機一樣，指責的矛頭都指向了評級機構。使用評級結果的機構(資產(chǎn)管理公司、金融服務(wù)企業(yè)等)應該最終對其客戶(hù)和股東負責，應對風(fēng)險做出獨立判斷，而不是光把風(fēng)險評估職能外包給評級機構。在必須使用外部評級時(shí)，還要進(jìn)行內部獨立判斷并以此作為外部評級的補充。事實(shí)上，上述問(wèn)題相當嚴重。監管者應鼓勵金融機構提高內部評級能力，減小對外部評級的依賴(lài)。中央銀行和監管機構需要出臺新規定，要求金融機構外部評級的依賴(lài)度和使用率不超過(guò)業(yè)務(wù)量的50%，至少對有系統重要性的金融機構應該這樣規定。同時(shí)，有系統重要性的機構還應加強內部評級能力，對信用風(fēng)險做出獨立判斷。