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　　監管重在調整高杠桿

　　那么，真正的問(wèn)題是什么？

　　請允許我以魔鬼代言人的身份赤裸裸地提出這些問(wèn)題。如果說(shuō)經(jīng)濟刺激計劃的缺陷是忽視價(jià)格、沒(méi)有嚴格的預算約束，自由市場(chǎng)也有忽視非市場(chǎng)風(fēng)險、沒(méi)有嚴格預算約束以及利用無(wú)限制的金融工程進(jìn)行融資等問(wèn)題。中央銀行忽視資產(chǎn)泡沫而僅僅關(guān)注消費物價(jià)，監管者忽視線(xiàn)下及離岸負債，未能監管特殊目的工具，其結果便是金融系統中大規模的隱蔽嵌入杠桿。因為在巨大的道德風(fēng)險下，聰明的銀行家認識到他們能夠通過(guò)提高杠桿來(lái)增加收益。這場(chǎng)危機證明他們是正確的——他們被“金色降落傘”緊急救助。

　　金融機構的冒險行為歸因于由收益每季度增長(cháng)的要求所驅動(dòng)的扭曲的管理層薪酬機制，管理層相應地往系統中嵌入杠桿直至其爆炸。所以，控制超額薪酬的簡(jiǎn)單方法是控制過(guò)度杠桿。這需要在監管政策及實(shí)踐中從重新定義綜合杠桿限制開(kāi)始，進(jìn)行大規模的變革。

　　大部分主張自由資本流動(dòng)的人將有益的長(cháng)期外國直接投資等同于外國證券投資。他們忽視了這樣一個(gè)事實(shí)：通過(guò)金融工程，外國證券投資是短期的，且具有高杠桿性，從高度波動(dòng)中牟利，可能的話(huà)還會(huì )通過(guò)操縱市場(chǎng)尤其是交易清淡的市場(chǎng)來(lái)實(shí)現收益。實(shí)際上，產(chǎn)生于日本通貨緊縮之后零利率政策的利差交易是對沖基金、投資銀行以及投機者下注新興市場(chǎng)的主要資金來(lái)源。新興市場(chǎng)國家的中央銀行毫無(wú)辦法來(lái)保護本國貨幣，因為他們的外匯儲備杠桿極低(主要是國內儲蓄和長(cháng)期負債)，而對方卻通過(guò)大額動(dòng)量交易具有高杠桿性。如果外匯儲備依賴(lài)短期外債融資，那結果將是顯而易見(jiàn)的。此外，如果居民也認為匯率是不穩固的，那么游戲到此結束。傳統的解決方法是讓貨幣貶值，實(shí)行浮動(dòng)匯率制，通過(guò)出口來(lái)解決國內缺口。但是這要假設出口引擎是不變的。

　　簡(jiǎn)而言之，單一的浮動(dòng)匯率制將帶來(lái)不穩定的競相貶值，代價(jià)慘重。

　　解決方法是否在于加強金融監管？這是第二個(gè)難題。假設G20具有創(chuàng )建全球金融監管機構和全球中央銀行的權力，能解決這一全球性問(wèn)題嗎？令人驚訝的是，答案是否定的。理由是，歐盟的經(jīng)驗表明，在缺乏某些中央財政調節的前提下，沒(méi)有任何地區的中央銀行和超級金融監管機構能解決地區與部門(mén)間的差異。

　　某種形式全球稅收是必要的

　　說(shuō)穿了，我們不能對一個(gè)整體問(wèn)題應用局部性解決方案。如果我們在生活中有全球性銀行，那么我們需要全球征稅。由于全球性機構在持續創(chuàng )造全球公共產(chǎn)品，某種形式的全球稅收是必要的。

　　在此情況下，征收流轉稅成為一個(gè)可供選擇的方案。原因有五：

　　第一，流轉稅(或交易稅)是一個(gè)用戶(hù)支付的稅種，相比其他形式的稅收具有較少累退性。它好比為全球公共利益而向對社會(huì )不良行為征收的賭博稅。第二，流轉稅是反周期的，稅率的上升或下降取決于市場(chǎng)的投機熱度，如果泡沫破裂的危險增大，則提高稅負來(lái)為安全網(wǎng)解決危機融資。第三，流轉稅可用于為全球公共產(chǎn)品融資，目前沒(méi)有其他的融資方式。第四，這個(gè)稅種將由目前交易費用負擔最輕的金融機構支付，為了創(chuàng )建無(wú)摩擦的金融市場(chǎng)，印花稅和其他交易費用幾乎降低為零。金融機構因此而利潤減少，這將降低其發(fā)放鼓勵冒險的超額獎金和補貼的能力。第五，一旦流轉稅被采用，交易的統計數據將被列示清晰，可以用于監測過(guò)度投機、市場(chǎng)操縱和內幕交易行為，而這些數據的缺失正困擾著(zhù)全球金融市場(chǎng)的監管。