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　　政策調控提前 四月下旬或加息

　　進(jìn)入2010年后，存款準備金率的上調是最出人意料的。我們之前曾指出，我國的貨幣政策將由去年的極度寬松轉向今年的適度寬松，但上半年還不會(huì )使用利率等工具。政策的超預期源自形勢變化：一方面，以美國為代表的海外經(jīng)濟體復蘇好于預期，使得我國出口超升，政策調控因此提前；另一方面，央行和商業(yè)銀行的博弈也導致了緊縮政策的提前出臺。

　　針對目前的國內外新形勢，我們也對宏觀(guān)經(jīng)濟和政策前景判斷進(jìn)行了調整。由于美國等經(jīng)濟體復蘇強勁，我們將中國2010年的GDP增速上調至10%，并認為上半年GDP增速將處于10%以上區間。在經(jīng)濟走向過(guò)熱的同時(shí)，通脹也將出現超預期的上升，我們將2010年CPI均值由2.5%上調為3.3%，而且并不排除未來(lái)繼續上調CPI預測的可能性。

　　對于加息，我們也修正了去年末的看法。對于美國，盡管我們認為美國失業(yè)率的趨勢線(xiàn)下降要到2010年下半年才能出現，因此美聯(lián)儲加息的時(shí)間仍需等到2010年下半年，但隨著(zhù)美國經(jīng)濟的強勁復蘇，特別是未來(lái)制造業(yè)投資接替再庫存化成為經(jīng)濟復蘇的新動(dòng)力，對美聯(lián)儲提前加息的預期也在持續加強。在1月27日FOMC利率會(huì )議的投票中，已經(jīng)有成員投出了反對票，反映聯(lián)儲內部對是否維持低利率已經(jīng)出現分歧。

　　從中國過(guò)去的宏觀(guān)經(jīng)濟政策實(shí)踐經(jīng)驗看，央行加息受到通脹和美國加息周期影響都不是太大，而受?chē)鴥冉?jīng)濟增速影響較大。我們認為真正觸發(fā)加息的是經(jīng)濟過(guò)熱，也就是經(jīng)濟增速達到10%以上的過(guò)熱區間�；�于我們對目前經(jīng)濟形勢的判斷，我們認為加息周期將提前啟動(dòng)，目前最有可能的時(shí)間窗口在4月下旬。而如果上半年加息兌現，存款準備金率也將采取一季一次的上調頻率。

　　未來(lái)超預期的因素主要來(lái)自于出口和物價(jià)的變化。如果出口持續復蘇，帶動(dòng)熱錢(qián)流入和物價(jià)上漲，那么經(jīng)濟過(guò)熱風(fēng)險將會(huì )加大，政策調控也將更為提前。

　　2010年策略報告觀(guān)點(diǎn)：

　　2010年A股市場(chǎng)會(huì )走出震蕩行情。年初周期性行業(yè)回暖帶來(lái)經(jīng)濟景氣并演繹跨年度行情，3-6月份可能出現調控，不過(guò)這屬于市場(chǎng)較為一致的預期。下半年看消費，但是這點(diǎn)我們并沒(méi)有看清楚，特別是如何平衡和估計城市化工業(yè)化的平穩長(cháng)期發(fā)展下因為刺激消費政策效力下降引起的中短期波動(dòng)。(國泰君安證券研究所)

　　先抑后揚利空打壓后的估值修復

　　盡管緊縮政策預期提前兌現的可能性在逐步加大，但是我們認為僅從央行操作角度來(lái)看，這種緊縮政策提前的速度并沒(méi)有市場(chǎng)想像的這么快，加息的時(shí)點(diǎn)選擇不太可能在2月份，利空沖擊過(guò)后市場(chǎng)有望修復短線(xiàn)反應過(guò)度的下跌。不過(guò)從中線(xiàn)來(lái)看，M1掉頭向下已經(jīng)成為轉折性的趨勢，流動(dòng)性問(wèn)題的困擾難以避免。

　　權重股有望成為估值修復的領(lǐng)頭羊，金融股領(lǐng)頭的權重股可能會(huì )出現一定的階段性表現機會(huì )。一是估值較低，安全邊際高；二是對利空反應過(guò)度，有修正需要；三是股指期貨的預期支撐和不斷刺激。在權重股帶動(dòng)下的估值修復行情有望出現。

　　從擴容壓力來(lái)看，增量和存量擴容都會(huì )比較溫和。長(cháng)假因素導致新股發(fā)行節奏和規模有望減緩；2月份限售股解禁壓力較上月明顯減小，而且從以往經(jīng)驗來(lái)看，解禁后的大小非拋售在時(shí)機選擇上往往是在大盤(pán)上漲過(guò)程中、而非下跌過(guò)程中，大盤(pán)盤(pán)整或是下跌過(guò)程中減持力度是相對比較弱的。

　　在緊縮政策還沒(méi)有顯現出對上市公司業(yè)績(jì)增速造成較大削弱假設下，我們維持年度策略報告中15-25倍估值區間的判斷。目前的估值水平處于下軌附近，我們認為經(jīng)歷了緊縮預期利空沖擊后的大盤(pán)有望在2月份獲得相應的估值修復空間，市場(chǎng)可能出現先抑后揚走勢。值得密切關(guān)注的重要因素有三個(gè)：一是政策波動(dòng)、二是年報業(yè)績(jì)、三是外圍市場(chǎng)的干擾。

　　2010年策略報告觀(guān)點(diǎn)：

　　伴隨歐美國家消費增速漸趨平穩，以及我國城市化與工業(yè)化的延續，預計2010年我國宏觀(guān)經(jīng)濟增速將回歸至正�；癄顟B(tài)下的潛在增長(cháng)水平。2010年經(jīng)濟“正�；�”背景下可能對A股運行趨勢產(chǎn)生較大影響的有四項非�；�因素，其中正面因素略占優(yōu)勢。我們對A股市場(chǎng)2010年運行趨勢持相對樂(lè )觀(guān)觀(guān)點(diǎn)，市場(chǎng)節奏可能呈現“春熱冬暖”態(tài)勢。A股合理估值區間在(15X，25X)的范圍內，預計股指總體上有望呈現“曲折上行”格局。相對目前指數點(diǎn)位而言，預計2010年A股指數向上存在30%左右的潛在上漲空間，股指上漲動(dòng)力主要來(lái)自經(jīng)濟趨于正�；�階段帶動(dòng)的企業(yè)盈利的正�；�增長(cháng)。(海通證券研究所)