經(jīng)歷了10多年的低通脹或通縮之后，我們會(huì )不會(huì )重新面臨通脹的挑戰？最近數月CPI連續超預期增長(cháng)，讓我們不得不深入思考此一重大問(wèn)題。盡管CPI不能準確量度整體經(jīng)濟之通貨膨脹水平，然而該指標的持續走高是一個(gè)重要信號，不能不引起我們的高度關(guān)注。
宏觀(guān)經(jīng)濟模型之不足
先說(shuō)幾句閑話(huà)。研判和推測宏觀(guān)經(jīng)濟走勢，異常困難�，F代宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)，起自凱恩斯的《就業(yè)、利息和貨幣通論》，�？怂箤⑵浜�(jiǎn)化為著(zhù)名的IS-LM模型，至今依然是宏觀(guān)經(jīng)濟教科書(shū)的標準架構。公正地說(shuō)，此模型之解釋和推測能力相當有限�；诖四Ｐ偷母鞣N數量經(jīng)濟模型，用于預測1950-60年代的美國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟，據說(shuō)非常成功。進(jìn)入1970年代，該模型之推測結果與事實(shí)相去十萬(wàn)八千里，經(jīng)濟學(xué)者尷尬之極，遂發(fā)展出宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)的眾多新流派，譬如以盧卡斯為首的理性預期學(xué)派、阿卡諾夫為首的行為宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)、伯南克等人為首的新凱恩斯經(jīng)濟學(xué)。當然最直接的發(fā)展是總需求-總供給模型，不過(guò)這些新模型的解釋能力亦差強人意。學(xué)界對經(jīng)典IS-LM模型的批評主要有二：其一，它是一個(gè)封閉經(jīng)濟模型，未納入貿易和國際資本流動(dòng)；其二，它描述宏觀(guān)經(jīng)濟關(guān)系的各個(gè)方程式，缺乏堅實(shí)的微觀(guān)行為基礎。蒙代爾的開(kāi)放經(jīng)濟宏觀(guān)模型彌補第一項不足，遂成為現代國際宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)最基本分析架構；1970年代以后的宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)，主要就是彌補第二項不足，致力于為宏觀(guān)經(jīng)濟現象找尋微觀(guān)行為基礎。
說(shuō)到底，IS-LM模型乃是基于一般均衡理念，武斷地將人類(lèi)經(jīng)濟活動(dòng)分為兩大部分：商品服務(wù)市場(chǎng)之活動(dòng)和貨幣市場(chǎng)之活動(dòng)。要研判整體經(jīng)濟之走勢，必定要以二者同時(shí)均衡為導向，此一基本理念，精彩之極，令人拜服。然而，我曾經(jīng)思考IS-LM模型多年，拜讀相關(guān)文獻無(wú)數，總覺(jué)得IS(商品服務(wù)市場(chǎng))和LM(貨幣市場(chǎng))之武斷劃分，未能深刻把握人類(lèi)經(jīng)濟活動(dòng)之本質(zhì)。前不久再次披閱費雪有關(guān)“債務(wù)-通縮”的文獻、伯南克對1930年代大蕭條的實(shí)證研究以及Alan H. Meltzer的《美國聯(lián)儲史》，若有所悟，終于決定將人類(lèi)經(jīng)濟活動(dòng)劃分為真實(shí)經(jīng)濟活動(dòng)和虛擬經(jīng)濟活動(dòng)更為恰當。
新的分析架構：
真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之背離
且讓我給出二者的定義：
真實(shí)經(jīng)濟是人類(lèi)以?xún)r(jià)值創(chuàng )造(轉換)和物質(zhì)轉化為目的之經(jīng)濟活動(dòng)，可分為真實(shí)消費和投資。真實(shí)消費是個(gè)人消耗物質(zhì)資源以獲得享受；真實(shí)投資則是個(gè)人參與物質(zhì)轉化和價(jià)值創(chuàng )造活動(dòng)，以便贏(yíng)得未來(lái)的真實(shí)消費。
虛擬經(jīng)濟則是人類(lèi)參與投機買(mǎi)賣(mài)、單純期望商品(物質(zhì)或物品)價(jià)格上漲而獲利、不涉及任何物質(zhì)轉化之經(jīng)濟活動(dòng)。嚴格地說(shuō)，一切虛擬經(jīng)濟活動(dòng)乃是因為交易費用或信息費用或信息不對稱(chēng)而起。從降低交易費用、或信息費用、或減少不對稱(chēng)信息角度看，虛擬經(jīng)濟活動(dòng)極大地促進(jìn)真實(shí)經(jīng)濟活動(dòng)，參與價(jià)值創(chuàng )造。
譬如，投資生產(chǎn)郁金香，必定要經(jīng)過(guò)購買(mǎi)土地、肥料、種子、勞力、郁金香生長(cháng)全過(guò)程、出售郁金香然后獲利，此乃真實(shí)經(jīng)濟活動(dòng)，參與物質(zhì)轉化。炒賣(mài)或投機郁金香，則純粹是買(mǎi)賣(mài)換手過(guò)程，不涉及任何物質(zhì)轉化。
人類(lèi)一切經(jīng)濟活動(dòng)，皆可從真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟角度觀(guān)察之。盡管我們無(wú)法準確量度真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟活動(dòng)之規�；虼笮�，然而，從最基本理念上，我們的確可以將二者明確區分。
有兩個(gè)極端。其一，若人類(lèi)一切經(jīng)濟活動(dòng)皆致力于物質(zhì)轉化，不涉及任何投機買(mǎi)賣(mài)，整體經(jīng)濟將近似以物易物或自給自足之經(jīng)濟，人類(lèi)物質(zhì)財富之增長(cháng)將極其緩慢；其二，若人類(lèi)一切經(jīng)濟活動(dòng)皆致力于投機買(mǎi)賣(mài)或期待現有物品之價(jià)格上漲，整體經(jīng)濟將完全成為“全面的投機經(jīng)濟或虛擬經(jīng)濟”，人類(lèi)物質(zhì)財富亦不會(huì )有任何增長(cháng)�，F實(shí)之人類(lèi)經(jīng)濟體系，亦即凱恩斯所說(shuō)的“貨幣經(jīng)濟體系”(Monetary Economy)，是真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之某種程度或某種形式的平衡或組合。
概而言之，真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之相互趨勢，有四種情況：真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟同時(shí)膨脹、幅度相若；真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟同時(shí)收縮、幅度相若；真實(shí)經(jīng)濟相對通脹、虛擬經(jīng)濟相對收縮；真實(shí)經(jīng)濟相對收縮、虛擬經(jīng)濟相對通脹。
真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之劃分，可以追溯至斯密、索倫(Henry hornton, 1760-1815)、李嘉圖和馬克思(尤其是馬克思)等許多前輩學(xué)者。然而，現代金融尤其是浮動(dòng)匯率時(shí)代開(kāi)啟衍生金融交易之后，二者之劃分才真正具有全球性意義。1970年代之后，固定匯率制度崩潰，美元發(fā)行擺脫外部約束，浮動(dòng)匯率體系降臨，全人類(lèi)邁入流動(dòng)性過(guò)剩時(shí)代。全球性流動(dòng)性泛濫，遂造成人類(lèi)經(jīng)濟整體性的真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟相背離。
中國是否會(huì )邁入
高通脹高利率時(shí)代
從全球經(jīng)濟角度觀(guān)察，真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之背離至為明顯。幾個(gè)簡(jiǎn)單的標志性數據就可以讓我們知道大概：1970年，全球儲備貨幣約為380億美元，今天超過(guò)5萬(wàn)億美元，增長(cháng)100多倍；全球各種信用資產(chǎn)總量超過(guò)400萬(wàn)億美元，而真實(shí)經(jīng)濟規模(以GDP衡量)約為60萬(wàn)億美元，前者是后者的7倍。當然，還有許多相關(guān)指標來(lái)量度真實(shí)經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟之背離，此處不必細說(shuō)。
根據我的模型，虛擬經(jīng)濟相對真實(shí)經(jīng)濟之膨脹，必將導致通脹和利率雙雙上揚，二者上揚的幅度取決于真實(shí)經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟之相對增長(cháng)速度。然而，最近二十年里，平均而言，全球經(jīng)濟似乎是低利率、低通脹時(shí)代，如何解釋?zhuān)恳悦缆?lián)儲為首的世界主要中央銀行，刻意維持低利率；中國迅速成為全球制造業(yè)中心，高速增長(cháng)的中國出口，確保世界基本消費品的低價(jià)位，一定程度上緩解了全球的通脹壓力。我的模型可以證明：若真實(shí)經(jīng)濟增長(cháng)速度超過(guò)虛擬經(jīng)濟上漲幅度，宏觀(guān)經(jīng)濟將呈現名義利率上升、通脹下降或通縮之趨勢，此乃1997-2005年中國經(jīng)濟之基本態(tài)勢。
然而，市場(chǎng)力量將最終戰勝中央銀行，全球利率和通脹同時(shí)大幅度上升將不可避免。從這個(gè)意義上看，此次美國次級債危機之后，主要中央銀行大規模注入流動(dòng)性、調低再貼現利率，不過(guò)是又一次的“飲鴆止渴”。蓄積已久的流動(dòng)性最終將如滔天洪水一般撲向真實(shí)商品和服務(wù)。
2005年7月21日之所謂“人民幣匯率機制改革”，讓人民幣匯率升值預期自我實(shí)現。虛擬經(jīng)濟或資產(chǎn)價(jià)格之上漲開(kāi)始大幅度超越真實(shí)經(jīng)濟之增長(cháng)，名義利率上揚和預期通脹蓄勢待發(fā)。2005年至今，名義利率上揚和通脹趨勢還不明顯，基本解釋是：匯率脫鉤初期，升值預期觸發(fā)的熱錢(qián)蜂擁而入，利率平價(jià)之力量短期內將發(fā)揮一定效力。根據利率平價(jià)理論，本幣升值之國家，名義利率呈下降趨勢；與利率平價(jià)相關(guān)，本幣升值之國家，短期內將出現通縮趨勢；真實(shí)經(jīng)濟依然維持強勁增長(cháng)勢頭，本幣升值初期，可在一定程度上降低進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格，二者皆有遏制通脹之作用。
然而，資產(chǎn)價(jià)格急速上漲之力量，將很快抵消并超越升值預期之利率平價(jià)效應，推動(dòng)名義利率和預期通脹同時(shí)上揚(幅度當然不同)。
名義利率上升的機制是：信用資本或流動(dòng)性大規模流入資產(chǎn)市場(chǎng)(股市、房地產(chǎn)市場(chǎng)和其他流動(dòng)性高的資產(chǎn)市場(chǎng))，資金需求急劇增加，推動(dòng)利率上揚；盡管升值預期一直存在，一定時(shí)期后，國際熱錢(qián)的流入將開(kāi)始放緩，或者國際投機者改變投資組合，撤出國內市場(chǎng)，資金供給相對短缺，推動(dòng)利率上升；資產(chǎn)價(jià)格上漲的企業(yè)資產(chǎn)負債表效應，誘使企業(yè)增加投資，真實(shí)信用需求增加，成為推動(dòng)利率上升之重要力量。
預期通脹上揚的機制是：資產(chǎn)價(jià)格上漲的財富效應增加個(gè)人或家庭的真實(shí)消費；資產(chǎn)價(jià)格上漲的企業(yè)資產(chǎn)負債表效應，讓企業(yè)增加投資，推動(dòng)生產(chǎn)要素價(jià)格上漲；進(jìn)口需求的迅速增加，抵消匯率升值所產(chǎn)生的進(jìn)口商品價(jià)格下降效果；國際油價(jià)和主要礦產(chǎn)資源之價(jià)格持續上漲。
歷史上主要的“泡沫經(jīng)濟”時(shí)代，幾乎都經(jīng)歷了同樣的演變歷程：泡沫經(jīng)濟初期，名義利率和預期通脹上升緩慢甚至略微下降；泡沫經(jīng)濟中期，名義利率和預期通脹開(kāi)始迅速上升；泡沫經(jīng)濟后期，名義利率和預期通脹急速攀升，直至資產(chǎn)價(jià)格崩潰，真實(shí)經(jīng)濟急劇萎縮，整體經(jīng)濟出現名義利率下降和通貨收縮。1924-1929年的美國經(jīng)濟，1985-1990年的日本經(jīng)濟，是上述演變歷程的經(jīng)典案例。
我的基本推測是：若人民幣持續升值預期揮之不去，中國將于2007年底步入泡沫經(jīng)濟中期，名義利率和預期通脹開(kāi)始迅速上升。(向松祚)
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