進(jìn)入2007年，中國股市的快速上漲吸引了全球的目光。一些人說(shuō)是因為中國經(jīng)濟的持續健康發(fā)展，企業(yè)的投資回報超預期地加速增長(cháng)；也有人將此歸結為股改的成功；更多人說(shuō)是因為經(jīng)濟的失衡，順差、儲備的激增以及人民幣升值的預期下熱錢(qián)涌入所導致的流動(dòng)性泛濫。
或許以上原因都是存在的。在我看來(lái)，經(jīng)濟快速增長(cháng)并不意味著(zhù)股票普遍翻倍地漲，企業(yè)回報超預期并不意味著(zhù)能夠持續。股改的成功只說(shuō)明這個(gè)市場(chǎng)回歸正常的價(jià)值發(fā)現；流動(dòng)性過(guò)剩也不只是在中國，全球早已美元泛濫。
中國股市為什么在單邊預期的驅動(dòng)下快速上漲，必須找到市場(chǎng)上漲的核心因素在哪里，才能判斷其合理性在哪？
一些整天拿著(zhù)中國股市做國際比較的專(zhuān)家們，卻很少清醒地分析中國經(jīng)濟運行的內在矛盾。數百年來(lái)的世界各國經(jīng)濟史中，何曾有過(guò)像中國這樣一個(gè)龐大經(jīng)濟體正處于一個(gè)轉型裂變的關(guān)鍵時(shí)期：過(guò)剩勞動(dòng)力和過(guò)剩資本并存。盡管中國目前人均資本存量仍相當低，但它事實(shí)上擁有過(guò)剩資本并向美國等資本大國輸出，從而為這些國家過(guò)度消費提供融資，最后以龐大貿易順差的方式回流國內導致所謂流動(dòng)性泛濫。其中很重要的一個(gè)因素來(lái)自本國金融體系的效率低下，難以將龐大的國民儲蓄轉化為有效的投資，并以此帶動(dòng)中國國民收入及消費的增長(cháng)。
中國實(shí)體經(jīng)濟的高速膨脹和內外結構失衡日益加劇，使得中國比任何時(shí)候都需要一個(gè)高效率的金融市場(chǎng)來(lái)加快資本化的進(jìn)程，特別是隨著(zhù)中國的人口紅利日漸衰退，資本化改革將成為未來(lái)中國的經(jīng)濟增長(cháng)最為關(guān)鍵的推動(dòng)力。
事實(shí)上，近年來(lái)資源要素價(jià)格的改革和資本化所必需的一系列制度供給的突然加速，為龐大的長(cháng)期處于非市場(chǎng)化資源和資產(chǎn)加速資本化提供條件，也創(chuàng )造了巨大的需求。
過(guò)去20年的市場(chǎng)化改革主要集中在最終產(chǎn)品部門(mén)，而土地、自然資源等要素資源市場(chǎng)化程度很低，產(chǎn)權也存在虛置狀況。在傳統體制下，這些要素在國有部門(mén)的壟斷下，只能通過(guò)劃撥的方式在國有或集體經(jīng)濟組織之間流動(dòng)，無(wú)所謂價(jià)格。但是，一旦這些要素被投向了市場(chǎng)，便成為盈利性的資本產(chǎn)權。我們看到，近年來(lái)乃至未來(lái)很長(cháng)一段時(shí)間，要素資源價(jià)格的市場(chǎng)化改革將是加快中國資本化一劑最重要的催化劑。
此外，資本化所必需的一系列制度框架的構建近些年明顯在加快，有些甚至是一種短期內突變性的制度變遷。比方說(shuō)，股權分置改革的確堪稱(chēng)中國資本市場(chǎng)最深刻的制度變革的第一步，這一步解決的是現有公司大股東的股份不流通以及由于不流通導致的公司治理異化的問(wèn)題。但從市場(chǎng)經(jīng)濟產(chǎn)權制度基礎來(lái)看，這第一步并不直接解決問(wèn)題，順理成章地需要展開(kāi)第二步。簡(jiǎn)言之，一是已上市公司，條件允許的都要抓緊時(shí)間通過(guò)資產(chǎn)注入的方式實(shí)現整體上市。股份全流通和資產(chǎn)整體上市是現代股份公司建立起良性產(chǎn)權激勵約束機制的基礎，否則即使大股東股份全流通了，由于資產(chǎn)是分割上市的，大股東在大量關(guān)聯(lián)交易里尋租營(yíng)私的事情就很方便而不可避免。二是未上市企業(yè)和今后的新企業(yè)，除了極少數國家需要直接壟斷控制的以外，其他的符合條件的都可以上市到資本市場(chǎng)直接融資同時(shí)接受市場(chǎng)的選擇或淘汰，即以現代企業(yè)制度的素質(zhì)到資本市場(chǎng)取得資源配置。
中信證券的一份研究報告說(shuō)，當前中央直屬企業(yè)的總資產(chǎn)額和凈資產(chǎn)額分別為12.3萬(wàn)億和5.4萬(wàn)億，但股票市場(chǎng)中的央企"窗口公司"的總資產(chǎn)額和凈資產(chǎn)額分別只有3.2萬(wàn)億和0.94萬(wàn)億。此外，非上市的央企控股公司中也有大量的存量資產(chǎn)成為潛在的資產(chǎn)注入源。
客觀(guān)上講，實(shí)體經(jīng)濟的市場(chǎng)化改革所激發(fā)出來(lái)龐大資本化需求短時(shí)間在一個(gè)還存在諸多行政管制的、單一層次股票市場(chǎng)來(lái)釋放，由此導致的市場(chǎng)暴漲不足為奇。一個(gè)基本的事實(shí)，盡管股票還是以前那張股票，但股票名下所代表的資產(chǎn)可能早就面目全非了。明確地說(shuō)，很多公司現在的股價(jià)或許僅僅代表著(zhù)一塊以前還游離于市場(chǎng)之外的資產(chǎn)參與資本化過(guò)程，如此前后之間股價(jià)或許根本就沒(méi)有必然的聯(lián)系，但在市場(chǎng)中卻直接反映為指數和價(jià)格的暴漲。
故此，面對當下市場(chǎng)快速上漲，管理層必須要有清晰的戰略考量，才能準確定位市場(chǎng)調控的正道。一是放寬企業(yè)在融資、資產(chǎn)注入、整體上市等方面的行政管制，加快市場(chǎng)的外延式擴張，唯有不斷資產(chǎn)注入才能化虛為實(shí)，真正抑制市場(chǎng)泡沫；二是賦予企業(yè)真正的“資本自主權”，如放松國有股轉讓減持的限制，抽走市場(chǎng)流動(dòng)性；三是加快多層次資本市場(chǎng)建設，積極培育那些能夠提供基礎服務(wù)、能夠滿(mǎn)足普遍性需求的金融機構及市場(chǎng)，增加龐大的場(chǎng)外資產(chǎn)實(shí)現資本化(證券化)的渠道。(劉煜輝)
